近期，東莞證券調(diào)研了瀘州老窖（000568，收盤價39.80元），了解公司目前經(jīng)營狀況以及發(fā)展規(guī)劃。公司在未來將利用自己產(chǎn)品線優(yōu)勢和產(chǎn)能優(yōu)勢，以頭曲等低端產(chǎn)品為主導(dǎo)，打造大眾消費(fèi)品第一品牌。在高端產(chǎn)品方面，國窖1573將繼續(xù)差異化和高端化。東莞證券認(rèn)為，鑒于公司優(yōu)秀的經(jīng)營管理能力、產(chǎn)品深厚的文化底蘊(yùn)和良好的市場基礎(chǔ)，未來三年白酒利潤維持20%左右的增長、毛利率穩(wěn)中有升的預(yù)期不難實現(xiàn)，長期投資價值明顯，給予公司“推薦”評級。

國窖1573將繼續(xù)差異化和高端化

        公司的優(yōu)勢是產(chǎn)品線豐富，高端產(chǎn)品主要是國窖1573，中端以老窖特曲為主，低端產(chǎn)品有頭曲和精品頭曲。公司坦言，目前的老窖特曲運(yùn)作不太成功，全年銷量可能在6000噸左右，較去年略有下滑，年初10%的提價對需求有所抑制。另外，公司表示“禁止酒后駕駛”對高端白酒和低端白酒影響有限，對中端白酒影響最大。

        公司認(rèn)為，農(nóng)村白酒市場較為廣闊，未來將利用自己產(chǎn)品線優(yōu)勢和產(chǎn)能優(yōu)勢  （目前白酒極限產(chǎn)能約20萬噸），以頭曲（30元以下產(chǎn)品）等低端品牌為主導(dǎo)，打造大眾消費(fèi)品第一品牌。

        在高端產(chǎn)品方面，東莞證券認(rèn)為國窖1573將繼續(xù)差異化和高端化。與同為濃香型白酒、工藝相同的五糧液和水井坊以優(yōu)質(zhì)基酒為賣點(diǎn)不同，國窖1573是以其珍貴的1619口持續(xù)使用100年以上的釀酒窖池為賣點(diǎn)，其歷史和文化底蘊(yùn)更為深厚。同時，3000噸的產(chǎn)能限制也使其更具稀缺性。在去年，國窖1573年的銷量已達(dá)到2600噸，未來2年～3年將達(dá)到產(chǎn)能上限。對達(dá)到產(chǎn)能上限后的國窖1573的運(yùn)作，公司表示將繼續(xù)對其品牌細(xì)分，走類似洋酒的奢侈化路線，另外公司推出的定制酒市場表現(xiàn)也良好。

經(jīng)營管理能力出眾

        在經(jīng)營管理方面，東莞證券認(rèn)為公司管理層對白酒行業(yè)的發(fā)展方向和定位較為清晰、科學(xué)合理，善于學(xué)習(xí)競爭對手的經(jīng)驗。與其他白酒公司不同的是，公司實施“輕資產(chǎn)運(yùn)營模式”，將包裝等附加值不高和自己不擅長的業(yè)務(wù)外包，只留儲酒、釀酒等核心業(yè)務(wù)，提升凈資產(chǎn)收益率。生產(chǎn)管理方面，在信息化的基礎(chǔ)上對生產(chǎn)到銷售的各環(huán)節(jié)，實施流程再造，提高生產(chǎn)效率。

        此外，公司的股權(quán)激勵或刺激業(yè)績釋放。2008年公司的期間費(fèi)用率近20%，遠(yuǎn)高于茅臺和五糧液16％～17%的水平，鑒于公司高效的經(jīng)營管理能力，該水平有所虛高，特別是今年第三季度管理費(fèi)用同比大增81.36%，三季末預(yù)收賬款5.66億元，同比提高2.44億元，二者的大幅提高或是公司為未來的股權(quán)激勵做盈余管理。

        公司的股權(quán)激勵方案在明年實施幾乎沒有懸念，若能采取回購的方式更將刺激股價。按目前的股本計算，初步預(yù)計公司2009年～2011年的每股收益為1.1元、1.43元和1.72元，業(yè)績釋放可能超預(yù)期，給予“推薦”評級。

東莞證券



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