每經(jīng)記者  孫嘉夏  實習生  徐冰玉發(fā)自上海

        從寧波立立電子、上海超日太陽能到北京東方紅航天生物，不管這些失意于IPO的公司長著什么樣的“臉譜”，但在投資者的眼中看來，都是一片模糊——被否的原因無從知曉。在證監(jiān)會發(fā)審委嚴格把守的閘門內(nèi)，是財富的盛宴和對美好前景的期許；而閘門外卻難免魚龍混雜。據(jù)《每日經(jīng)濟新聞》記者統(tǒng)計，自2009年至今，遭發(fā)審委否決的企業(yè)已超過50多家，另有阮仕珍珠等4家企業(yè)于上會前夜取消審核。

        但這些公司遭否的原因卻從未披露。在面紗難揭的背景下，《每日經(jīng)濟新聞》兩周來通過對多家企業(yè)首發(fā)申請失利原因的調(diào)查，試圖破解這一謎題。

資產(chǎn)存疑

        立立電子的二次上會過程已成標本。2009年4月3日，IPO停閘半年之后，立立電子二次上會，但首發(fā)申請幾乎毫無懸念地遭到否決。

        這一命運早在公司創(chuàng)立時就已鑄成。據(jù)記者調(diào)查，包括立立電子董事長李立本、實際控制人王敏文在內(nèi)的一眾高管，涉嫌從上市公司浙大海納中掏空優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，從而“二次上市”。結(jié)果顯而易見，伴隨著立立電子的蒸蒸日上，浙大海納卻江河日下。

        證監(jiān)會有關(guān)負責人此后謹慎表示，在對立立電子進行調(diào)查后發(fā)現(xiàn)，公司與浙大海納部分股權(quán)交易程序上、相關(guān)資產(chǎn)形成過程中確有瑕疵，并可能導致重大權(quán)屬的不確定性，而公司的招股書中并未披露此節(jié)。栽倒在“資產(chǎn)存疑”上的立立電子，最終成為國內(nèi)證券市場過會后再被撤銷發(fā)行的第一例。

        有財務(wù)分析專家告訴記者，在資產(chǎn)形成過程中存有瑕疵的，還包括四川龍蟒鈦業(yè)、湖南天橋起重機、華西能源等企業(yè)。

募投之傷

        上海超日太陽能是2009年下半年IPO市場重啟后第一家首發(fā)申請遭否決的公司。據(jù)透露，2008年，上海超日太陽能某項產(chǎn)品產(chǎn)能為60MW，銷量為42.59MW，但在募投項目中，卻計劃新增100MW產(chǎn)能，產(chǎn)能擴張幅度巨大，此舉無疑存在較大市場風險，并和《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》有關(guān)規(guī)定不符。

        同樣在募投項目上存疑的還包括永興特鋼，該公司所處行業(yè)被認為屬于國家要求“限制產(chǎn)能擴張，淘汰落后產(chǎn)能”的序列，未來自身擴張及持續(xù)發(fā)展受政策制約影響較大。

        與此類似，安徽司爾特肥業(yè)、安徽桑樂金、賽輪股份、吉林集安益盛藥業(yè)、凱美特氣體、夢娜襪業(yè)等公司，也遭遇了募投項目是否具有良好盈利前景的疑問。

內(nèi)控不力

        福建榕基軟件的失利或源于糟糕的內(nèi)控體系。該公司曾于2005年參股某公司，持股3.1%；而榕基軟件的實際控制人也以非專利技術(shù)出資，持股89.5%；此外則均為自然人持股。但榕基軟件此后稱，該項技術(shù)實為公司持有。之后，該參股公司被注銷，但榕基軟件并未披露出資資產(chǎn)是否收回、自然人所持股權(quán)收入是否轉(zhuǎn)入公司等事項。

        北京福星曉程的旗下一家子公司在尚未簽訂正式合同時，即向山西省電力局臨汾供電公司大額發(fā)貨，同樣被認為內(nèi)控存有缺陷。深圳卓寶科技在遭到舉報后，方始披露子公司在報告期內(nèi)存在因火災(zāi)遭處罰、及合同糾紛等多項事件。

財務(wù)疑云

        南京磐能電力的原始報表與申報報表之間存在較大差異，而公司方對是否存在調(diào)節(jié)收入、成本等方面無法作出合理解釋；此外，公司報告期內(nèi)第一年的銷售收入和利潤主要來自于控股股東輸送。

        江西恒大高新被指自2007年以來，收入與銷售費用并不匹配，而公司提供的解釋也不足以說明其中的合理性。相比之下，天津三英焊業(yè)的業(yè)績也顯“離奇”——既在招股書中披露公司面對下游行業(yè)產(chǎn)能過剩的現(xiàn)狀，又稱公司的營收依然取得高增長，但卻并未提供合理解釋。

        上海開能環(huán)保則遭遇同業(yè)質(zhì)疑，認為公司披露的銷售數(shù)據(jù)、毛利率與實際情況不符。

成長性不足

        不少營業(yè)收入或凈利潤呈下降態(tài)勢的企業(yè)，跳過IPO龍門的希望自然不大。數(shù)據(jù)顯示，被否決的上海奇想青晨2008年營業(yè)利潤較2007年出現(xiàn)21.14%的下降，營收也僅增長3.16%，這顯然難以符合創(chuàng)業(yè)板“高成長性”的要求；泰安泰山工程機械在2009年也出現(xiàn)業(yè)績下滑，上半年營收和凈利潤較2008年同期分別降低了53.38%和54.31%；同樣在2009年業(yè)績下滑嚴重的北京星光影視也折戟IPO，凈利潤比2008年降低了17.34%；智勝化工2009年的凈利潤同比降幅也達到驚人的45.6%。

獨立性差

        蕪湖安得物流招股書顯示，公司2006年~2009年上半年間，與控股股東及其附屬公司發(fā)生的業(yè)務(wù)收入占同期營業(yè)收入的約3成，而關(guān)聯(lián)交易產(chǎn)生的毛利額占總毛利的比重最高曾達到48.18%，這無疑被視為對控股股東等關(guān)聯(lián)方存在較大依賴。

        深圳佳創(chuàng)視訊2006年~2009年前三季對前5名客戶銷售收入依賴巨大；西安隆基對前5大客戶的銷售收入占營業(yè)收入的比重也逐年增加，兩公司的首發(fā)申請最終都遭到否決。

        河南金博士依賴的是單一產(chǎn)品。2007年~2009年，公司  “鄭單958”玉米種子的銷售收入占公司營業(yè)收入比例分別高達97.18%、89.76%和81.75%，公司不得不在招股書中承認“銷售品種較單一，經(jīng)營業(yè)績對鄭單958依賴程度較高”。

規(guī)模過小

        謀求上市的“小”公司問題在于抗風險能力較弱。

        如杭州先臨三維截至2009年12月31日，總股本只有3000萬元，總資產(chǎn)也僅有6799萬元，公司在招股書中承認資產(chǎn)規(guī)模和營業(yè)規(guī)模均比較小，抗風險能力有待進一步提高。

        杭州正方2007年~2009年間，總資產(chǎn)分別較上期增長55.7%、53.34%和68.67%，對應(yīng)資產(chǎn)總計2769.58萬元、4246.81萬元和7163.25萬元，這仍被認為規(guī)模偏小。

        從事教育軟件行業(yè)的方直科技招股書顯示，公司總資產(chǎn)為5904.58萬元。北京侏羅紀軟件也在招股書中坦承，公司存在“規(guī)模相對較小、營業(yè)收入和凈利潤規(guī)模不大、現(xiàn)金流量不穩(wěn)定、抗風險能力較弱”等問題。

股權(quán)結(jié)構(gòu)存疑

        天津巴莫科技的控股股東盈富泰克是一家創(chuàng)投公司。雖然并無明文規(guī)定，但業(yè)界始終對創(chuàng)投公司能否勝任上市公司控股股東存有疑慮。

        智勝化工的控股股東為智勝投資，實際控制人則是持有智勝投資23.5462%股權(quán)的5名自然人，其中作為法定代表人的林宇光，對智勝投資的持股比例僅為6.2269%。

        而山東金創(chuàng)截至招股前，內(nèi)部職工股比例仍高達20.88%，逾3000名自然人股東身份也無從知曉。

        新近上會的山東信得科技則被認為歷史沿革中存在瑕疵，大股東存在低價轉(zhuǎn)讓擬上市公司股權(quán)，隨后高溢價增資自身權(quán)益等操作。



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