黃湘源

        新股發(fā)行又是虛假陳述，又是虛高報價，又是超募無度，市場除了破發(fā)就束手無策了嗎？答案是否定的。

        按照現(xiàn)在的新股發(fā)行流程，至少可以引入“三期制”，即發(fā)行審核前的“公示期”、詢價過程中的“辯論期”以及申購中簽后的“冷靜期”。筆者相信，“三期制”是比“破發(fā)”更為積極有效的市場約束機制。

        “公示期”有點像現(xiàn)在的干部任前公示。不同的是，任前公示是組織部初定之后再征求群眾的意見，而發(fā)行公示則是先公示再提交發(fā)審委過會。任前公示有助于打破任人唯親、跑“部”前進、賣官買官等不正之風，提高選人用人質(zhì)量，這對于在新股質(zhì)量把關上越來越力不從心的發(fā)審機制，是個很好的啟示。盡管監(jiān)管當局在發(fā)審委人員的選配和自律、發(fā)審工作的改進和提高上已盡心盡力，但再嚴格的發(fā)審機制也無法給發(fā)行質(zhì)量打包票?；謴虸PO尤其是推出創(chuàng)業(yè)板以來的實踐表明，過了會卻發(fā)行不了或發(fā)行了新股卻上不了市的現(xiàn)象明顯多于以往，其主要原因是過了會或發(fā)行了新股之后被發(fā)現(xiàn)有新的問題。值得玩味的是，這些問題大多并不是發(fā)審委或監(jiān)管機構發(fā)現(xiàn)的，更不是發(fā)行人或中介機構的“良心發(fā)現(xiàn)”，而是在招股說明書披露和路演的過程中公眾監(jiān)督、知情人舉報和媒體窮追猛打的結果。這就說明，如果將招股公示的過程提前到發(fā)審委過會之前，不是可以更好地幫助發(fā)審委發(fā)現(xiàn)問題、弄清問題和將問題消滅于萌芽狀態(tài)了嗎？

        “辯論期”，即價格辯論的過程。原來的詢價之所以徒有虛名，是因為相關券商投行和基金雖然各有各的估值報告，但實際上一點也不起作用。在配售份額“一報定終身”的掛鉤機制制約下，參與詢價的機構都需要看主承銷商和保薦代表人的“窗口指導”臉色，否則，就難免與配售份額失之交臂。說穿了，報價居高不下的局面，也就是這樣形成的。不過，不久前華夏基金在新股康盛報價時與其他眾機構發(fā)生的裂痕，卻給了我們一個啟發(fā)：價格辯論或?qū)⑹谴蚱评嫱俗詈玫氖袌鰴C制。詢價過程應當引入“辯論期”，并且這種辯論最好能夠像新股路演那樣，通過適當?shù)钠脚_向市場全程公開。常言道，理越辯越明。新股發(fā)行價格也是這樣。

        “冷靜期”是在賣單情況比較復雜的情況下，為保障買方權利而給保留的后悔權。一般情況下，“冷靜期”在買賣雙方協(xié)商一致的條件下通過簽訂經(jīng)濟合同才能成立，但對于一些復雜的金融衍生品交易，也有監(jiān)管當局通過有法律效力的法規(guī)形式明確“冷靜期”的定式或定制的。例如，香港金管局為了防止類似雷曼迷你債券再次套牢中老年投資者，明確規(guī)定非上市衍生品實行“落單冷靜期”，讓投資者至少有兩天的時間了解產(chǎn)品，考慮是否適合進行該項投資。相關銀行必須等投資者確認買入后，該項交易才算落實。股票在進入流通交易后，是沒有后悔藥可吃的，但是，它在發(fā)行的時候，不妨給投資者留一點后悔的余地。尤其是對于創(chuàng)業(yè)板這類發(fā)行人自身所存在的不確定因素較多，投資風險較大的股票，“冷靜期”的設置大為必要。

        當然，筆者在這里并無意將“三期制”說得如何如何好，畢竟市場約束機制不是說出來的，而是做出來的。只要我們真心實意地想發(fā)揮市場約束機制的作用，我就不信沒有好的法子對付虛假發(fā)行、高價發(fā)行和超募發(fā)行。



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