每經(jīng)記者  王硯丹  曾子建

        截至本周五，農(nóng)業(yè)銀行A股上市已7個(gè)交易日，從上周到本周初的橫盤窄幅震蕩，再到周四、周五的突然大幅拉升，這與2006年國(guó)航上市初走勢(shì)相似；再到農(nóng)行H股被3大外資機(jī)構(gòu)瘋狂吸納超100億港元。農(nóng)行股價(jià)走出了先抑后揚(yáng)的態(tài)勢(shì)。下周四，農(nóng)業(yè)銀行A股將正式計(jì)入指數(shù)，與此同時(shí)，農(nóng)行A股還提前納入融資融券標(biāo)的股名單（一般而言要滿3個(gè)月才能納入，但是農(nóng)行A股上市僅13天）?！睹咳战?jīng)濟(jì)新聞》通過(guò)采訪和分析認(rèn)為，農(nóng)行提前計(jì)入指數(shù)可能是為農(nóng)行的護(hù)盤機(jī)構(gòu)減壓，成為機(jī)構(gòu)對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的工具；而納入指數(shù)后，由于“大銀行小市值”的特征則可能，成為農(nóng)行走強(qiáng)的契機(jī)，并帶動(dòng)大盤上漲。

農(nóng)行初顯國(guó)航上市走勢(shì)  外資連續(xù)狂買H股

        從7月15日到昨日，農(nóng)行A股走勢(shì)與2006年8月18日，國(guó)航A股上市后表現(xiàn)頗為相似。與此同時(shí)，農(nóng)行H股接二連三被各路資金瘋狂掃貨，出現(xiàn)了大漲行情。

農(nóng)行似國(guó)航

        在上一期證券周刊中，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》回顧了歷史上四只超級(jí)大盤股——建行H股、中國(guó)國(guó)航、中國(guó)聯(lián)通和長(zhǎng)江電力上市后的表現(xiàn)，指出農(nóng)行上市很有可能和上述四只個(gè)股相似，成為A股市場(chǎng)分水嶺。本周農(nóng)行A股走勢(shì)也恰恰印證了本報(bào)判斷，而從各方面來(lái)看，農(nóng)行或許與當(dāng)年的國(guó)航最為相似。

        2006年8月18日，國(guó)航A股上市時(shí)，正值A(chǔ)股市場(chǎng)牛市的中場(chǎng)休息階段。沒(méi)有任何意外，上市首日國(guó)航直接以破發(fā)價(jià)2.78元開(kāi)盤，最低跌至2.74元。不過(guò)，國(guó)航在最終收盤頂住了拋盤的壓力，以2.80元的發(fā)行價(jià)報(bào)收。而經(jīng)歷了9個(gè)交易日的“保發(fā)大戰(zhàn)”后，第10天，國(guó)航迎來(lái)轉(zhuǎn)機(jī)。9月4日，國(guó)航放量上漲2.53%，股價(jià)一舉站上發(fā)行價(jià)，以2.84元報(bào)收。此后，國(guó)航借人民幣升值的東風(fēng)一發(fā)不可收拾，股價(jià)于2007年漲到30元，漲幅超10倍。

        國(guó)航的轉(zhuǎn)機(jī)也是大盤的轉(zhuǎn)機(jī)。8月21日，即便是央行再度加息，股指也是低開(kāi)高走，盤中的下跌成為絕佳的買入機(jī)會(huì)，牛市就此進(jìn)入超出所有人想象的階段。

        時(shí)隔三年，本次農(nóng)行A股招股和上市也恰逢大盤調(diào)整之時(shí)，其最初幾個(gè)交易日的走勢(shì)與國(guó)航上市之初也是極為類似。雖然因中金公司手握近90億元保發(fā)資金，農(nóng)行沒(méi)有像國(guó)航那樣上市開(kāi)盤即破發(fā)，但是上市后頭兩天依然走勢(shì)疲軟。7月16日、17日還一度觸及2.68元發(fā)行價(jià)大關(guān)，直到7月21日（本周三），農(nóng)行仍然未能擺脫盤局，每日都在兩三分錢的范圍內(nèi)震蕩。

        轉(zhuǎn)機(jī)發(fā)生在周四午后一點(diǎn)半。在近30億資金的瘋狂涌入下，農(nóng)行走勢(shì)突現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，一舉突破上市首日高點(diǎn)，宣告中金公司護(hù)盤成功。昨日農(nóng)行繼續(xù)大漲2.93%，超過(guò)50億資金進(jìn)場(chǎng)掃貨。農(nóng)行成為第二個(gè)國(guó)航苗頭初露。

外資狂買超100億港元H股

        而在港股市場(chǎng)上，農(nóng)行所受到的待遇卻迥然不同。雖然晚一天掛牌，且發(fā)行價(jià)高于A股，但是農(nóng)行H股卻不但未受到過(guò)“保發(fā)”困擾，還接二連三遭遇各路資金瘋狂掃貨。本周農(nóng)行H股大漲6.42%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于A股4.46%的周漲幅。一些市場(chǎng)人士甚至感慨，為何同一塊資產(chǎn)，在A股市場(chǎng)差點(diǎn)成了燙手山芋，而到H股市場(chǎng)去就成了香餑餑，賣得還貴點(diǎn)，照樣遭遇瘋搶。

        有關(guān)資料顯示，農(nóng)行H股發(fā)行價(jià)為每股3.20港元，較A股發(fā)行價(jià)溢價(jià)約3%。7月16日（上周五），農(nóng)行A股上市第二天，H股在港交所掛牌。上市當(dāng)天，農(nóng)行H股雖然窄幅震蕩，但是仍然好于A股首日表現(xiàn)，最終收于3.27港元，較發(fā)行價(jià)上漲2.19%。本周一和周二，農(nóng)行H股也只能說(shuō)是表現(xiàn)平平。

        但走勢(shì)疲軟恰恰給一些場(chǎng)外資金極佳的買入機(jī)會(huì)。周四，一份呈交港交所的披露文件顯示，美國(guó)一家基金公司CapitalResearchandManagementCompany（簡(jiǎn)稱“CRMC”）在農(nóng)行H股上市首日便以每股3.219港元的均價(jià)買入39.3億股，股票市值高達(dá)126.56億港元，持股比例由0%升至12.79%。

        而對(duì)農(nóng)行H股青睞有加的不僅僅是CRMC。7月22日，港交所文件顯示，在農(nóng)行上市后第二個(gè)交易日，摩根士丹利也加入到買入行列，對(duì)農(nóng)行H股逢低吸納。7月19日（本周一），農(nóng)行H股一度跌至3.20港元發(fā)行價(jià)邊緣，給了大摩極佳的買入機(jī)會(huì)；大摩全天共花費(fèi)3.38億港元，增持了1.05億股農(nóng)行H股，將持  股  比  例  由15.28%提  升  到16.31%。

        受到外資增持利好消息影響，農(nóng)行H股周四和周五連續(xù)兩天漲勢(shì)喜人。周四，農(nóng)行H股上漲2.48%，而周五，大摩介入的消息更是給農(nóng)行H股打了一劑強(qiáng)心針。在超過(guò)36億港元資金的買盤推動(dòng)下，農(nóng)行H股一度漲幅超過(guò)6%，創(chuàng)出3.50港元的歷史新高；收盤時(shí)略有回落，但是依然大漲5.45%，以3.48港元報(bào)收。以昨日收盤價(jià)計(jì)算，目前農(nóng)行H股折合3.03元，較A股的2.81元高出7.99%。

        有外資投行人士指出，海外投資者一般在投資超級(jí)大盤股時(shí)，不太在意短期漲跌，更看重的則是超級(jí)大盤股的長(zhǎng)期投資價(jià)值。農(nóng)行在中國(guó)有上萬(wàn)家網(wǎng)點(diǎn)，其經(jīng)營(yíng)好壞不僅僅是一家公司的經(jīng)濟(jì)行為，而且對(duì)我國(guó)的金融體制、國(guó)計(jì)民生等方面都具有戰(zhàn)略意義。目前農(nóng)行H股估值相對(duì)港股市場(chǎng)上的其他銀行股并不算高，因此海外投資者在農(nóng)行上市之初就連續(xù)加倉(cāng)或許出于戰(zhàn)略配置考慮。

提前成融資融券標(biāo)的股  為護(hù)盤機(jī)構(gòu)減壓

　　  下周四（7月29日），農(nóng)行就將計(jì)入指數(shù)，成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。而與此同時(shí)，農(nóng)行也將進(jìn)入融資融券標(biāo)的證券名單，這則消息，或許被很多人忽視。不過(guò)，值得注意的是，農(nóng)行進(jìn)入融資融券標(biāo)標(biāo)的股名單，實(shí)際上可謂“破格錄取”，其背后究竟暗藏著怎樣的意義？

三個(gè)月期限縮短為13天

        根據(jù)上證所7月16日發(fā)布的公告，農(nóng)行進(jìn)入融資融券標(biāo)的證券名單的時(shí)間為7月29日，也就是計(jì)入指數(shù)當(dāng)天。這一天，據(jù)農(nóng)行上市首日僅僅是13天。而根據(jù)上證所《融資融券交易試點(diǎn)實(shí)施細(xì)則》規(guī)定，“標(biāo)的證券為股票的，應(yīng)當(dāng)符合下列條件：（一）在本所上市交易滿三個(gè)月。”顯然，農(nóng)行成為融資融券標(biāo)的證券并不符合此條件。不過(guò)，上述細(xì)則還有補(bǔ)充規(guī)定，即“交易所可根據(jù)市場(chǎng)情況調(diào)整標(biāo)的證券的選擇標(biāo)準(zhǔn)和名單。”

        很顯然，如今的“市場(chǎng)情況”，便是農(nóng)行計(jì)入了指數(shù)，因此根據(jù)這樣的情況，交易所調(diào)整了選擇標(biāo)準(zhǔn)，將農(nóng)行加入到了融資融券標(biāo)的名單。融資融券交易才剛剛試點(diǎn)了不到半年，標(biāo)的證券選擇標(biāo)準(zhǔn)便從3個(gè)月期限，驟減至13天，如此破例，背后究竟有怎樣的玄機(jī)？

或?yàn)闇p輕護(hù)盤機(jī)構(gòu)壓力

        農(nóng)行一上市，保發(fā)大戰(zhàn)就已一度驚心動(dòng)魄，2.68元一線似乎成為農(nóng)行上市后的生死線。而綠鞋機(jī)制的啟動(dòng)，則為農(nóng)行保發(fā)吃下定心丸。主承銷商中金公司動(dòng)用資金近90億元，力保發(fā)行價(jià)不失。從農(nóng)行上市前幾個(gè)交易日的走勢(shì)來(lái)看，7月16日和19日兩天，農(nóng)行在2.68元價(jià)位上都已有成交，也就意味著中金的護(hù)盤資金已經(jīng)動(dòng)用。此外，農(nóng)行上市首日，盤中護(hù)盤資金也可能動(dòng)用了超10億元。

        對(duì)這些護(hù)盤資金而言，如果未來(lái)農(nóng)行破發(fā)，那必然面臨較大風(fēng)險(xiǎn)。正如此前上市的大盤股中國(guó)國(guó)航一樣，一旦破發(fā)，護(hù)盤資金的壓力必然較大。而如果護(hù)盤資金要想獲利后全身而退，則需要農(nóng)行大幅上漲，這似乎也存在較大難度。

        于是，另辟捷徑，通過(guò)融資融券，從而達(dá)到減輕護(hù)盤機(jī)構(gòu)壓力的目的。那么，究竟如何達(dá)到這一目的？業(yè)內(nèi)人士指出，一旦農(nóng)行成為融資融券標(biāo)的證券后，券商可以通過(guò)將農(nóng)行大量借出，從而獲取融券費(fèi)率。目前，融券費(fèi)率普遍在9%左右。而護(hù)盤機(jī)構(gòu)買入農(nóng)行的成本為2.68元，因此目前只要機(jī)構(gòu)將農(nóng)行融出，已經(jīng)在賺取費(fèi)率的同時(shí)，還獲得了價(jià)差收益。此后，如果農(nóng)行股價(jià)繼續(xù)上漲，融券賣出的投資者可能會(huì)選擇止損還券，這樣，護(hù)盤機(jī)構(gòu)不僅賺費(fèi)率，甚至還將大賺價(jià)差。當(dāng)然，農(nóng)行股價(jià)也可能下跌，甚至跌破發(fā)行價(jià)，但護(hù)盤機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)則已經(jīng)部分化解。

分析師稱此舉可行

        上述可能性都是理論分析，那么實(shí)際操作上是否可行？

        平安證券分析師認(rèn)為，要達(dá)到上述目的，除了農(nóng)行成為融資融券標(biāo)的證券外，護(hù)盤機(jī)構(gòu)也需要具備融資融券資格。而農(nóng)行的主承銷商中，除了中金公司外，還有國(guó)泰君安、中信證券和銀河證券。盡管中金公司目前還沒(méi)有取得資格，但中信證券和國(guó)泰君安是首批試點(diǎn)券商，而銀河證券也成為第二批試點(diǎn)券商。因此，即便中金公司無(wú)法進(jìn)行融券，那么其他三家承銷商都可以完成此項(xiàng)交易。

        此外，即便農(nóng)行融券的需求不大，還不能完全降低護(hù)盤機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)，但股指期貨的存在，也將進(jìn)一步幫助護(hù)盤機(jī)構(gòu)對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。護(hù)盤資金在大舉買入農(nóng)行的同時(shí)，只要在股指期貨上建立空頭頭寸，完全可以有效對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。上述分析師稱，農(nóng)行提前進(jìn)入融資融券標(biāo)的名單，再配合股指期貨衍生品工具，已經(jīng)成為大盤股上市后新的護(hù)盤模式，只有這樣，今后無(wú)論怎樣的大盤股發(fā)行，機(jī)構(gòu)護(hù)盤都將有足夠的動(dòng)力。

“大銀行小市值”特征  農(nóng)行計(jì)入指數(shù)成走強(qiáng)契機(jī)

        下周四（7月29日），農(nóng)行A股即將被計(jì)入包括上證綜指、滬深300、上證50在內(nèi)的一系列指數(shù)。在計(jì)入指數(shù)后，它對(duì)市場(chǎng)的影響無(wú)疑更加直接和重大。在本周護(hù)盤成功后，農(nóng)行下周將如何表現(xiàn)值得關(guān)注。

        值得一提的是，農(nóng)行盡管總股本規(guī)模龐大，但是目前其實(shí)際流通市值卻并不大。以周五收盤價(jià)計(jì)算，農(nóng)行A股流通市值僅為289.72億元，按照流通市值來(lái)看，在15只銀行A股中排名倒數(shù)第二，僅略高于南京銀行，甚至小于寧波銀行。而與其他三家國(guó)有大行相比則更加袖珍。目前工行、中行A股流通市值高達(dá)1.08萬(wàn)億元和6348.14億元，建行也有441億元。另外，曾經(jīng)在農(nóng)行上市前導(dǎo)演出漲停行情的中信銀行流通市值也達(dá)到1569.21億元，是農(nóng)行的5倍多。

        一位不愿透露姓名的私募人士指出，“大銀行、小市值”的特點(diǎn)將使得計(jì)入指數(shù)成為農(nóng)行走強(qiáng)的契機(jī)。根據(jù)指數(shù)編制規(guī)則，目前上證綜指是按照總股本加權(quán)計(jì)算權(quán)重；農(nóng)行目前總市值僅次于中國(guó)石油和工商銀行，因此農(nóng)行A股計(jì)入指數(shù)后，對(duì)上證綜指的影響也將僅次于中國(guó)石油和工商銀行。但是與此同時(shí)，農(nóng)行流通市值小，拉升更為容易；特別是農(nóng)行計(jì)入指數(shù)后，各類指數(shù)型基金或多或少都有配置需求，這也將為農(nóng)行的上漲帶來(lái)增量資金。

        這位私募人士甚至激進(jìn)地認(rèn)為，農(nóng)行今后不排除出現(xiàn)拉漲停的可能。“6月9日，中信銀行漲停，其成交金額還不到5億元。這其中有一個(gè)因素是其流通股本中很大一部分是由中信集團(tuán)所持有，扣除中信集團(tuán)持有部分后，實(shí)際自由流通市值僅有100多億元。但是農(nóng)行目前不僅實(shí)際流通市值小，而且上面沒(méi)有套牢盤，拉升農(nóng)行對(duì)指數(shù)產(chǎn)生的影響又比中信銀行大得多，因此農(nóng)行后市的確很有可能復(fù)制當(dāng)年的國(guó)航，走出一波中級(jí)行情，甚至在某一天拉出漲停。”他闡述道。

        值得一提的是，截至周五收盤，農(nóng)行依然是正在交易中的兩市第一低價(jià)股，但是它與第二低價(jià)股

京東方A（000725，收盤價(jià)2.95元）

的差距已經(jīng)縮小至不足5%。在即將到來(lái)的7月最后一個(gè)交易周，農(nóng)行能否告別“第一低價(jià)股”，我們拭目以待。

        而對(duì)于農(nóng)行對(duì)大盤的影響而言，農(nóng)行的上漲，加上外資狂買農(nóng)行H股將提振A股投資者對(duì)銀行股的關(guān)注。因而銀行股也有望在農(nóng)行的帶動(dòng)下走出一波上漲行情，從而推動(dòng)大盤指數(shù)上揚(yáng)。

        從而市場(chǎng)復(fù)制當(dāng)年國(guó)航上市后的走勢(shì)。

機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)

宏源證券

銀行股：資產(chǎn)安全邊際提高

        銀行業(yè)減值準(zhǔn)備金余額繼續(xù)上升。截至6月末，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)各類資產(chǎn)減值準(zhǔn)備金余額1.30萬(wàn)億元，比上月末增加499億元，比上年末增加1210億元；其中貸款損失減值準(zhǔn)備金余額1.17萬(wàn)億元，比上月末增加488億元，比上年末增加1245億元。

        商業(yè)銀行撥備覆蓋率上升至186%，資產(chǎn)安全邊際提高。銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)撥備覆蓋率為88.5%，比上月末上升4.5個(gè)百分點(diǎn)，同比上升24.3個(gè)百分點(diǎn)。商業(yè)銀行撥備覆蓋率為186.0%，比上月末上升7.8個(gè)百分點(diǎn)，同比上升51.7個(gè)百分點(diǎn)。從2009年一季度以來(lái)，商業(yè)銀行的撥備覆蓋率持續(xù)上升，商業(yè)銀行的資產(chǎn)安全邊際進(jìn)一步提高。

        看好銀監(jiān)會(huì)即將公布的后續(xù)數(shù)據(jù)。按照銀監(jiān)會(huì)慣例，本月將陸續(xù)發(fā)布資產(chǎn)、負(fù)債增長(zhǎng)數(shù)據(jù)和不良貸款數(shù)據(jù)。根據(jù)央行近期公布的數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)銀監(jiān)會(huì)發(fā)布的資產(chǎn)增速也將在18%附近，而不良貸款數(shù)據(jù)將繼續(xù)低于前期水平，今年一季度時(shí)商業(yè)銀行不良貸款4701.2億元，比2009年四季度下降272.1億元，不良率下降18個(gè)BP，到1.40%。

        目前市場(chǎng)預(yù)期銀行業(yè)有可能在3季度提高減值成本，增加房地產(chǎn)和融資平臺(tái)減值損失474億元的前提下，銀行業(yè)2010年凈利潤(rùn)增速也有20~25%，所以并不擔(dān)心今年的行業(yè)利潤(rùn)。隨著再融資結(jié)束，銀行業(yè)將突破資本瓶頸開(kāi)始新的增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)未來(lái)3年銀行業(yè)將進(jìn)入利潤(rùn)穩(wěn)步增長(zhǎng)階段，復(fù)合增長(zhǎng)率19.9%。由于行業(yè)和指數(shù)的高度相關(guān)性，維持行業(yè)“中性”評(píng)級(jí)，重點(diǎn)推薦成長(zhǎng)性好的寧波銀行、北京銀行和南京銀行，推薦息差反彈力度好的華夏銀行和中信銀行。

東吳證券

農(nóng)行：城鎮(zhèn)化進(jìn)程的受益者

        根據(jù)東吳證券預(yù)測(cè)，農(nóng)行上市攤薄后，預(yù)測(cè)每股收益2010年、2011年、2012年分別為0.27元、0.35元、0.45元；凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率分別為32.05%、30.41%、23.25%。

        上半年A股市場(chǎng)是全球表現(xiàn)最差的市場(chǎng)之一，這與今年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面情況不符合，上半年市場(chǎng)表現(xiàn)疲軟的主要原因在于政策面過(guò)度的調(diào)控及資金面的收緊。下半年，政策有望回暖，藍(lán)籌股機(jī)會(huì)或?qū)?lái)臨。農(nóng)業(yè)銀行作為國(guó)企藍(lán)籌股中的低價(jià)股，其投資價(jià)值或被挖掘，若下半年行情來(lái)臨，農(nóng)業(yè)銀行將在其中扮演重要角色。

        與其他國(guó)有銀行相比，農(nóng)業(yè)銀行的特色主要在于其縣域網(wǎng)點(diǎn)廣泛遍布全國(guó)，其縣域業(yè)務(wù)在銀行業(yè)中處于龍頭地位。受益于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型及農(nóng)村經(jīng)濟(jì)發(fā)展，農(nóng)行未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)空間巨大。在城鎮(zhèn)化建設(shè)過(guò)程中，農(nóng)行的鄉(xiāng)鎮(zhèn)網(wǎng)點(diǎn)將為公司提供可靠的利潤(rùn)來(lái)源。同時(shí)，三農(nóng)業(yè)務(wù)符合未來(lái)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變的方向，有望得到政策扶持。

        雖然盈利能力與其他大行相比稍弱，但未來(lái)改善空間較大，不良貸款率也有望持續(xù)下降。

        目前五大行平均靜態(tài)市盈率約為11.52倍，農(nóng)業(yè)銀行約為13.25倍，略高于可比銀行的平均水平。銀行業(yè)預(yù)測(cè)2010年市盈率為9.05倍，東吳證券預(yù)測(cè)農(nóng)業(yè)銀行的市盈率在9.50~10.81倍之間，對(duì)應(yīng)下半年農(nóng)業(yè)銀行價(jià)格運(yùn)行區(qū)間為2.60-2.95元之間，合理估值中樞價(jià)格為2.78元，給予  “中性”評(píng)級(jí)。  NBD綜合



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