孫立堅（復(fù)旦大學(xué)金融研究中心主任）

近日，統(tǒng)計局公布了7月經(jīng)濟數(shù)據(jù)，消費者物價指數(shù)CPI同比上漲1.8%，創(chuàng)兩年半來的新低。1～7月平均下來，全國居民消費價格總水平比去年同期上漲3.1%，低于國家所設(shè)定全年度通脹的目標(biāo)。再從環(huán)比變化，更能找出超過“中國經(jīng)濟進(jìn)入通縮時代”這一簡單化判斷的內(nèi)在機理。如7月全國居民消費價格總水平環(huán)比上漲0.1%。其中，城市上漲0.1%，農(nóng)村持平(漲跌幅度為0)；而其中食品價格下降0.1%，非食品價格上漲0.2%；消費品價格下降0.1%，服務(wù)項目價格上漲0.6%。結(jié)合這組數(shù)據(jù)能解讀如下信息：

首先，中國經(jīng)濟和世界經(jīng)濟同步發(fā)展，都處于周期下行的調(diào)整階段。內(nèi)外物價連續(xù)低迷正是企業(yè)投資意愿不足和市場消費動力缺乏的滯后反映，也是內(nèi)外“救市”資金并未進(jìn)入實體經(jīng)濟的真實寫照。至于翹尾現(xiàn)象和自然災(zāi)害的影響，只是短期影響物價走勢。值得注意的是，歐美日等大型經(jīng)濟體和以中國代表的新興市場國家當(dāng)前的負(fù)面經(jīng)濟消息互相“疊加”，不斷通過多種方式影響著各國缺乏政策協(xié)調(diào)的救市效果。伴隨著利好政策所帶來的股價反彈現(xiàn)象只是曇花一現(xiàn)。

第二，市場缺乏活力，依然過度依賴政府的救市政策。無論是美聯(lián)儲的QE3，還是歐洲央行對債券市場的注資行動，包括接下來中國政府是否調(diào)整貨幣和財政政策以刺激經(jīng)濟等救市舉措，都已成為市場唯一的利好因素。但是，一旦未來所期待的利好政策沒有兌現(xiàn)，失望情緒就會帶來過度反應(yīng)，形成更為嚴(yán)重的價格破壞效果。因近年來各國的救市政策沒有帶來新一輪的經(jīng)濟增長勢頭，反而使得大選之年財政支出的負(fù)擔(dān)增加，并導(dǎo)致了全球市場對未來增稅的預(yù)期不斷強化，社會避險情緒日益濃厚，造成了實體經(jīng)濟部門投資消費不足，金融和要素市場中短期債券價格飆升和大宗商品價格大起大落，寬松的貨幣政策根本無法傳導(dǎo)到實體經(jīng)濟部門并達(dá)到創(chuàng)造有效需求的目的！可以說，今天各國貨幣政策都進(jìn)入了 “流動性陷阱”時代，進(jìn)一步刺激會讓未來出現(xiàn)流動性泛濫的后遺癥！

第三，因各國缺乏政策協(xié)調(diào)，導(dǎo)致發(fā)展階段不同的國家都出現(xiàn)了程度不同的價格扭曲現(xiàn)象，而該現(xiàn)象又會干擾世界經(jīng)濟共同走向繁榮。從中國來看，政府救市政策的降溫，直接反應(yīng)在對中西部和農(nóng)村經(jīng)濟落后地區(qū)的影響要超過具有市場相對消費能力的城市，而缺乏整體消費能力的中國經(jīng)濟服務(wù)價格不斷上升的局面，也意味著某些方面的“結(jié)構(gòu)調(diào)整”正增加下游企業(yè)的經(jīng)營負(fù)擔(dān)。尤其在經(jīng)濟周期下行時，產(chǎn)品的利潤空間很難打開，尤其是高附加價值產(chǎn)品，因缺乏競爭優(yōu)勢，更難謀求利潤增長，成本的控制和現(xiàn)金流的儲備就決定了大多數(shù)企業(yè)生存的能力。從這個意義上講，產(chǎn)業(yè)資本尋找快進(jìn)快出的投資方式有其合理性存在。為此，接下來的任何調(diào)控政策都應(yīng)該圍繞降低成本、克服“周期下行對企業(yè)和實體經(jīng)濟的負(fù)面影響”這一目的來展開，而不是在周期下行時急于尋求產(chǎn)業(yè)升級所帶來的利潤回升的效果，其結(jié)果往往是增加商業(yè)運行成本，擠走了制造業(yè)！

歐美日等價格情況也類似，其金融體系“過剩的流動性”帶來這個階段這些國家貨幣對外輪流升值，以及稀缺資源市場投機行為猖獗，增加了這些國家 “再工業(yè)化”的成本！值得注意的是，此時這些國家卻用貿(mào)易保護(hù)主義來緩解價格扭曲對本國經(jīng)濟的影響，可想而知，效果必然適得其反！在周期下行的調(diào)整階段，世界經(jīng)濟更應(yīng)堅持自由貿(mào)易理念，各國政策更應(yīng)加強協(xié)調(diào)合作，讓實體經(jīng)濟部門的真實需求來指導(dǎo)市場價格調(diào)整，而不是依靠各國政府以自己國家利益為重的救市政策來修復(fù)經(jīng)濟疲軟所導(dǎo)致的價格破壞現(xiàn)象。否則，扭曲的價格現(xiàn)象在全球化環(huán)境中會更加增加各國結(jié)構(gòu)調(diào)整和經(jīng)濟復(fù)蘇的成本，從而拖延新一輪增長的啟動。

未來中國貨幣政策的取向要為實現(xiàn)“周期下行階段、確保企業(yè)經(jīng)營成本下調(diào)”來展開，如降息和降準(zhǔn)最終導(dǎo)致土地價格攀升、生產(chǎn)資料價格上漲或消費品物價高漲等增加商業(yè)經(jīng)營成本的結(jié)果，則如今改為寬松的貨幣環(huán)境是不可取的，雖然釋放流動性帶來了股市暫時的繁榮，但也是曇花一現(xiàn)，并不會產(chǎn)生帶動企業(yè)投資和大眾消費上揚的結(jié)果。相反，如降息降準(zhǔn)能遏制海外資金進(jìn)場套利和由此引起的大宗商品或農(nóng)產(chǎn)品暴漲的行為，能讓銀行業(yè)在利率市場化的改革中充分發(fā)揮其專業(yè)化配置資源的能力，能讓優(yōu)質(zhì)企業(yè)以最低的成本獲取他們開展商業(yè)活動所需要的充足的流動性，則在價格低迷的環(huán)境中，調(diào)整貨幣政策的方向是值得和及時的。尤其是對高位存款準(zhǔn)備金率的下調(diào)更為必要些，否則，將來一旦歐債危機平息，歐美日等發(fā)達(dá)國家過剩的流動性卷土重來，而我們的貨幣政策空間又沒有得到充分有效地釋放，導(dǎo)致未來需要介入時干預(yù)力度不夠和市場手段的缺乏而引起的輸入性通脹問題再次加劇，極有可能把中國經(jīng)濟拖入最危險的“滯脹”格局，而這樣的結(jié)果對世界經(jīng)濟的復(fù)蘇將產(chǎn)生不可低估的負(fù)面影響。