每經(jīng)記者 趙笛

從三天暴跌14%（盤中累計），到午后強(qiáng)勢漲停收復(fù)失地，蘇寧電器（002024，收盤價6.47元）的股價猶如一輛過山車在二級市場上演繹著瘋狂。當(dāng)電商們瘋狂地在線上大戰(zhàn)之際，二級市場儼然成為了這場戰(zhàn)役的第二戰(zhàn)場。

序幕：8月7日晚的抵押

8月7日晚間，蘇寧電器的一則公告或許不知不覺地拉開了這場電商大戰(zhàn)的序幕。

蘇寧電器發(fā)布公告稱，8月3日和6日，公司控股股東張近東將合計達(dá)44200萬股限售條件流通股抵押給了北京國際信托、華潤信托、中航信托等三家公司，原因是由于近期股價波動，按照前期的相關(guān)融資協(xié)議中有關(guān)條款的規(guī)定，張近東必須追加質(zhì)押股票。

也是在這則公告中，張近東的全資子公司潤東投資也將有限售條件流通28806.58萬股質(zhì)押給中國農(nóng)業(yè)銀行股份有限公司南京玄武支行，質(zhì)押的原因也是因為并購貸款融資。

對于這樣一則追加質(zhì)押的公告，當(dāng)時的二級市場或許并沒有什么更深層次的解讀。因為，早在蘇寧電器擬增發(fā)時，張近東就表示要認(rèn)購，抵押、融資、認(rèn)購也是理所當(dāng)然的。8月8日，蘇寧電器的股價雖下跌了1.83%，但當(dāng)天中小板指數(shù)也是下跌的。

然而，當(dāng)市場回過頭來看，這樣一次抵押背后，產(chǎn)業(yè)資本或許早就蠢蠢欲動。

根據(jù)6月12日的公告，早在6月6日和11日，張近東便因認(rèn)購蘇寧電器非公開增發(fā)，向北京國際信托、華潤信托、中航信托進(jìn)行了融資，并將合計達(dá)63050萬股有限售條件流通股質(zhì)押給了上述三方。當(dāng)時的公告已經(jīng)顯示，“截至2012年6月11日，張近東累計質(zhì)押所持公司股份數(shù)為98031萬股”。

而根據(jù)8月8日的公告，張近東又將73006.58萬股進(jìn)行了抵押，那么，張近東及其全資子公司合計已經(jīng)抵押蘇寧電器股份171037.58萬股，占其合計持有蘇寧電器223987.73萬股的76.36%。根據(jù)張近東合計持股蘇寧電器30.34%計算，不算抵押的部分以及他通過蘇寧電器集團(tuán)的間接持股，張近東實際只直接持有蘇寧電器7.17%的股份。

對于控股股東如此之低的實際持股，有分析人士分析指出，如果蘇寧電器的股價進(jìn)一步下跌，張近東就必須進(jìn)一步補(bǔ)充抵押。而一旦無法補(bǔ)充抵押，這勢必會引起信托公司的“倒戈”或拋售，甚至是行業(yè)并購。

值得注意的是，就在8月7日當(dāng)天，蘇寧電器的最大競爭對手京東商城的董事局主席兼首席執(zhí)行官劉強(qiáng)東，這位習(xí)慣于每天發(fā)表多條微博的CEO意外地在這一天 “保持沉默”，竟然沒有發(fā)布一條微博。

出擊：8月13日晚的發(fā)債

魯迅先生有云：不在沉默中爆發(fā)，就在沉默中滅亡。8月13日晚間23點25分，劉強(qiáng)東在微博中喊出來“今晚，莫名其妙的興奮：）”，一場電商大戰(zhàn)由此展開。

就在劉強(qiáng)東“興奮”的幾個小時前，蘇寧電器推出了巨額發(fā)債方案。8月13日晚間，蘇寧電器發(fā)布公告稱，公司公司董事會討論通過了《關(guān)于公開發(fā)行公司債券的議案》，公司擬發(fā)行不超過人民幣80億元(含80億元)債券，用于補(bǔ)充公司營運資金和調(diào)整公司債務(wù)結(jié)構(gòu)。

值得注意的是，僅僅一個月前，蘇寧電器剛剛完成了高達(dá)55億元的定向增發(fā)融資。在當(dāng)前的弱勢下，再一次的巨額圈錢將獲得市場怎樣的“禮遇”不言而明。

比如，光大證券分析師唐佳睿便用了“背水一戰(zhàn)”來解讀蘇寧電器的80億元公司債，并直言“未來費用壓力較大”，“電商業(yè)務(wù)的費用投入將加大，不排除進(jìn)一步下調(diào)盈利預(yù)測的可能性”。

對于習(xí)慣于“捧”，而不習(xí)慣于“殺”的券商來說，如此表態(tài)可見其用詞之“深”。

8月14日，蘇寧電器的股價開盤便直線暴跌，12分鐘后股價的跌幅就高達(dá)8%。

而就在幾分鐘后，京東商城決定給蘇寧電器再來一記重拳。10點21分，劉強(qiáng)東在微博上喊出“京東大家電三年內(nèi)零毛利”、“保證比國美、蘇寧連鎖店便宜至少10%以上”的口號，正式向蘇寧國美宣戰(zhàn)。

反擊：8月15日中午的增持

8月15日早盤，蘇寧電器的股價繼續(xù)下跌。9點45分，在看到蘇寧電器股價下行時，劉強(qiáng)東在微博上發(fā)言“對比Bestbuy的市值，蘇寧離1.27元的合理股價還早著呢！”隨后的整個上午，蘇寧電器的跌幅始終維持在3%-4%之間。

值得注意的是，就在8月14日，蘇寧電器的融券量大幅增加。在8月13日融券賣出量僅48.37萬股，融券余量274.8045萬股的情況下，8月14日，融賣出量徒增至144.4017萬股，增加了近100萬股；融券余量321.6063萬股，增加了近50萬股。

對此，有市場人士調(diào)侃，這背后是不是存在融券做空的“陰謀”？畢竟，京東商城的股東中不乏老虎基金這樣的知名對沖基金。

然而，當(dāng)市場看低蘇寧電器，誰也沒有料到就在中午休市期間，蘇寧電器開始反擊了。

中午，蘇寧電器發(fā)布公告稱，公司第二大股東，張近東持股28%的蘇寧電器集團(tuán)有限公司計劃在未來的三個月內(nèi)，對公司股票進(jìn)行增持，增持總金額合計不超過十億元。

雖然這一“增持”尚未掏出真金白銀，僅僅是個預(yù)期。但該消息一出，蘇寧電器的股價仍在午后復(fù)牌便被資金瘋狂掃貨。統(tǒng)計顯示，午后的蘇寧電器合計成交13.2億元，占當(dāng)天總成交額17.2億元的77%。最終，蘇寧電器的股價收于漲停價。

顯然，若沒有及時獲利了結(jié)，8月14日融券的投資者就在漲停板下被套。

僵持：張近東的底線在哪？

10億元能夠挽救蘇寧電器的股價嗎？私募人士、上海鑫獅資產(chǎn)管理有限公司總裁邁克吳認(rèn)為，10億元穩(wěn)住股價是靠不住的。

當(dāng)蘇寧電器的股價在漲停板上不停被大單轟開，在電商大戰(zhàn)的第二戰(zhàn)場，張近東能夠堅守住陣地嗎？

8月14日晚間，劉強(qiáng)東的微博上盡顯咄咄逼人。“今日資本、雄牛資本、KPCB、紅杉、老虎基金、DST等”加上“我們除了有錢什么都沒有！你就放心打吧，往死里打！”的表態(tài)足以彰顯其決心和實力。

而對于產(chǎn)業(yè)資本來說，打垮一家企業(yè)與并購一家企業(yè)往往不容易分得那么清楚。

資料顯示，張近東將63050萬股有限售條件流通股質(zhì)押給北京國際信托、華潤信托、中航信托時，蘇寧電器的收盤價還是8.66元/股和8.69元/股。

誰曾料到，就在張近東抵押股份后不久，蘇寧電器的股價便大幅下跌。兩個月后的8月3日和6日，蘇寧電器的股價只剩下6.43元/股和6.56元/股，跌幅大約為25%。

“股價跌了25%就須要補(bǔ)倉，這一數(shù)字或許能夠讓市場一窺張近東再次增加抵押的底線在哪”。一位私募人士這樣告訴《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者。據(jù)他分析，若按照上述規(guī)律，當(dāng)蘇寧電器的股價再跌25%，即跌至4.82元以下或4.92元以下，張近東或不得不再次增加抵押。

數(shù)據(jù)顯示，張近東尚直接或通過全資子公司潤東投資持有蘇寧電器52950.15萬，這筆持股只夠張近東再抵押一次。一旦股數(shù)抵押完畢，蘇寧電器繼續(xù)下跌，而張近東“無錢補(bǔ)倉”，后果會是什么呢？

博弈：操控在機(jī)構(gòu)手中的籌碼

相比實體市場的爭奪在短時間難分高下，資本市場或許更容易推動大戰(zhàn)分出勝負(fù)。目前，張近東和蘇寧電器的命運或都掌握在了二級市場股東，特別是機(jī)構(gòu)投資者的手中。

8月14日的盤后數(shù)據(jù)顯示，蘇寧電器遭遇機(jī)構(gòu)大幅甩賣。在買入榜前五名僅有兩家機(jī)構(gòu)，合計僅買入6233萬元的情況下，賣出榜前五位中出現(xiàn)四家機(jī)構(gòu)，合計賣出超過2.3億元。

8月15日，在蘇寧電器完成逆轉(zhuǎn)，股價漲停的情況下，仍有三家機(jī)構(gòu)大舉賣出，合計賣出達(dá)1.27億元。值得注意的是，蘇寧電器昨日漲停的最大功臣不是機(jī)構(gòu)，而是一家游資營業(yè)部--長江證券佛山普瀾二路營業(yè)部。該營業(yè)部昨日買入約1.04億元，排名買入榜第一位。資料顯示，長江證券佛山普瀾二路營業(yè)部近期常常出現(xiàn)在龍虎榜中，包括前期向日葵（300111，收盤價6.25元）等個股的漲停板背后，均有該營業(yè)部的身影。

值得注意到的是，雖然機(jī)構(gòu)在兩日內(nèi)大舉賣出蘇寧電器，但機(jī)構(gòu)仍然是蘇寧電器二級市場的中堅力量。截止7月7日，蘇寧電器前十大股東中，易方達(dá)深證100、富國天益等四家公私募基金合計持有蘇寧電器就多達(dá)26162萬股，折合市值達(dá)17億元。顯然，機(jī)構(gòu)的一舉一動將對蘇寧電器的股價構(gòu)成不小的影響。

那么，機(jī)構(gòu)到底怎么看蘇寧電器呢？

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，就在電商大戰(zhàn)前，機(jī)構(gòu)對蘇寧電器的前景已經(jīng)流露出不甚樂觀甚至悲觀的情緒。

比如，7月31日的瑞銀研報將蘇寧電器12個月評級由之前的“買入”調(diào)整為“中性”，并在研報中指出“一二級市場線下門店收縮、線上業(yè)務(wù)競爭激烈、線上業(yè)務(wù)需要大量資金投入以及公司業(yè)務(wù)方向呈現(xiàn)多元化”使得公司面臨轉(zhuǎn)型壓力。“盡管1季度以來，公司股價下跌約40%，一致預(yù)期市盈率接近歷史最低，但參照百思買與亞馬遜近年趨勢，轉(zhuǎn)型期間公司估值將持續(xù)承壓。”

光大證券分析師唐佳睿則指出，“如果宏觀持續(xù)惡化，那至少要拖死一批電商后整合，蘇寧才有喘氣的機(jī)會。而指望蘇寧短期估值上移，短期可行的方案是強(qiáng)勢合并其他電商。”“依托蘇寧自身網(wǎng)站和后臺，銷售突破口大幅超預(yù)期還有待商榷”。

實際上，上述分析師的觀點還算溫和的。在財富里昂證券分析師宋麗華的研報中，蘇寧電器的評級從“落后大市”下調(diào)至“賣出”，新目標(biāo)價僅為5.31 元。宋麗華指出，主要競爭對手已經(jīng)放話稱下半年會繼續(xù)拼價格，B2C 市場的競爭形勢更加悲觀。

漁翁：家電股“坐收之利”？

在京東商城和國美、蘇寧“干仗”之際，其對抗的載體--家電的廠商們又將在這場戰(zhàn)爭中受損還是受益呢？

在昨日的下跌中，家電股的走勢相對抗跌。格力電器（000651，收盤價20.5元）、四川長虹（600839，收盤價2.05元）、小天鵝A（000418，收盤價7.92元）分別下跌0.1%、0.49%、0.88%，老板電器（002508，收盤價19.01元）、春蘭股份（600854，收盤價3.96元）、TCL集團(tuán)（000100，收盤價1.9元）、美菱電器（000521，收盤價4.36元）、美的電器（000527，收盤價9.58元）則均錄得上漲。

不過，在大家電股中，青島海爾（600690，收盤價10.38元）出現(xiàn)了2.35%的跌幅，這顯得有些另類。但若從消息面來看，其大跌或許也與電商大戰(zhàn)有關(guān)。

有媒體報道稱，海爾電子商務(wù)總經(jīng)理宋寶愛表示，因價格打得太低，停止8月份與京東合作。但由于與國美和蘇寧是統(tǒng)一采購，因此會繼續(xù)與后兩者進(jìn)行合作。

顯然，若海爾不參與電商大戰(zhàn)，其大戰(zhàn)背后產(chǎn)生的銷量海爾自然無從分享。

一位不愿具名的家電行業(yè)分析師向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，從目前的情況看，電商大戰(zhàn)還停留在電商本身的讓利層面，并未出現(xiàn)壓低家電廠商銷售價的情況，所以電商大戰(zhàn)對家電企業(yè)不存在負(fù)面影響。相反，若電商大戰(zhàn)刺激家電銷量出現(xiàn)放量，這對家電股將構(gòu)成利好。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，在5月16日，國務(wù)院雖然推出了節(jié)能家電補(bǔ)貼，但此后家電銷量并未出現(xiàn)明顯的放量。

不過，就在8月15日電商大戰(zhàn)打響之際，劉強(qiáng)東在微博上透露的信息足以讓家電廠商興奮一把：“20分鐘，大家電接到將近5000萬的訂單”--僅以此來看，電商和家電廠商，都將成為這場大戰(zhàn)的贏家。