本報記者 任曉

在二季度以來的銀行間債市整肅風(fēng)暴中，信托理財產(chǎn)品、券商資管產(chǎn)品、基金專戶三類“乙類戶”被暫停在銀行間債市開戶。中國證券報記者獲悉，受此影響，一些已募集成立但未完成在銀行間債市開戶的理財產(chǎn)品無法直接進(jìn)入銀行間債市投資，一些后續(xù)發(fā)行的產(chǎn)品不得不轉(zhuǎn)而投向信托貸款等高風(fēng)險產(chǎn)品，或者借助他人通道、代持等方式繞道投資銀行間債市，從而積聚了新的風(fēng)險。同時，由于新增資金入場受到限制，近期銀行間債市流動性降低，交易量明顯下降。

“乙類戶”正在期盼銀行間債市重新開戶的消息。中國證券報記者獲悉，盡管新的政策信號尚未發(fā)出，但監(jiān)管層已經(jīng)注意到新滋生的風(fēng)險和問題并著手研究解決。

部分產(chǎn)品“躺著中槍”

中央國債登記結(jié)算有限責(zé)任公司4月25日發(fā)布通知，暫停信托產(chǎn)品、券商資管、基金專戶三類“乙類戶”在銀行間債市開戶。中債登相關(guān)人士明確表示，暫停開戶對以往產(chǎn)品沒有影響，只是為了制定規(guī)則以規(guī)范市場，規(guī)則制定完成后應(yīng)該會恢復(fù)開戶。

由于監(jiān)管規(guī)則變化，一些券商集合理財產(chǎn)品無法直接配置債券類資產(chǎn)。“我是‘躺著中槍’，募集來的錢沒法投資了。”某券商集合產(chǎn)品的投資主辦人表示，“3月我負(fù)責(zé)投資的產(chǎn)品開始走審批流程，4月25日上午打電話給中國外匯交易中心，就差最后一個環(huán)節(jié)了，產(chǎn)品原計劃第二天就可以開始運作，但不巧趕上暫停開戶。”

值得注意的是，盡管新發(fā)行的債券型券商資管產(chǎn)品不能在銀行間債市開戶，但產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量與規(guī)模仍持續(xù)高速增長。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，今年3-5月，債券型券商資管產(chǎn)品的發(fā)行數(shù)量分別為67、101和255只，發(fā)行份額分別為200.34億、232.49億和372.15億份，接連刷新單月發(fā)行數(shù)量和規(guī)模歷史新高。某券商資管人士表示，債券型產(chǎn)品發(fā)行相對容易，因為股市低迷，投資者認(rèn)同這種產(chǎn)品，但這么多產(chǎn)品背后隱藏的風(fēng)險可能被忽視了。

業(yè)內(nèi)人士表示，券商資管產(chǎn)品暫停在銀行間債市開戶后，新發(fā)行的產(chǎn)品或者調(diào)整投資策略，轉(zhuǎn)而投資貸款類產(chǎn)品，或者投資交易所債市，或者借助其他人的通道投資銀行間債市。這些變通方法存在一定風(fēng)險，相關(guān)機(jī)構(gòu)期待能適時、有序重啟銀行間債市開戶。

繞道投資存風(fēng)險

某券商資管人士表示，暫停開戶之后，他不得不調(diào)整投資策略。“此前我基于對市場的判斷，讓別人的一些賬戶幫忙提前做了一些債券頭寸，等自己的產(chǎn)品開戶后再接過來，但開戶暫停了，接不回來，很受傷。”他目前只能將注意力集中在交易所債市。“交易所債市的成交量小，流動性差，滿足不了大資金的配置需求。銀行間債市漲得好的時候，交易所債市可能只是小幅上漲，但銀行間債市下跌時，交易所債市的跌幅往往更大。”

銀行間債市規(guī)模大，流動性強(qiáng)，品種多，而交易所債市規(guī)模小，品種少。“目前交易所債市每天的交易量在百萬元左右，能夠滿足千萬元級別債券理財產(chǎn)品的需求。但理財產(chǎn)品的規(guī)模如果達(dá)到數(shù)億元，交易所債市的‘池子’就顯得太小了。”更重要的是，很多優(yōu)質(zhì)的債券投資標(biāo)的只在銀行間債券市場交易，券商理財產(chǎn)品如果不能開戶，就買不到。

“監(jiān)管者與被監(jiān)管者存在‘道高一尺，魔高一丈’的情況，這種博弈可能導(dǎo)致交易成本增加。”一位券商資管人士表示。一些券商類理財產(chǎn)品選擇繞道而行。“已經(jīng)完成募資的產(chǎn)品每天都有投資收益的壓力，只得借助他人通道或通過代持來操作?；蛘哂靡郧伴_立的信托戶，或者借用其他機(jī)構(gòu)的戶，出錢租用或購買通道。”此外，部分產(chǎn)品被迫調(diào)整投資范圍，導(dǎo)致風(fēng)險加大。“由于不能投資銀行間債市，部分新發(fā)行的產(chǎn)品轉(zhuǎn)而投資貸款類產(chǎn)品，這種產(chǎn)品的風(fēng)險大大高于債券。”

債市流動性下降

受流動性收緊和債市監(jiān)管新規(guī)的影響，5月以后，債市流動性顯著下降。7月初以來，市場流動性壓力有所緩解，但債市流動性仍不容樂觀。WIND統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，銀行間債券市場現(xiàn)券交易量已由3、4月份高峰期的日均4000億元以上下滑至不到1000億元的低位。

“前段時間出現(xiàn)了債券發(fā)不出去的現(xiàn)象。流動性下降已使債市的投融資功能受損。監(jiān)管層應(yīng)該重視這些問題。”某市場人士表示。

“內(nèi)外部流動性同時收緊。一方面，外匯占款下降，5月外匯占款扭轉(zhuǎn)了今年前4個月快速增長的趨勢，6月出現(xiàn)今年以來的首度負(fù)增長。在央行公開市場操作方面，央行有意將資金面維持在緊平衡狀態(tài)。”一位市場人士表示，“市場機(jī)構(gòu)預(yù)期紊亂對債市也有影響。”

中金公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家彭文生此前表示，受內(nèi)外環(huán)境變化的影響，下半年流動性可能會有較大波動。下降的幅度有多大、波動能否大幅降低受多重因素影響。一是整頓理財產(chǎn)品、債券等融資市場的后續(xù)影響，對于“影子銀行”和債券市場的整頓可能加大了銀行間市場流動性的波動。二是債券市場參與者的同質(zhì)性增加，真正變?yōu)?ldquo;銀行間”市場，加大資金需求同方向變化的動力。整頓措施可能導(dǎo)致下半年貨幣信用量尤其是社會融資總量增速放慢。

“以前債券市場的流動性有很多由理財產(chǎn)品提供，但現(xiàn)在理財產(chǎn)品進(jìn)不來了，缺少增量資金的進(jìn)入也是債市流動性下降的重要原因。”一位券商資管人士表示。

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