俗話說“貨比貨得扔”。當(dāng)目睹海外市場上美國標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)和德國DAX30指數(shù)迭創(chuàng)新高，“咸魚翻身”的日本市場今年漲幅超過38%，連偏安一隅的新西蘭市場都達(dá)到歷史高位，不少人士對(duì)A股市場的投資價(jià)值深感懷疑，“哀其不幸、怒其不爭”恐怕是最含蓄的批評(píng)，類似“推倒重來”的說法也時(shí)有耳聞。作為從業(yè)人員筆者也想談?wù)剛€(gè)人的看法。

從整體來看，A股的表現(xiàn)并不算差。雖然過去3年以來，股指持續(xù)低迷，但自1996年以來上證綜指累計(jì)漲幅仍然有284%，復(fù)合年均增幅超過6%；深證成指的漲幅甚至超過750%，復(fù)合年均增幅將近12%。同期，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)累計(jì)上漲186%，納斯達(dá)克綜合指數(shù)上漲275%，德國DAX30指數(shù)上漲297%，復(fù)合年均漲幅也就在4%至6%左右；而日本的日經(jīng)225指數(shù)累計(jì)下跌了28%。

當(dāng)前A股市場的確存在諸多亟待解決的問題，投資者感受最深的是投資回報(bào)過低。前面提到的大盤表現(xiàn)實(shí)際上要更多的歸功于少數(shù)上市公司，1996年以來大約只有268家滬市主板公司、156家深市主板公司、40家中小板公司和6家創(chuàng)業(yè)板公司的股價(jià)漲幅達(dá)到或超過284%的大盤水平（未考慮公司的上市時(shí)間），它們所占比例為19%。894家公司的股價(jià)出現(xiàn)累計(jì)下跌，占比超過36%。自1996年至2012年，A股公司總計(jì)融資4.2萬億元，包括送股在內(nèi)的分紅總額為3.3萬億元，相當(dāng)于每年平均收益5%，對(duì)于高風(fēng)險(xiǎn)的投資來說并不理想。雖然存在多種客觀原因，但融資者應(yīng)當(dāng)對(duì)偏低的回報(bào)承擔(dān)主要責(zé)任。

從制度體系來看，市場亟待改善的是融資渠道資源的公平問題；其主要表現(xiàn)是“大者通吃”，大型企業(yè)、壟斷性國企在資本市場上占據(jù)了過多的渠道資源，對(duì)于中小企業(yè)和民營企業(yè)形成擠出效應(yīng)。

根據(jù)78家各類銀行的2012年報(bào)表，前十大客戶在貸款總額中的占比中值達(dá)到35%，基層地區(qū)的小銀行大客戶貸款占比高達(dá)50%至70%。余額將近29萬億元的債券市場上，政策性銀行和其他商業(yè)金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的金融債占比高達(dá)34.7%，大型國企發(fā)行的中、短期票據(jù)和企業(yè)債占據(jù)將近17%和8%；包括上市公司在內(nèi)的一般企業(yè)發(fā)行的公司債僅有7011億元，占比2.44%；中小企業(yè)私募債余額僅有341.6億元，占比0.12%。

股票市場的“霸權(quán)主義”也十分顯著。在2468家上市公司中，規(guī)模列前120位（約占比5%）的公司市值占比超過54%；在IPO與再融資額榜單上，前120位企業(yè)的融資額占比也達(dá)到50%。中小企業(yè)占全國企業(yè)總數(shù)的99%，承擔(dān)了80%的城鎮(zhèn)就業(yè)，創(chuàng)造了50%的國家稅收，它們?cè)谫Y本市場上的地位卻顯著偏低。

中介機(jī)構(gòu)和從業(yè)人員的咨詢管理水平也有待提高。資本市場上的投資是一個(gè)高度依賴系統(tǒng)化信息、各類專業(yè)知識(shí)和持續(xù)學(xué)習(xí)能力的決策過程，即使是商海中身經(jīng)百戰(zhàn)的企業(yè)家在財(cái)富管理方面也需要專業(yè)機(jī)構(gòu)來“捉刀代筆”。但是由于國內(nèi)資本市場還處于發(fā)展階段，中介服務(wù)機(jī)構(gòu)的成長相對(duì)滯后，在資本、經(jīng)驗(yàn)和人才方面的積淀單薄，為了應(yīng)對(duì)快速增長的需求，常常會(huì)“蘿卜快了不洗泥”。

比如國內(nèi)從業(yè)人員從入門到上手操作也就需要2年至3年，存續(xù)10年以上的機(jī)構(gòu)就能以“老牌”自居（而在成熟市場培養(yǎng)一個(gè)合格投資顧問或研究員至少需要5年時(shí)間，50年歷史以上的金融機(jī)構(gòu)比比皆是）。“早熟”導(dǎo)致了業(yè)績低迷。截至10月份月底，1958只公募基金成立以來的累計(jì)回報(bào)中值為5.16%，有49.2%的基金低于5%，其中425只基金收益為負(fù)；2506只陽光私募基金的累計(jì)回報(bào)中值2.33%，有58%的品種低于5%，其中908只基金收益為負(fù)；1816只券商理財(cái)產(chǎn)品的收益中值為0.8%，有86%的品種低于5%，其中307只券商理財(cái)產(chǎn)品收益為負(fù)。

上述問題就像陰云一樣長期以來困擾著A股市場，解決起來需要各方持續(xù)不斷的努力。在十八屆三中全會(huì)召開之際，我們有理由相信，創(chuàng)新性的頂層設(shè)計(jì)和制度改革措施將會(huì)在各個(gè)行業(yè)開啟“紅利之門”。當(dāng)我們看到國內(nèi)企業(yè)在凈資產(chǎn)收益率低于6%時(shí)就主動(dòng)開始或加大現(xiàn)金分紅和回購股票、中小企業(yè)在多層次資本市場上享有更廣闊的空間和中介機(jī)構(gòu)自律不斷加強(qiáng)、專業(yè)水準(zhǔn)穩(wěn)步提高的時(shí)候，國內(nèi)股市的魅力就會(huì)“一枝紅杏出墻來”！

（作者系首創(chuàng)證券研發(fā)部副總經(jīng)理）