◎張茉楠 （中國國際經(jīng)濟(jì)交流中心副研究員）

金融改革無疑是十八屆三中全會(huì)改革方案的重中之重，但如何有效推動(dòng)金融改革，使之達(dá)到預(yù)期效果，則是更為重要的戰(zhàn)略性課題。根本而言，當(dāng)前最關(guān)鍵的問題是要改革金融資源的配置方式，如何通過金融-財(cái)政改革協(xié)調(diào)推進(jìn)，大幅提高配置資源的效率和水平才是新一輪金融改革的核心所在。

目前，我國金融體系效率低下，以及期限錯(cuò)配、結(jié)構(gòu)錯(cuò)配和方向錯(cuò)配與“金融抑制”政策相關(guān)。這種“金融抑制”突出表現(xiàn)在：首先，社會(huì)總杠桿化增速過快且分配不均，融資增速過快，導(dǎo)致這兩年我國融資杠桿大幅上升，原本不完善的金融體系中隱藏的問題被不斷放大，使得市場風(fēng)險(xiǎn)大幅上升。

其次，信貸占融資比重大，銀行參與度過高，風(fēng)險(xiǎn)過度集中，融資中信貸比重較大，融資渠道比較單一。債券、股權(quán)等市場不發(fā)達(dá)導(dǎo)致銀行參與度過高，融資風(fēng)險(xiǎn)與銀行捆綁緊密。風(fēng)險(xiǎn)過度集中，任何一個(gè)融資渠道出現(xiàn)問題都將對整個(gè)融資體系帶來系統(tǒng)性的金融風(fēng)險(xiǎn)和打擊。

再者，金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的背離，以及對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的“擠出”在中國表現(xiàn)得更為嚴(yán)重。金融市場將金融資源大量配置到產(chǎn)出效率較低的基礎(chǔ)設(shè)施、房地產(chǎn)領(lǐng)域。2007年美國次貸危機(jī)以后，中國經(jīng)濟(jì)形成了對信貸的高度依賴，單位經(jīng)濟(jì)增長所需的信貸量越來越高，信貸增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)快于GDP增速。在2007年至2012年間，中國信貸總額占GDP比例升至190%以上，上升了60個(gè)百分點(diǎn)。

信貸及融資總量均以遠(yuǎn)超過GDP的增速快速擴(kuò)張,不斷推高我國社會(huì)總杠桿。從融資杠桿程度來看，我國社會(huì)總負(fù)債逐年上升，社會(huì)融資總量/GDP已從150%快速上漲至200%。同時(shí)，社會(huì)融資在各部門之間分配不均，2011年的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，我國個(gè)人債務(wù)水平約為15.3%，政府債務(wù)水平(含地方融資平臺)約占總?cè)谫Y余額的23.7%，企業(yè)債務(wù)水平約占總?cè)谫Y余額的61%，融資主要流向企業(yè)和政府。

中國金融體系的效率為何如此低下，金融結(jié)構(gòu)又為何扭曲，這有著深層次的制度成因，其中與“財(cái)政-金融”有著極為緊密的邏輯關(guān)系。中央和地方政府之間的財(cái)權(quán)博弈直接影響到兩者間的金融資源博弈，從地方政府的角度來講，地方財(cái)政不能通過無限制地?fù)芸顏碇С值胤絿衅髽I(yè)，只好從其他渠道為國有企業(yè)展開對資金資源的爭奪。各地方政府紛紛將注意力轉(zhuǎn)向金融資源，尤其是銀行體系信貸資源的控制上來，這必然會(huì)造成金融部門不良貸款率的攀升和資金配置效率的下降。

然而，由于存在著以中央政府信用作為擔(dān)保的隱性擔(dān)保機(jī)制，隨著金融管制的進(jìn)一步放松，包括銀行理財(cái)、銀信合作等規(guī)避利率管制的金融工具被大量創(chuàng)設(shè)出來，起到了繞開利率管制、信貸控制的作用。這樣，一些政府擔(dān)保之下的杠桿率極高的“風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)”，很可能不但沒有為高風(fēng)險(xiǎn)支付高溢價(jià)，反而享受了 “無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)”的高信用和低成本。大量的資金還可能繼續(xù)投向與政府相關(guān)的項(xiàng)目和資金回報(bào)率高的領(lǐng)域，金融資源的錯(cuò)配局面并不會(huì)因貸款利率放開而根本性改變，實(shí)體企業(yè)特別是中小企業(yè)融資可能依舊會(huì)非常困難。

未來中國的金融改革到底路在何方？根本而言，新一輪金融改革必須增強(qiáng)與財(cái)政體制改革的協(xié)同性。一方面中國需要重新調(diào)整中央地方財(cái)權(quán)事權(quán)分配，逐漸改變以地方政府融資平臺為主體，以土地儲備作為抵押支持，以銀行信貸作為主要資金來源的地方政府融資模式，開辟地方政府新的財(cái)源，建立地方獨(dú)立稅種等來取代“土地財(cái)政”。

另一方面，打破政府對金融資源的壟斷應(yīng)該是當(dāng)前國內(nèi)金融體制改革的重心與難點(diǎn)。由于政府特別是地方政府對金融資源的壟斷使得整個(gè)金融市場分化和畸形。利率市場化改革的核心在于要打破政府對金融資源的過度壟斷，減少國家對金融體系和金融市場具體運(yùn)作的過度行政干預(yù)，進(jìn)行利率市場化改革與逐步取消資本管制，促進(jìn)金融體系內(nèi)的競爭，向市場真正放權(quán)。