正和股份(600759)：增儲第一步后續(xù)更可期待 主要觀點(diǎn)： 區(qū)塊面積較大，資源前景看好。本次收購標(biāo)的NPC公司持有五個區(qū)塊，合集9867平方公里內(nèi)的石油勘探權(quán)力。根據(jù)2010年評估報告，五個區(qū)塊的石油儲量和資源量評估共計約為14.86億噸。這五個區(qū)塊分別為Balykshi、Carabas、Saicliff、ZharkamysEast、Aktau，位于濱里海地區(qū)的阿特勞、曼格斯套和阿克糾賓三個州。根據(jù)濱里海地區(qū)地質(zhì)基本情況，按照油田控制儲量約為資源的20-30%估算，我們認(rèn)為大概資源控制量可達(dá)到3億噸左右，峰值產(chǎn)能可達(dá)到300萬噸/年的產(chǎn)量規(guī)模。 本次收購價格基本公允。NPC公司注冊資金5000萬美元，公司收購其75%股權(quán)折合注冊資本金額約為3500萬美元，收購價格3750萬美元相對基本沒有溢價。參考廣匯能源在2008年收購齋桑項(xiàng)目情況，我們認(rèn)為本次收購價格基本公允。 增儲工作第一步，后續(xù)更可期待。公司本次收購風(fēng)險勘探區(qū)塊，是在馬騰項(xiàng)目之后的又一外延項(xiàng)目收購。公司轉(zhuǎn)型上游油氣開發(fā)公司方向已明確，為協(xié)調(diào)長期發(fā)展戰(zhàn)略，“增產(chǎn)”與“增儲”將是公司經(jīng)營中未來重點(diǎn)關(guān)注的方向。我們認(rèn)為未來海外資源項(xiàng)目的進(jìn)一步收購，與經(jīng)詳勘后資源儲量進(jìn)一步增加，仍是可以期待的大概率事件。 維持“買入”評級。在考慮增發(fā)攤薄效應(yīng)的情況下，2014-2016年油田開采方面對公司的業(yè)績貢獻(xiàn)分別為0.38元、0.44元和0.48元，對應(yīng)市盈率分別為29倍、25倍和23倍。維持“買入”評級。宏源證券 瑞茂通(600180)：定增方案的“變與不變”彰顯管理層信心 公司調(diào)整定增方案，募集資金增至27.9億元。4月8日晚公司發(fā)布修訂的定增預(yù)案，與2013年7月的定增方案相比，主要變化：1)定增規(guī)模擴(kuò)大：發(fā)行數(shù)量從1.49億股增至2.48億股，底價從6.08元變?yōu)?1.25元，擬募集資金從9.07億元增至27.9億元；2)定增項(xiàng)目增加：19.4億的煤炭供應(yīng)鏈網(wǎng)絡(luò)平臺擴(kuò)建項(xiàng)目和9582萬的信息化建設(shè)項(xiàng)目保持不變，但擬增資保理公司6億元，并增加1億元的供應(yīng)鏈金融服務(wù)平臺項(xiàng)目；3)大股東參與定增：控股股東鄭州瑞茂通承諾認(rèn)購不低于10%，鎖定3年。 “變與不變”之間，體現(xiàn)公司戰(zhàn)略思維轉(zhuǎn)變、彰顯管理層的決心與信心：1)變的是行業(yè)格局，不變的是行業(yè)本質(zhì)。煤炭低谷催生了轉(zhuǎn)型契機(jī)，行業(yè)格局正發(fā)生著深刻的變化，洗牌正在加速，分化將更明顯，但煤炭供應(yīng)鏈行業(yè)的本質(zhì)沒有變，依然是服務(wù)，但類型在增加，內(nèi)涵在延伸。模式創(chuàng)新是致勝法寶，資金和規(guī)模將構(gòu)筑強(qiáng)大壁壘；2)變的是戰(zhàn)略思維，不變的是轉(zhuǎn)型決心。當(dāng)大多數(shù)貿(mào)易商依然停留于簡單粗放式的經(jīng)營模式、依靠價差與關(guān)系盈利時，當(dāng)業(yè)內(nèi)競爭者正迷茫于何去何從、糾結(jié)于觸不觸網(wǎng)時，公司率先推行“產(chǎn)業(yè)+平臺+國際化”的大戰(zhàn)略，逆勢擴(kuò)張可期；3)變的是定增規(guī)模，不變的是長期信心。募集資金大幅增加，主要是配套流動資金改由募集資金補(bǔ)充，并擬增資保理和打造供應(yīng)鏈電商平臺，這符合公司戰(zhàn)略的轉(zhuǎn)變，而大股東參與定增彰顯對公司長期發(fā)展的信心。國泰君安 天成控股(600112)：進(jìn)軍互聯(lián)網(wǎng)金融簽智慧城市大單 進(jìn)軍互聯(lián)網(wǎng)金融，簽遵義數(shù)字化服務(wù)平臺建設(shè)大單。2013年11月，公司以3000萬元人民幣收購國華匯銀100%的股權(quán)，并將通過持續(xù)擴(kuò)大投資及參股的方式，將其打造成全國性的移動支付、P2P網(wǎng)上金融服務(wù)模式等業(yè)務(wù)為主的互聯(lián)網(wǎng)金融運(yùn)營商。2014年2月，公司與遵義市人民政府簽訂了《關(guān)于數(shù)字化服務(wù)平臺建設(shè)項(xiàng)目的戰(zhàn)略合作協(xié)議》，項(xiàng)目預(yù)計總投資2.2億元，內(nèi)容包括在全市投放30000臺智能終端、發(fā)行遵義城市一卡通、發(fā)布“遵義通”手機(jī)客戶端等，是公司進(jìn)軍金融服務(wù)領(lǐng)域戰(zhàn)略規(guī)劃的重要體現(xiàn)，將提供新的利潤增長點(diǎn)。 礦業(yè)建設(shè)繼續(xù)推進(jìn)，力爭盡快進(jìn)入正常生產(chǎn)狀態(tài)。公司自11年開始逐步涉礦，迄今已經(jīng)收購鉬鎳礦共九個，其中五個已簽訂正式協(xié)議，四個已簽訂意向書。鉬鎳礦在鋼鐵、化工、電子等領(lǐng)域有廣泛應(yīng)用，公司正按有關(guān)要求積極推進(jìn)礦業(yè)生產(chǎn)前的準(zhǔn)備工作，力爭盡快進(jìn)入正常生產(chǎn)狀態(tài)。遵義長征礦業(yè)有限公司的100kt/a高碳質(zhì)頁巖綜合開發(fā)利用工程項(xiàng)目由于審批進(jìn)度放緩，公司一方面積極完成相關(guān)審批工作，另一方面也在探討通過項(xiàng)目合作、共同開發(fā)的方式推進(jìn)項(xiàng)目建設(shè)。 電器風(fēng)電業(yè)務(wù)略顯疲態(tài)，公司加強(qiáng)產(chǎn)品創(chuàng)新爭奪市場。公司電器業(yè)務(wù)受競爭影響行業(yè)利潤進(jìn)一步被壓縮，營收增速呈現(xiàn)下滑的趨勢。風(fēng)電行業(yè)目前受國家政策調(diào)控，公司產(chǎn)能未能得到有效釋放，影響著產(chǎn)品規(guī)模效益的形成及下一步發(fā)展。由于今年風(fēng)電電價可能下調(diào)，毛利率有進(jìn)一步降低的風(fēng)險。公司加大新產(chǎn)品的研發(fā)力度以扭轉(zhuǎn)本業(yè)頹勢。 盈利預(yù)測與估值。預(yù)計公司14、15年的EPS為0.20、0.31，對應(yīng)當(dāng)前股價PE為70X、45X，首次給予“增持”評級。目標(biāo)價20元。宏源證券 華泰證券(601688)：布局互聯(lián)網(wǎng)金融 華泰證券屬于經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占比較高的大型國資券商：華泰證券的實(shí)際控制人為江蘇國資委，屬于大型國資券商。2013年上半年其經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入占全部營業(yè)收入的比例為47%，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)營業(yè)利潤占全部營業(yè)利潤的比例為41%，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占比較高。 重點(diǎn)關(guān)注內(nèi)容：1)華泰證券此前在行業(yè)內(nèi)率先推出“萬三網(wǎng)上開戶”業(yè)務(wù)，是業(yè)內(nèi)較早思考經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)化的券商，但受制于內(nèi)外部的壓力而并未大范圍實(shí)施。此次公司與網(wǎng)易全方位合作(其中網(wǎng)上開戶為獨(dú)家合作)，我們需要重點(diǎn)關(guān)注其轉(zhuǎn)型決心，關(guān)注其是否將“萬三”甚至更低的交易傭金在互聯(lián)網(wǎng)端全面鋪開。若是，則對整個行業(yè)及華泰證券自身(存量客戶利益較大)都將產(chǎn)生重要沖擊；若否，則華泰與網(wǎng)易合作的客戶導(dǎo)流效果或受明顯影響。2)華泰證券作為國資背景企業(yè)，其在業(yè)務(wù)進(jìn)行顯著轉(zhuǎn)型時的戰(zhàn)略執(zhí)行力需重點(diǎn)跟蹤。3)網(wǎng)易雖是重要的門戶互聯(lián)網(wǎng)公司，但與BAT差距明顯，在更為重要的移動互聯(lián)網(wǎng)端也并無優(yōu)勢資源，或影響華泰未來在經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)互聯(lián)網(wǎng)化上的空間，而這是兩者在互聯(lián)網(wǎng)金融合作方面的基礎(chǔ)資源。 投資建議：未來券商與互聯(lián)網(wǎng)公司的合作或漸成常態(tài)，合作雙方本身的特性尤為重要。目前華泰證券2014年的PB僅1.2倍，在券商中具有估值優(yōu)勢，其在大中型券商中率先觸網(wǎng)或引發(fā)短期交易性機(jī)會，但考慮到其較高的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占比、國企機(jī)制、網(wǎng)易在移動互聯(lián)網(wǎng)時代的布局等因素，我們認(rèn)為其在互聯(lián)網(wǎng)金融方面的探索尚存不確定性，能否推出重量級的互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品至關(guān)重要。我們給予其增持-A的投資評級和11元的目標(biāo)價，對應(yīng)2014年1.6倍PB。安信證券 貝因美(002570)：激勵優(yōu)化管理有望步入成長快車道 4Q渠道去庫存影響公司發(fā)貨，疊加3Q降價的影響，4Q單季度收入下滑5%：公司4Q單季度收入為14.8億，同比下降5%。主要原因是去年7月份開始公司出廠價降低5%-20%，且降價后公司為搶占市場份額進(jìn)行了較大力度的促銷活動，經(jīng)銷商與終端在3Q有較多的囤積行為，導(dǎo)致4Q渠道去庫存而一定程度影響公司發(fā)貨； 降價與成本上升拖累4Q毛利率同比下滑13個百分點(diǎn)，公司主動壓縮費(fèi)用導(dǎo)致盈利提升：公司在3Q降低出廠價，且4Q愛+部分原料系空運(yùn)導(dǎo)致運(yùn)費(fèi)顯著增加，4Q毛利率下滑13個百分點(diǎn)至56%，為上市以來單季度毛利率最低值。公司前3Q銷售費(fèi)用投放較多，產(chǎn)品試制費(fèi)由管理費(fèi)用調(diào)整至銷售費(fèi)用核算，且公司主動控制管理部門費(fèi)用，導(dǎo)致4Q銷售與管理費(fèi)用率分別下降6.3與7.4個百分點(diǎn)。綜合影響下，4Q凈利率提升1.7個百分點(diǎn)，單季度凈利潤增長7.6%至2.2億； 股權(quán)激勵力度大、范圍廣，將有效提高管理層積極性，有望推動公司業(yè)績快速增長：公司本次股權(quán)激勵包含管理人員和核心技術(shù)人員等共950人，且標(biāo)的股票占比高達(dá)5.95%，范圍廣、力度大，預(yù)計將有效綁定員工長遠(yuǎn)利益，充分調(diào)動管理層和員工的積極性和主動性，且公司與營銷骨干設(shè)立合資銷售子公司以提高費(fèi)效比，有助于帶動公司業(yè)績持續(xù)提升；此外，公司去年在我國嬰幼兒奶粉市場份額已躍至第二，今年在國家推動奶粉行業(yè)整合與加強(qiáng)監(jiān)管的背景下，公司作為具有品牌與渠道優(yōu)勢的國產(chǎn)奶粉龍頭，市場份額預(yù)計將繼續(xù)擴(kuò)大； 盈利預(yù)測及投資建議：股權(quán)激勵有望提高管理層積極性，推動公司市場份額和業(yè)績提升，維持“買入”評級。預(yù)計14-16年凈利潤分別增長16.3%，22.9%和35.5%；EPS分別為1.31元、1.61元和2.19元。宏源證券 奧飛動漫(002292)：業(yè)績持續(xù)增長，線上業(yè)務(wù)布局提速 期間費(fèi)用率明顯提高。報告期公司期間費(fèi)用率提高近6個百分點(diǎn)至26.3%，其中銷售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率分別提高3%和1.8%，主要是人力支出、推廣促銷支出、研發(fā)支出等增加，有助于中長期發(fā)展。 玩具業(yè)務(wù)平穩(wěn)增長，盈利能力提升。去年公司的動漫玩具和非動漫玩具業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入8.6億元和3.3億元，增長17.2%和16%，通過提價、嚴(yán)控成本，毛利率分別提高了7.7%和5.8%，后期隨著渠道變革成效逐步顯現(xiàn)，核心品牌玩具熱銷、新品類推出以及銷售周期、結(jié)構(gòu)優(yōu)化均有助于成長的延續(xù)。 加快頻道落地，搶占客廳領(lǐng)地。公司電視媒體業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入0.43億元，增長28.6%，旗下的“嘉佳卡通”頻道正加快落地步伐，已覆蓋北京、上海等中心城市及十幾個省市地區(qū)，而參股的“愛看動漫”的總用戶超過3000萬戶，日活躍用戶365萬人，日視頻點(diǎn)播數(shù)1732萬次，與未來電視合作后已穩(wěn)居CNTV全平臺頻道排名第一，日均點(diǎn)播次數(shù)增長436%，未來公司有望將更多優(yōu)質(zhì)動漫內(nèi)容輸入到客廳，不斷提高品牌影響力和用戶黏性。 優(yōu)質(zhì)內(nèi)容涌現(xiàn)，大電影貢獻(xiàn)有望提高。公司的動漫影視業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入2.17億元，增長38.3%，毛利率提升近3個百分點(diǎn)，期間《開心寶貝》、《神魄》、《凱能機(jī)戰(zhàn)》等多部優(yōu)秀動畫片播出，為衍生品熱銷奠定基礎(chǔ)。此外，《開心超人》、《巴拉拉小魔仙》等2部影片共實(shí)現(xiàn)票房0.8億元，取得良好的市場口碑，未來還將繼續(xù)培育以IP為核心的電影業(yè)務(wù)，計劃每年推出2-3部，并開展基于互聯(lián)網(wǎng)的微動畫、微視頻等其他影視業(yè)務(wù)，向高年齡段用戶拓展。 嬰童用品收入增長23%，分享市場盛宴。公司嬰童用品業(yè)務(wù)收入1.05億元，增長23.4%，但毛利率下降3.5個百分點(diǎn)，在“嬰兒潮”來臨、“二胎政策”放開的背景下，有望充分受益市場的成長，品牌知名度進(jìn)一步提升。 整合優(yōu)質(zhì)IP資源，介入游戲產(chǎn)業(yè)亮點(diǎn)不斷。2013年是公司大動漫娛樂產(chǎn)業(yè)鏈加速布局的一年，全年對外投資近5.9億元，同比增長700%，通過整合“資訊港”和“原創(chuàng)動力”攬得國內(nèi)第一動漫品牌“喜羊羊與灰太狼”，還收購了“方寸科技”和“愛樂游”強(qiáng)勢介入游戲產(chǎn)業(yè)，并參股上海哈鄰游戲、廣州拉闊游戲、北京魔屏手機(jī)漫畫等多家公司，強(qiáng)化了動漫龍頭地位，成為傳統(tǒng)玩具企業(yè)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的成功典范。我們看好公司打造基于互聯(lián)網(wǎng)的泛娛樂動漫集團(tuán)的戰(zhàn)略目標(biāo)，其作為資源型平臺的價值顯現(xiàn)，有望吸收更多的優(yōu)質(zhì)動漫和娛樂元素。 高管團(tuán)隊擴(kuò)容，互動娛樂及媒體業(yè)務(wù)值得期待。近期公司剛剛引入兩位副總裁帥民和陳德榮，其中帥民曾擔(dān)任北京電視臺動畫節(jié)目中心主任、北京卡酷傳媒公司總經(jīng)理、上海東方夢工廠公司副總裁等職務(wù)，在卡通頻道、媒體運(yùn)營等方面經(jīng)驗(yàn)豐富，今年有望協(xié)助公司在欄目內(nèi)容、多屏融合等領(lǐng)域取得突破，而陳德榮曾任廣州天貝玩具有限公司總經(jīng)理、廣州夢龍科技有限公司總經(jīng)理等職務(wù)，在玩具經(jīng)營、線上游戲等方面經(jīng)驗(yàn)豐富，預(yù)計會負(fù)責(zé)互娛事業(yè)的運(yùn)營，加速推進(jìn)線上業(yè)務(wù)的開展。 2014年游戲業(yè)務(wù)超預(yù)期概率加大。今年2季度公司之前收購的游戲資產(chǎn)有望并表，其中“愛樂游”改版后的《雷霆戰(zhàn)機(jī)》在3月20日正式登陸微信平臺，憑借好品質(zhì)和強(qiáng)運(yùn)營實(shí)力，已在APPstore免費(fèi)榜和暢銷榜高居首位，預(yù)計注冊戶數(shù)超過4000萬，日流水超千萬，全年單產(chǎn)品業(yè)績貢獻(xiàn)上億，而“方寸科技”的《怪物x聯(lián)盟》在國內(nèi)外的經(jīng)營業(yè)績均可觀，近期又宣布與國內(nèi)知名的ACG開發(fā)商米哈游達(dá)成合作，獲得旗下橫版動作手游《崩壞學(xué)園2》的北美、東南亞及歐洲海外獨(dú)代權(quán)，該游戲目前已快速升至APPstore暢銷榜前20位?？傊瑥哪壳笆召弮杉夜镜那闆r看，奧飛獨(dú)到的戰(zhàn)略眼光和市場洞察力已深入人心，今年游戲仍有超預(yù)期的可能。 2014年加速植入互聯(lián)網(wǎng)基因，高估值將成常態(tài)。線上業(yè)務(wù)是公司轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵，今年仍將是加速布局年，后期可能會加大在視頻、微電影、游戲、閱讀等方向的投入，獲得更多用戶資源，構(gòu)建良性商業(yè)模式，實(shí)現(xiàn)線上線下的互通融合。 維持“買入”評級。在考慮游戲并表，未考慮新收購預(yù)期情況下，我們調(diào)整公司未來3年的EPS為0.78元、1.02元和1.29元，成長潛力及業(yè)績向上彈性巨大，中長期看好動漫娛樂龍頭的崛起。宏源證券 歌爾聲學(xué)(002241)：估值觸底提供了良好的介入時機(jī) 我們重申對歌爾聲學(xué)的買入評級，并將其加入我們的強(qiáng)力買入名單。在2013-16年預(yù)期盈利年均復(fù)合增長30%的推動下，我們認(rèn)為當(dāng)前處于歷史谷底的估值為投資者帶來了良好的介入時機(jī)，而且蘊(yùn)含大量的潛在上行空間。我們認(rèn)為2014年歌爾聲學(xué)在重要客戶以及多元化藍(lán)籌客戶中的份額增長以及廣泛的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)應(yīng)支撐公司強(qiáng)勁增長。我們還認(rèn)為歌爾聲學(xué)是A股上市公司中蘋果供應(yīng)鏈的主要受益者。此外，我們認(rèn)為公司將憑借其良好布局把握新一代消費(fèi)電聲應(yīng)用誕生所帶來的機(jī)遇，因?yàn)殡娐暜a(chǎn)品仍是智能設(shè)備的主要界面及差異化因素。 推動因素 在我們看來，公司股價回調(diào)并不合理，而且是出于市場對公司2013年業(yè)績以及一季度增長前景(因蘋果一季度銷售增長乏力)的擔(dān)憂。我們認(rèn)為公司在2014年將面臨以下三項(xiàng)推動因素：1)一季度盈利增長穩(wěn)健：盡管我們預(yù)計一季度凈利潤40%的同比增幅處于公司業(yè)績目標(biāo)(30%-50%)的中點(diǎn)，但我們認(rèn)為處于行業(yè)淡季期的這一增速水平會增強(qiáng)投資者對于公司基本面的信心；2)蘋果新產(chǎn)品的受益者：從4月底起，我們預(yù)計將有更多關(guān)于蘋果供應(yīng)鏈為新一代iPhone和iPad以及可能的新應(yīng)用補(bǔ)充庫存的報道浮出水面，而且公司2014年將有37%的收入來自蘋果公司；3)新的潛在市場：我們預(yù)計公司將從下半年開始通過自主生產(chǎn)或潛在并購的方式滲透至更多元器件市場，例如“天線+揚(yáng)聲器模組”解決方案、連接器、MEMS傳感器等。 估值 我們維持對公司2014-16盈利預(yù)測不變，12個月目標(biāo)價仍為人民幣42.7元(基于1.5倍的2014年預(yù)期PEG)，對應(yīng)34倍的2014年預(yù)期市盈率，隱含50%的潛在上行空間。當(dāng)前股價接近17倍的未來12個月市盈率這一歷史谷底水平，2009/2012/2013的絕對回報分別為110%/97%/123%。高盛高華 普洛藥業(yè)(000739)：主業(yè)大幅增長，積極關(guān)注制劑轉(zhuǎn)型 業(yè)績大幅增長主要來自產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整而并非壓縮費(fèi)用 主營利潤大幅增長的原因在于：(1)制劑在收入比重的擴(kuò)大使得公司綜合毛利率有明顯提升；(2)原料藥在經(jīng)過去年的整合之后經(jīng)營逐步恢復(fù)正常(去年有較長時間經(jīng)歷生產(chǎn)線搬遷)，同時淘汰落后產(chǎn)能和低附加值產(chǎn)品，毛利率提升。管理費(fèi)用率上升1.24個百分點(diǎn)主要原因在于：(1)公司整合初期自然會出現(xiàn)費(fèi)用率上升，但隨著整合的深入將逐步下降；(2)研發(fā)費(fèi)用繼續(xù)上升(Q1研發(fā)支出2759萬，目前有25個藥品文號在報審評，14年有望上市的品種為鹽酸金剛片). 定增收購山西惠瑞將豐富公司制劑產(chǎn)品線，未來存在持續(xù)并購預(yù)期 公司擬面向大股東和山西惠瑞原股東定向增發(fā)募集資金4.2億元用于收購山西惠瑞100%股權(quán)。山西惠瑞目前已有4個心腦血管制劑品種，同時在報7個腫瘤類制劑品種，收購成功將在較大程度上豐富公司的產(chǎn)品線。目前定增預(yù)案已經(jīng)獲得股東大會批準(zhǔn)，方案即將報證監(jiān)會審核。本次定增獲批之后我們預(yù)計公司還將繼續(xù)進(jìn)行資本運(yùn)作，公司存在持續(xù)并購預(yù)期。 風(fēng)險提示 公司轉(zhuǎn)型和擴(kuò)張速度低于預(yù)期。 積極關(guān)注公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，維持“謹(jǐn)慎推薦”評級。 維持此前盈利預(yù)測，預(yù)計公司14-16年實(shí)現(xiàn)凈利潤3.03億/4.88億/6.67億，EPS0.37/0.60/0.82元，對應(yīng)PE23/14/10x。專科制劑企業(yè)的估值明顯高過原料藥企業(yè)，假設(shè)普洛藥業(yè)在未來能夠順利執(zhí)行從原料藥到制劑的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，其估值將有明顯提升的過程。綜合參照A股?？浦苿┢髽I(yè)，原料藥企業(yè)，以及從原料藥向制劑轉(zhuǎn)型過程的估值，給予14PE25x，15PE20x，未來一年合理估值有望達(dá)9.25-12.00元。國信證券 銀輪股份(002126)：2013年產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、毛利率提升長期看EGR冷卻器 平安觀點(diǎn)： 銀輪股份是我國發(fā)動機(jī)、汽車、工程機(jī)械等機(jī)械冷卻領(lǐng)域的領(lǐng)軍企業(yè)，公司的熱交換器產(chǎn)品已形成油冷器、中冷器、散熱器、冷卻模塊總成、尾氣再循環(huán)冷卻器及鋁壓鑄件等六大系列。主導(dǎo)產(chǎn)品機(jī)油冷卻器、中冷器國內(nèi)市場占有率分別達(dá)到45%和35%。公司是卡特彼勒、康明斯、福特、約翰迪爾、玉柴、濰柴、北汽福田、東風(fēng)商用車、江鈴、江淮等國內(nèi)外知名主機(jī)客戶的戰(zhàn)略供應(yīng)商，被卡特彼勒指定為其全球熱交換器三大核心供應(yīng)商之一。 公司產(chǎn)品由滿足國一國二排放標(biāo)準(zhǔn)的中冷器發(fā)展到能滿足國四國五排放標(biāo)準(zhǔn)的EGR系統(tǒng)和SCR系統(tǒng)，由內(nèi)燃機(jī)、商用車配套領(lǐng)域發(fā)展到轎車、工程機(jī)械、農(nóng)業(yè)機(jī)械、火車機(jī)車、船舶、發(fā)電機(jī)組等配套領(lǐng)域。 2013年產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、毛利率大幅提升 2013年公司凈利潤同比增長133%，主要是毛利率同比提升5.1個百分點(diǎn)所致。 全年毛利潤貢獻(xiàn)前兩位的產(chǎn)品為不銹鋼冷卻器(用于發(fā)動機(jī)潤滑油的冷卻或發(fā)動機(jī)燃油的冷卻)、鋁冷卻器，這兩類產(chǎn)品的毛利率也較高。2013年公司的不銹鋼冷卻器毛利率同比提升5.5個百分點(diǎn)為33.2%，毛利潤同比增長49%。鋁冷卻器毛利率同比提升6.6個百分點(diǎn)為30.5%，毛利潤同比增長84%。 2014年下半年多個項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)，將大幅提升公司經(jīng)營規(guī)模 2011年公司增發(fā)募集資金投資于3項(xiàng)目，分別是1)年產(chǎn)6萬套商用車?yán)鋮s模塊及年產(chǎn)4萬套工程機(jī)械冷卻模塊項(xiàng)目，預(yù)計于2014年6月30日達(dá)產(chǎn)，該項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)預(yù)計可實(shí)現(xiàn)收入2.18億，新增利潤總額2250萬元。2)年產(chǎn)1萬套SCR系統(tǒng)及年產(chǎn)8萬套SCR轉(zhuǎn)化器生產(chǎn)建設(shè)項(xiàng)目，預(yù)計于2014年6月30日達(dá)產(chǎn)，項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后預(yù)計可實(shí)現(xiàn)收入3.07億，新增利潤總額3150萬元。3)山東生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目，預(yù)計于2014年10月31日達(dá)產(chǎn)，該項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后預(yù)計將實(shí)現(xiàn)收入4.73億，利潤總額5050萬元。 短看SCR催化器、長看EGR冷卻器 2013年7月1日起我國柴油車已開始分區(qū)域?qū)嵤﹪?，國四排放?biāo)準(zhǔn)將在國三柴油車基礎(chǔ)上首次加裝尾氣處理系統(tǒng)，一般中重型柴油車尾氣處理系統(tǒng)采用SCR(選擇性催化還原)，銀輪股份的SCR系統(tǒng)及SCR催化器主要供給我國重型柴油車發(fā)動機(jī)龍頭濰柴動力，據(jù)了解主要SCR系統(tǒng)制造企業(yè)，SCR系統(tǒng)出貨量從2014年初起快速增長，公司將分享這塊全新蛋糕。 中輕型柴油車尾氣處理系統(tǒng)將主要采用EGR+DPF\DOC冷卻方式(EGR:廢氣再循環(huán)；DPF:柴油機(jī)微粒捕集器；DOC:柴油機(jī)氧化催化器)，其中廢氣再循環(huán)前需要進(jìn)行冷卻處理，公司作為車用熱交換器龍頭，在EGR冷卻器領(lǐng)域優(yōu)勢突出，國四排放標(biāo)準(zhǔn)的實(shí)施勢必新增中輕型柴油車尾氣處理系統(tǒng)，給EGR冷卻器帶來較大增長空間。而且在國五國六階段，即使是已經(jīng)加裝了SCR尾氣處理系統(tǒng)的柴油車也要再加裝EGR系統(tǒng)，由于重型柴油車單車再循環(huán)的尾氣量較大，銀輪股份的EGR冷卻器屆時將獲得更大的發(fā)展空間。 我們預(yù)計2014年年銀輪股份的EGR冷卻器將隨著柴油車國四排放標(biāo)準(zhǔn)的強(qiáng)制實(shí)施而步入一個新的成長通道。2015年《非道路柴油機(jī)械排放限值政策》實(shí)施，工程機(jī)械的EGR需求也將有明顯上升。 盈利預(yù)測與投資建議 銀輪股份主營車用熱交換器，其中用于發(fā)動機(jī)和變速器冷卻的油冷器和冷卻模塊(不銹鋼、鋁)，用于排放后處理的有EGR冷卻器與SCR系統(tǒng)(主要是SCR催化器)。此外還開拓了轎車?yán)鋮s模塊、商用車用空調(diào)、工程機(jī)械與農(nóng)機(jī)冷卻模塊；工業(yè)換熱器等。 從2014年起公司將明顯受益于柴油車國四排放標(biāo)準(zhǔn)的嚴(yán)格實(shí)施，主要涉及產(chǎn)品是公司的SCR系統(tǒng)及其核心配件、EGR冷卻器，2014年下半年開始達(dá)產(chǎn)的新基地及項(xiàng)目將提升相關(guān)產(chǎn)品產(chǎn)能，滿足客戶需求。 更長期看，柴油車尾氣再循環(huán)冷卻器的市場需求將隨著柴油車排放標(biāo)準(zhǔn)的逐步升級而增加，公司作為國內(nèi)EGR冷卻器的龍頭企業(yè)將最大程度地分享柴油車尾氣再循環(huán)系統(tǒng)的增長。 按照最新股本，我們預(yù)計2014年、2015年公司EPS為0.47元、0.68元，鑒于排放標(biāo)準(zhǔn)帶來的行業(yè)機(jī)遇明顯，公司募投項(xiàng)目即將投產(chǎn)并分享行業(yè)新增機(jī)遇，向上趨勢確定，上調(diào)公司評級為“推薦”。平安證券 開山股份(300257)：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化毛利率持續(xù)提升 結(jié)論：公司公告收入、歸母凈利潤為19.49、3.51億元，同增20.5%、18.6%，EPS0.82元，業(yè)績符合市場預(yù)期。螺桿空壓機(jī)成長乏力，而螺桿膨脹機(jī)、冷媒壓縮機(jī)、氣體壓縮機(jī)的爆發(fā)式增長將保障公司快速成長，下調(diào)2014-16年EPS為1.19(-0.01)、1.52(-0.06)、1.96元，維持目標(biāo)價45.6元不變，相當(dāng)于2014年38倍PE，維持增持評級。 綜合毛利率增加源自螺桿機(jī)械占比和毛利率同時增加：綜合毛利率28.94%，較2013年增加1.54個百分點(diǎn)，源自：1)螺桿機(jī)械占比上升1.55個百分點(diǎn)到74.73%(其中螺桿空氣壓縮機(jī)62.7%、螺桿膨脹機(jī)9.6%、冷媒壓縮機(jī)1.3%、氣體壓縮機(jī)1.0%)；2)螺桿機(jī)械毛利率水平上升1.53個百分點(diǎn)到32.50%，而毛利率水平上升的原因是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，除完善了二級常壓、二級高壓等新產(chǎn)品譜系外，毛利率較高的新產(chǎn)品螺桿膨脹發(fā)電機(jī)、天然氣壓縮機(jī)、冷媒壓縮機(jī)也開始貢獻(xiàn)收入。鑒于2014年原材料價格底部徘徊和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化，預(yù)計綜合毛利率將穩(wěn)中有升。 一季報預(yù)告歸母凈利潤同增15%-40%，預(yù)計利潤增速仍快于收入增長：預(yù)告2014年一季度歸母凈利潤8760.49-10664.95萬元，比2013年同期增加15%-40%，考慮到后續(xù)公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將進(jìn)一步優(yōu)化、期間費(fèi)用率維持穩(wěn)定，預(yù)計一季度利潤增長約30%、收入增速低于30%。 螺桿膨脹機(jī)、氣體壓縮機(jī)、冷媒壓縮機(jī)是公司后續(xù)成長的最大保障：隨著螺桿膨脹機(jī)示范項(xiàng)目得到認(rèn)可，預(yù)計2014年確認(rèn)收入6億，而冷媒壓縮機(jī)和氣體壓縮機(jī)由于基數(shù)較小且推廣順利，后續(xù)也將翻番增長。國泰君安