城投債進(jìn)入了集中兌付期，僅本年度的償債規(guī)模就高達(dá)3500億，而4月兌付壓力最大，約為900億。這不能不引發(fā)人們對(duì)地方政府支付能力以及信用違約的擔(dān)憂(yōu)。

以發(fā)債融資來(lái)滿(mǎn)足基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的資金需求，是一項(xiàng)具有國(guó)際經(jīng)驗(yàn)的公共財(cái)政政策。過(guò)去10年，我國(guó)地方政府通過(guò)1000余家地方融資平臺(tái)共發(fā)行3.3萬(wàn)多億城投債，2012、2013年出現(xiàn)“井噴式”增長(zhǎng)，兩年形成的債務(wù)余額為1.75萬(wàn)億，占過(guò)去10年城投債總額的一半之多。短期來(lái)看，“城投債”的體量還將擴(kuò)張，甚至今年的發(fā)行規(guī)模完全有可能超過(guò)去年。

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的最新數(shù)據(jù)顯示，企業(yè)投資與購(gòu)買(mǎi)需求不足，在貨幣政策不可能出現(xiàn)大幅松弛的背景下，通過(guò)加大“城投債”的供給以加強(qiáng)地方城市基建和棚戶(hù)區(qū)改造的力度，無(wú)疑將成頂層決策“保增長(zhǎng)”的首選。也正是如此，在上月發(fā)行的325只品種的信用債中，城投債有121種，占比近四成。

新型城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略也成為刺激“城投債”身軀擴(kuò)張的長(zhǎng)期根本因素。城鎮(zhèn)化過(guò)程所需要的資金量巨大，而債券償還周期長(zhǎng)，與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)周期大體吻合。按“全面放開(kāi)建制鎮(zhèn)和小城市落戶(hù)限制,有序放開(kāi)中等城市落戶(hù)限制,合理確定大城市落戶(hù)條件,嚴(yán)格控制特大城市人口規(guī)模”的城鎮(zhèn)化布局，未來(lái)縣級(jí)以下政府的發(fā)債比重?zé)o疑會(huì)逐漸提升。如日前由遼寧東港市信用等級(jí)為AA的財(cái)政百?gòu)?qiáng)縣牽頭、其他三家信用等級(jí)均為AA-的普通縣市參與發(fā)行的“14遼寧沿海債”，就是一種有類(lèi)縣級(jí)城鎮(zhèn)化集合債的新型“城投債”。發(fā)改委先前規(guī)定：必須是百?gòu)?qiáng)縣才能有一家平臺(tái)發(fā)債。“14遼寧沿海債”的發(fā)行，意味著未來(lái)普通縣市也可以單獨(dú)發(fā)行集合債。

短期來(lái)看，無(wú)論是“城投債”的存量還是增量所形成的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)依然處于可控狀態(tài)，至少不會(huì)出現(xiàn)較大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。不僅如此，發(fā)改委還允許平臺(tái)公司發(fā)行部分債券置換“高利短期債務(wù)”，或通過(guò)發(fā)行新債券募資用于“借新還舊”，這實(shí)際上短期保障了城投公司的償付能力。

然而，無(wú)論是“借新還舊”還是置換“高利短期債務(wù)”，都只是將城投債的風(fēng)險(xiǎn)延后。國(guó)家審計(jì)署的審計(jì)結(jié)果顯示，過(guò)去三年的地方政府性債務(wù)中，發(fā)行債券增幅達(dá)144%，存量占比從7%上升至10%，政府負(fù)有償還責(zé)任的部分增速達(dá)112%，遠(yuǎn)高于19%的貸款增速?？梢韵胂?，一旦政策門(mén)檻降低，“城投債”的增量規(guī)模將加倍腫脹，地方政府的還債壓力也會(huì)日積月累地增大，長(zhǎng)期來(lái)看，的確存在債務(wù)違約的風(fēng)險(xiǎn)。

據(jù)南京銀行的研究報(bào)告，目前財(cái)政收入超過(guò)債券余額1000億元以上的僅有廣東、上海、浙江等8個(gè)省或直轄市，而西寧與蘭州的城投債余額與財(cái)政收入比已超過(guò)300%，伊春、南寧、湖州、南京等城市均超100%。對(duì)此，中國(guó)建投投資研究院近期用城投債還本付息總額占地方財(cái)政收入的比重來(lái)衡量各地區(qū)城投債還本付息能力，發(fā)現(xiàn)還本付息總額占地方財(cái)政收入比重越高，其還本付息能力就越弱。由此不難窺見(jiàn)有些地區(qū)的債務(wù)違約苗頭。

由于“城投債”項(xiàng)目一般需要10多年后才能產(chǎn)生收益，因此，地方政府應(yīng)付城投公司償債的資金就只有來(lái)源于其他渠道。問(wèn)題是，未來(lái)地方政府已普遍進(jìn)入還債高峰時(shí)段。據(jù)審計(jì)署的審計(jì)結(jié)果，在全國(guó)地方負(fù)有償還責(zé)任的10.9萬(wàn)億元債務(wù)中，今年到期需償還的占21.89%，2015年、2016年和2017年到期需償還的分別占17.06%、11.58%和7.79%，2018年及以后到期需償還的占18.76%。在BT(建設(shè)-償還)、信托、信貸等同樣需要占用債務(wù)清償資源的情況下，地方政府整體上用于清償“城投債”的資源必然大大縮減，不能排除違約結(jié)果。

誰(shuí)都知道，目前地方財(cái)政收入30%到70%來(lái)源于賣(mài)地。據(jù)審計(jì)署的審計(jì)報(bào)告，承諾以土地出讓收入償還額占負(fù)有償還責(zé)任債務(wù)的比例，全國(guó)平均水平是40%，浙江、天津接近65%，福建、海南、江西、上海等地在40%至50%之間。由于土地資源的剛性約束及未來(lái)房?jī)r(jià)的漸次回落所帶動(dòng)的地價(jià)下降，賣(mài)地收入對(duì)地方財(cái)政的貢獻(xiàn)必然大減。更值得關(guān)注的是，地方政府債務(wù)主體是市級(jí)政府債務(wù)，占比達(dá)40.75%，而市級(jí)政府都位于三、四線城市，這些地區(qū)房?jī)r(jià)都面臨著滯漲甚至下行的風(fēng)險(xiǎn)，在缺乏其他財(cái)政來(lái)源的情況下，這些地方政府就將成為未來(lái)信用違約的主體。

為了抑制與化解“城投債”的風(fēng)險(xiǎn)，在治標(biāo)的同時(shí)還須通過(guò)制度創(chuàng)新以求永久治本。一方面，中央政府應(yīng)積極推動(dòng)分稅制改革，讓地方政府擁有與事權(quán)相匹配的財(cái)權(quán)，在開(kāi)辟其財(cái)政收入穩(wěn)定來(lái)源渠道的同時(shí)削弱其發(fā)債沖動(dòng)；另一方面，進(jìn)一步砍削地方政府的審批權(quán)限，降低民間資本進(jìn)入地方基礎(chǔ)設(shè)施和公益性項(xiàng)目的門(mén)檻，減少地方財(cái)政的投資支出壓力。不僅如此，為剎住地方政府性債務(wù)無(wú)序擴(kuò)張勢(shì)頭，中央層面應(yīng)加強(qiáng)對(duì)地方債務(wù)的差別化分層次管理，并盡快出臺(tái)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制，同時(shí)嚴(yán)格政府舉債程序，將地方政府性債務(wù)分門(mén)別類(lèi)納入全口徑預(yù)算管理。

(作者系中國(guó)市場(chǎng)學(xué)會(huì)理事、經(jīng)濟(jì)學(xué)教授)