每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 趙陽戈    

每經(jīng)記者 趙陽戈

為平滑業(yè)績劇烈波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，九鼎投資有何舉措？對(duì)比國際頂尖PE機(jī)構(gòu)KKR，九鼎投資新的舉措前景幾何？《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者展開了調(diào)查。

6年募資264億投向209個(gè)項(xiàng)目/

資料顯示，九鼎系的主體九鼎投資成立于2010年12月10日，注冊(cè)資本1250萬元，法人代表吳剛，私募股權(quán)投資管理業(yè)務(wù)系主營業(yè)務(wù)。2011~2013年，九鼎投資分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2.51億、4.37億、3.12億元，歸屬于股東的凈利潤分別為479.65萬、2254.9萬、2583.98萬，2013年基本每股收益為2.82元。

九鼎投資旗下?lián)碛斜本┩瑒?chuàng)九鼎投資咨詢有限公司100%股權(quán)、拉薩昆吾九鼎產(chǎn)業(yè)投資管理有限公司100%股權(quán)、昆吾九鼎投資管理有限公司 （以下簡稱昆吾九鼎）98.07%股權(quán)，以及5個(gè)參股公司，其中昆吾九鼎貢獻(xiàn)了九鼎投資幾乎所有的業(yè)務(wù)。昆吾九鼎設(shè)立于2007年7月，下屬共有21家全資公司、14家控股公司、1家全資基金、2家控股基金，截至2013年末，該公司總資產(chǎn)4.46億元，凈資產(chǎn)2.75億元。

九鼎投資的歷史，堪稱一部“野蠻生長史”。從成立至2013年10月31日，其管理的基金總規(guī)模為264億元，其中股權(quán)基金認(rèn)繳金額占92%，達(dá)250億元；債權(quán)基金14億元。所籌資金主要投向消費(fèi)、服務(wù)、醫(yī)藥、農(nóng)業(yè)、材料、裝備、新興、礦產(chǎn)八大行業(yè)。

截至2013年10月31日，九鼎投資在管的股權(quán)基金累計(jì)投資項(xiàng)目209個(gè)，累計(jì)投資金額154.3億元；已經(jīng)退出24個(gè)項(xiàng)目，退出項(xiàng)目的投資金額為11.7億元；目前在管項(xiàng)目185個(gè)，在管項(xiàng)目投資金額142.6億元。值得注意的是，九鼎投資還與近萬家具有一定規(guī)模、特點(diǎn)、競爭力的企業(yè)進(jìn)行過深入溝通和密切聯(lián)系，這些企業(yè)均被納入公司的項(xiàng)目資源庫，主要由公司駐扎在全國各地的專職項(xiàng)目開發(fā)人員進(jìn)行長期跟蹤。

據(jù)獨(dú)立研究機(jī)構(gòu)清科集團(tuán)發(fā)布的中國市場PE排名，在本土PE機(jī)構(gòu)中，九鼎投資2011、2012年位列行業(yè)第一，2013年位列第三；在國外PE機(jī)構(gòu)與本土機(jī)構(gòu)的綜合排名中，2011、2012年九鼎投資仍然位列第一，2013年為第六。

管理費(fèi)貢獻(xiàn)多數(shù)收入 收獲期仍未至/

作為一家PE機(jī)構(gòu)，九鼎投資擁有與一般實(shí)體企業(yè)不一樣的商業(yè)模式，其運(yùn)作包括融資（也稱募資）、投資、管理、退出四個(gè)階段。

融資即通過設(shè)立私募基金向出資人募集資金，出資人在基金中出資大部分并擔(dān)任有限合伙人，九鼎投資小部分并擔(dān)任普通合伙人，并作為基金管理人向基金收取管理費(fèi)；投資即找到具有成長性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，并投資獲得企業(yè)股權(quán)；管理即通過向被投資企業(yè)委派董事或者通過投資協(xié)議約定的其他方式，對(duì)被投資企業(yè)進(jìn)行適當(dāng)?shù)墓芾?；退出即在合適的時(shí)機(jī)將持有的企業(yè)股權(quán)通過上市后賣出或其他方式予以轉(zhuǎn)讓，基金從中獲得投資收益后，通常將80%的投資收益分配給基金出資人，另外20%分配給基金管理人。

2013年，九鼎投資的投資管理業(yè)務(wù)收入3.02億元，占總收入3.12億元的96%，4%的差額部分來自投資收益和公允價(jià)值變動(dòng)收益（如所持股票價(jià)格變動(dòng)）。具體看，投資管理業(yè)務(wù)又分為基金管理費(fèi)、項(xiàng)目管理報(bào)酬、投資顧問費(fèi)，2013年九鼎投資這三項(xiàng)收入分別為2.16億、7169.26萬、1398.99萬，基金管理費(fèi)貢獻(xiàn)了七成的收入?！睹咳战?jīng)濟(jì)新聞》記者查閱資料了解到，國外PE巨頭KKR，其43%的收入來自PE業(yè)務(wù)管理費(fèi)，57%來自投資收益，管理費(fèi)收入居次要地位。

九鼎和KKR之所以有這樣的差異，和兩者的成立時(shí)間長短有關(guān)。按基金成立時(shí)間劃分，九鼎投資旗下3年內(nèi)的基金認(rèn)繳金額191億元，占總數(shù)的76%；成立時(shí)間3~5年的基金，認(rèn)繳金額54億元，占比22%；成立時(shí)間滿5年的基金認(rèn)繳金額僅為5億元，占比2%。按項(xiàng)目進(jìn)展劃分，在退出期的基金認(rèn)繳金額108億元，占比43%；在投資期的基金占比57%。

九鼎方面在回復(fù)記者采訪時(shí)表示，一般情況下，PE前期收入主要來自管理費(fèi)，后期主要來自項(xiàng)目報(bào)酬。因項(xiàng)目投資期較長，收益分成要在項(xiàng)目退出時(shí)才能體現(xiàn)。按照基金合伙協(xié)議約定，公司管理基金截至2014年12月31日無需要清算的。事實(shí)上，早期KKR的收入也更依賴管理費(fèi)，而非投資收益。

對(duì)比KKR的成長史以及九鼎投資自身現(xiàn)狀不難發(fā)現(xiàn)，九鼎投資目前尚未進(jìn)入真正的收獲期。那么，九鼎投資何時(shí)將迎來收獲期呢？

九鼎投資在股份公開轉(zhuǎn)讓說明書中介紹，項(xiàng)目管理報(bào)酬通常主要在投資后4~6年內(nèi)陸續(xù)實(shí)現(xiàn)并計(jì)入當(dāng)期損益表。目前公司手中有185個(gè)在管項(xiàng)目，按照基金協(xié)議約定或公司規(guī)劃，這些項(xiàng)目將在接下來幾年內(nèi)陸續(xù)實(shí)現(xiàn)退出，但具體哪年退出存在較大的不確定性，這也可能會(huì)導(dǎo)致公司的年度凈利潤指標(biāo)出現(xiàn)大幅波動(dòng)。記者獲得的數(shù)據(jù)顯示，KKR所投項(xiàng)目通常7~10年后可實(shí)現(xiàn)退出。

高度依賴IPO退出 收益率超KKR/

對(duì)私募股權(quán)基金運(yùn)作的四個(gè)階段中，退出這一環(huán)節(jié)至關(guān)重要，因?yàn)檫@事關(guān)最終收益能否實(shí)現(xiàn)，多大程度上實(shí)現(xiàn)。資料顯示，截至2013年10月31日，九鼎投資管理基金所投資的項(xiàng)目已經(jīng)完成退出24個(gè)，退出金額27億元。

在股份公開轉(zhuǎn)讓說明書中，九鼎投資透露了其中13個(gè)項(xiàng)目的退出路徑：5個(gè)項(xiàng)目通過并購或回購?fù)顺觯?個(gè)是上市退出。截至2013年12月31日，九鼎投資的185個(gè)在管項(xiàng)目中，已經(jīng)上市的有3家，已經(jīng)通過發(fā)審會(huì)審、核待上市的有2家，已經(jīng)申報(bào)IPO并處于審核過程中的有27家，擬申報(bào)IPO或新三板的有138家，擬并購或回購方式退出的有15家。

不難發(fā)現(xiàn)，無論是已退出項(xiàng)目還是計(jì)劃退出的項(xiàng)目，九鼎投資更多是選擇IPO或者公開掛牌轉(zhuǎn)讓，計(jì)劃以并購、回購方式退出的項(xiàng)目占比較低。這一數(shù)據(jù)與KKR差別明顯，2012年KKR有87%的項(xiàng)目選擇以并購、回購的方式退出。

項(xiàng)目退出過于依賴IPO存在一定風(fēng)險(xiǎn)。九鼎投資在公開轉(zhuǎn)讓說明書中分析道，“目前我國證券市場尚不成熟，股價(jià)波動(dòng)較大，如果證券市場相關(guān)股票大幅下跌，這將對(duì)通過證券市場減持股票造成一定影響。同時(shí)，我國資本市場目前正處在市場化轉(zhuǎn)軌時(shí)期，行業(yè)政策變化較大，如IPO從2012年8月至2013年12月暫停，私募股權(quán)行業(yè)總體而言都受到了較大影響?！?/p>

依賴IPO實(shí)現(xiàn)退出有風(fēng)險(xiǎn)，但同時(shí)也有更高的收益。九鼎投資退出項(xiàng)目綜合IRR（內(nèi)部收益率）為38.1%，吉峰農(nóng)機(jī)（300022，收盤價(jià)5.76元）、佰利聯(lián)（002601，收盤價(jià)16.73元）的IRR更是高達(dá)141%、59.7%。值得注意的是，KKR退出項(xiàng)目綜合IRR只有26%，遠(yuǎn)低于九鼎投資。

九鼎投資對(duì)在管項(xiàng)目相關(guān)情況和數(shù)據(jù)進(jìn)行了估值（截至2013年9月30日）。包括已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的分紅款等，其在管185個(gè)項(xiàng)目組合估值為251億元，是初始投資金額142.6億元的1.8倍；根據(jù)各個(gè)項(xiàng)目的投資時(shí)間及投資金額、已經(jīng)收到的現(xiàn)金及時(shí)間、在管項(xiàng)目的當(dāng)前估值計(jì)算，這185個(gè)項(xiàng)目綜合IRR為30.2%。

多元化發(fā)展 未來發(fā)力綜合性資管/

關(guān)于未來，九鼎投資設(shè)立了多元化的發(fā)展目標(biāo)。

九鼎投資表示，公司中長期目標(biāo)是發(fā)展成為一家綜合性資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，擬在強(qiáng)化私募股權(quán)投資領(lǐng)域的同時(shí)，適時(shí)擴(kuò)張業(yè)務(wù)種類，包括加大并購?fù)顿Y的力度、在創(chuàng)投板塊增加早期投資比例、增加債權(quán)/夾層投資的品種以擴(kuò)大債權(quán)投資基金管理的規(guī)模、條件合適時(shí)申請(qǐng)牌照開展公募基金管理業(yè)務(wù)、開展另類資產(chǎn)管、擇機(jī)開展海外投資管理業(yè)務(wù)。

就2014年的經(jīng)營計(jì)劃，九鼎投資在其2013年年報(bào)中表示，在投資方面將繼續(xù)堅(jiān)持原有參股投資，同時(shí)在控股投資及與上市公司合作的并購?fù)顿Y方面進(jìn)一步加大力度；繼續(xù)增加早期投資項(xiàng)目；公募基金管理公司設(shè)立后，開展公募基金管理業(yè)務(wù)。在基金募集方面，2014年，PE基金主要是擴(kuò)募美元二期基金及人民幣策略基金；創(chuàng)投類基金，則采取創(chuàng)新思路實(shí)現(xiàn)基金募集方面的規(guī)模提升；債權(quán)基金和夾層基金，擬和機(jī)構(gòu)合作做大基金規(guī)模；條件合適時(shí)設(shè)立地產(chǎn)基金。在管理體系上，推行“小巨人”計(jì)劃，從公司內(nèi)部晉升及從外部進(jìn)一步引進(jìn)專業(yè)人才隊(duì)伍從事某個(gè)細(xì)分行業(yè)或者某個(gè)投資模式的投資，設(shè)立具有高度競爭力的激勵(lì)體制，但同時(shí)堅(jiān)持嚴(yán)格的風(fēng)控和適度集中的投決。對(duì)比來看，九鼎投資未來諸多規(guī)劃，不少與現(xiàn)在KKR的新業(yè)務(wù)類似。