每經(jīng)編輯 桂浩明    

◎桂浩明

在A股市場(chǎng)，由于上市公司數(shù)量相對(duì)還不是很多，上市資格就成為稀缺資源，并且衍生出具有寄生性特征的“殼資源”。如此一來，上市公司自然不會(huì)輕易放棄自己的上市地位而退市，于是圍繞那些績差公司，也就每每會(huì)爆發(fā)“保殼大戰(zhàn)”。其結(jié)果往往是，絕大多數(shù)公司雖然最后保殼成功，但其經(jīng)營狀況并沒有出現(xiàn)明顯的改觀，導(dǎo)致市場(chǎng)上堆積了越來越多的業(yè)績平庸、發(fā)展緩慢的公司，在總體上拖累了證券市場(chǎng)，降低了其投資價(jià)值。無論是從充分發(fā)揮資本市場(chǎng)的作用還是從提高其效率的角度來說，現(xiàn)在都有必要考慮強(qiáng)化退市管理。在筆者看來，其中尤其應(yīng)該要抓緊做的，則是完善退市制度的配套。

企業(yè)上市，當(dāng)然是其發(fā)展過程中的重要一步，影響巨大。但從實(shí)際情況來看，并非所有企業(yè)都適合上市，有的上市了，也會(huì)因?yàn)楦鞣矫嬖蚨贿m合繼續(xù)上市，當(dāng)然也有不再符合上市條件而不能繼續(xù)上市。在海外市場(chǎng)，這兩種情況是導(dǎo)致上市公司退市的主要原因，前者屬于主動(dòng)退市，后者則是被動(dòng)退市。從實(shí)踐來看，通常前者的數(shù)量要大大超過后者。在美國納斯達(dá)克市場(chǎng)，近15年來雖然不斷有新公司掛牌，但上市公司的數(shù)量反而減少，這其中主動(dòng)退市的又占了多數(shù)。有些企業(yè)上市后經(jīng)營特別好，其融資渠道也很多，在交易所上市因?yàn)榇嬖诒粣阂馐召彽蕊L(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)由于信息披露方面的要求，其內(nèi)部狀況的保密難度也很大，這個(gè)時(shí)候公司就會(huì)考慮以私有化方式退市。一般來說，只要符合股東利益的最大化，即便是普通投資者，也愿意接受退市安排。也有的上市公司，被其他公司收購，如果收購方的出價(jià)明顯高于二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格，或者原來的股東也愿意持有收購公司的股票，那么在選擇接受要約收購的同時(shí)，實(shí)際上也就意味著該上市公司的退市。

這種退市，在A股市場(chǎng)上也曾經(jīng)出現(xiàn)過，只是，這個(gè)數(shù)量還比較少。要讓主動(dòng)退市的公司數(shù)量達(dá)到一個(gè)合理水平，就需要在制度建設(shè)方面有所動(dòng)作，包括形成好的配套措施。在政策上鼓勵(lì)收購兼并；對(duì)上市公司基于自身原因選擇了私有化而退市予以支持和配合，包括承諾不對(duì)其今后重返資本市場(chǎng)提出額外要求；還有建立靈活高效的轉(zhuǎn)板機(jī)制，方便退市公司的股權(quán)在場(chǎng)外市場(chǎng)轉(zhuǎn)讓。如果有一系列這樣的措施，讓上市公司能夠真正從股東利益最大化的角度來研究退市問題，并且沒有后顧之憂，這樣主動(dòng)退市的情況就會(huì)逐漸多起來，證券市場(chǎng)也就能夠維持一種動(dòng)態(tài)的良性平衡。

與此同時(shí)，我們也不能忽視被動(dòng)退市問題。企業(yè)上市后，業(yè)績出現(xiàn)波動(dòng)是正常的，要求每年都必須遞增多少百分點(diǎn)，本身就不符合企業(yè)的發(fā)展規(guī)律。但是，上市公司如果持續(xù)虧損，財(cái)務(wù)異常，作為公眾公司就不適合了，這個(gè)時(shí)候就應(yīng)該讓其退市?，F(xiàn)在這些公司退市的最大障礙就是來自地方或者其主管部門的“保殼”要求，其實(shí)這種要求本身是不合理的，將上市資格作為 “殼資源”來用于交易，本身就不正常。正因如此，現(xiàn)行制度需要調(diào)整，特別是在推進(jìn)注冊(cè)制的過程中，應(yīng)該努力消除 “殼資源”賴以生存的市場(chǎng)環(huán)境，這樣一來，退市制度就相對(duì)完善了，不但可以讓那些應(yīng)該退市的公司及時(shí)退出，也從另外一個(gè)側(cè)面幫助了上市公司質(zhì)量的提高，這是多贏的戰(zhàn)略。

在一個(gè)成熟的資本市場(chǎng)，上市公司的退市是常態(tài)化的，其內(nèi)涵也是豐富的。績優(yōu)公司可以因?yàn)槭艿教貏e的關(guān)注而選擇私有化，上市公司也可以根據(jù)自身的需要通過退市實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)板交易，而績差公司的退市在一般情況下也是可以預(yù)期到的。投資者既不會(huì)因?yàn)楣就耸卸炭植话?，更不?huì)因?yàn)槟彻究赡軙?huì)退市而去炒作其或許會(huì)有的重組題材。在這種情況下，退市的結(jié)果，是保護(hù)了投資者的利益，鼓勵(lì)了投資并且抑制了投機(jī)。我們希望，由此形成的上市公司在資本市場(chǎng)有進(jìn)有出的局面，能夠早日出現(xiàn)。

（作者為申銀萬國證券研究所市場(chǎng)總監(jiān)）