近日有消息稱，上海自貿(mào)區(qū)已率先做好全面實行人民幣資本項下可兌換的技術(shù)準(zhǔn)備。隨著人民幣匯率形成機制改革逐步成熟，“資本走出去”推動人民幣國際化進程提速以及國際貨幣基金組織(IMF)考慮將人民幣納入特別提款權(quán)(SDR)貨幣籃子，資本賬戶開放已成為決定中國金融融入全球化進程的一個重要變量。

2008年國際金融危機之后，中國一直在積極推進資本賬戶開放，以推進貿(mào)易和投資便利化，促進先進技術(shù)和關(guān)鍵設(shè)備、必需資源及原材料的進口。近幾年，中國資本賬戶開放的步伐大大超出此前的預(yù)期。首先，人民幣支付價值快速上升。央行致力于兩年之內(nèi)實現(xiàn)利率市場化，不斷推進與更多國家實現(xiàn)人民幣雙邊互換。根據(jù)環(huán)球同業(yè)銀行金融電訊協(xié)會(SWIFT)數(shù)據(jù)，目前人民幣是全球第二大貿(mào)易融資貨幣，也是全球第五大最被廣泛使用的交易貨幣。從流動性角度來看，中國央行與20多個國家簽署了雙邊本幣互換協(xié)議，離岸人民幣存款超過2萬億元，且離岸人民幣債券和其他人民幣資產(chǎn)市場蓬勃發(fā)展。2014年以來，中國已經(jīng)與英國、德國、盧森堡、法國分別簽署了人民幣清算協(xié)議，與英國、德國和法國還分別獲得800億元人民幣合格境外投資者(RQFII)的額度，如果加上與瑞士央行剛剛簽訂的協(xié)議，在歐洲已經(jīng)形成倫敦、法蘭克福、巴黎、盧森堡、瑞士“五足鼎立”的人民幣離岸中心格局，這對人民幣資本項目可兌換提出了新的要求。

其次，人民幣達到進入特別提款權(quán)貨幣籃子的“門檻”。IMF對納入SDR籃子貨幣的標(biāo)準(zhǔn)有二：一是符合“主要交易國”標(biāo)準(zhǔn)，即該貨幣發(fā)行國在過去5年內(nèi)貨物和服務(wù)出口額位居世界前列；二是“使用自由”標(biāo)準(zhǔn)，即貨幣在國際交易支付中廣泛使用并在主要外匯市場中廣泛交易。擴大資本項目可兌換程度，既可消除人民幣加入SDR的技術(shù)障礙，也利于打消部分國家在資本項目可兌換方面的要價，因此，資本賬戶開放成為決定人民幣是否進入SDR的一個重要的關(guān)鍵變量。

第三，隨著中國“雙缺口”(資金和外匯)向“雙剩余”(資金和外匯)轉(zhuǎn)變，以及“一帶一路”等對外開放戰(zhàn)略的全面實施，中國已經(jīng)成為全球最為重要的資本輸出國之一，這對資本賬戶開放勢必形成倒逼機制。

據(jù)粗略估算，中國資本賬戶目前開放程度已達到85%，剩下項目主要集中于三大類：一是主要對境內(nèi)經(jīng)營性機構(gòu)和個人在境外直接投資的限制；二是對股權(quán)類投資的限制；三是對債務(wù)證券投資的限制，包括對境內(nèi)經(jīng)營性機構(gòu)到境外發(fā)行公司債券及其他債務(wù)證券的限制。

對于第一類，我國實施的是“部分開放，有限流出”的個人境外投資政策，國務(wù)院提出要建立個人投資者境外投資制度，有利于調(diào)整優(yōu)化國家的對外資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)。過去，中國外匯儲備的主要投資標(biāo)的是美國國債，而鼓勵對外直接投資，不僅有助于中國的貿(mào)易平衡，也有助于遭遇所謂的貨幣錯配風(fēng)險和資本損益風(fēng)險。然而對于后兩類，由于主要是非居民參與國內(nèi)貨幣市場、基金信托市場以及買賣衍生工具，都是杠桿率高、風(fēng)險監(jiān)管難度大的項目。因此，國際上對此類項目也比較審慎。

筆者認(rèn)為，在開放資本賬戶的過程中，中國應(yīng)同步建立全面的資本賬戶開放下的風(fēng)控框架，對資本賬戶開放路徑也應(yīng)本著“先長期后短期，先直接后間接”的原則，以便對跨境資金進行監(jiān)測和風(fēng)險管理，進而有利于掌握資本流向的主動權(quán)。

首先，針對短期資本流動風(fēng)險的監(jiān)管。由于在短期資本流動風(fēng)險中，證券投資變現(xiàn)能力最強，其帶來的市場波動性也較大；短期債券具有較大的不確定性和償債風(fēng)險；衍生金融工具雖然可以對沖金融風(fēng)險，但是由于其允許杠桿操作以及相關(guān)的做空機制，使其相對于基礎(chǔ)產(chǎn)品市場具有更大的投機性和波動性，一旦出現(xiàn)重大金融風(fēng)險事件或美國啟動加息進程等，中國應(yīng)有針對性地重點實施臨時管制措施。

其次，針對重點跨境融資項目的監(jiān)管。為了規(guī)避資本賬戶開放后急升的外債風(fēng)險，監(jiān)管部門需要密切對境外融資規(guī)模、幣種和期限都有相應(yīng)的風(fēng)險管理規(guī)則，市場主體按照這些規(guī)則可以計算出自己能自主從境外融資的數(shù)量和結(jié)構(gòu)，這樣能有效避免外債的膨脹和幣種錯配，防范出現(xiàn)外債危機。此外，針對非法目的的資本重點監(jiān)控，如涉及洗錢、恐怖融資、過度利用避稅天堂的跨境金融交易等。

最后，要根本解決跨境資本流動風(fēng)險還應(yīng)積極參與全球金融治理與規(guī)則制定，積極推動國際匯率制度，國際收支調(diào)節(jié)體系，國際資本流動管理，以及國際貨幣金融政策方面改革與協(xié)調(diào)，建立健全系統(tǒng)性金融風(fēng)險防范預(yù)警體系和處置機制，這是在全球?qū)用嫔嫌行б?guī)避資本賬戶開放風(fēng)險的制度框架。