一個瘋狂的市場終結，往往會造就另一個市場瘋狂。這句話，用在前期的A股市場和當前的公司債市場，估計反對的人不多。 對于公司債近期瘋狂的原因，有觀點認為，主要原因是資產配置荒開始蔓延，尤其是股市的持續(xù)下跌，致使大量資金轉移到了公司債市場。那么，對于普通人來說，稍顯陌生的公司債，到底是什么？此輪瘋狂的背后，隱藏著哪些風險？ 現狀：公司債井噴 "去年做企業(yè)債的，今年都去做公司債了，你就可以想象是怎樣一種火爆。"一位券商固定收益部人士告訴記者，最近3個月以來，幾乎每個星期，信用債的發(fā)行量都在1500億~1800億元左右。股市告急，一大撥資金再次涌向債市，而公司債是帶來這一輪債市"井噴"的核心品種。 根據Wind資訊數據，2015年至今，債券發(fā)行額超過15.4萬億元人民幣，而2014年全年的發(fā)行額近12.2萬億元。值得注意的是，交易所發(fā)行的公司債，其發(fā)行量自6月起開始快速增長：6月份發(fā)行263.34億元，7月發(fā)行948.21億元，8月1193.20億元，9月截至28日已達到957.10億元。在此之前，交易所發(fā)行公司債的月均發(fā)行量在100億元左右。 上述券商固收人士告訴記者，交易所是公司債發(fā)行的主要陣地，因其發(fā)債的審批流程較銀行間債券市場更為流暢，也助推了企業(yè)發(fā)公司債融資的積極性。 失衡的市場供需，也加劇了債券市場利率的下行。不論是利率債還是信用債，利率普遍下行，而公司債的下行趨勢最為明顯。 9月25日，萬科股份有限公司發(fā)行的今年第一期50億元5年期公司債的票面利率為3.50%，再創(chuàng)歷史新低。 根據Wind資訊數據，自2015年6月以來，公司債利率逐月下行，9月公司債的票面利率平均為4.5412%，而去年同期為6.2569%。 玩法：通過加杠桿獲利 "當下公司債的泡沫，幾乎相當于股市創(chuàng)業(yè)板3000~4000點。"上述券商固收人士對記者如此表示。他認為，當下的債市尤其是公司債，已經存在泡沫，價格被嚴重高估。 但實際上，這并沒有降低投資者積極買入的熱情。北京一位債券陽光私募總經理告訴記者，盡管公司債價格高估，但仍可以通過加杠桿的操作手段獲利。 "比如，我在交易所用1個億的資金，去買1個億的債券，然后再去交易所做正回購交易，把它質押出去，假設債券的質押系數是7折，就意味著我能夠再融7000萬元的資金回來，繼續(xù)去購買債券，依次循環(huán)操作，最后1個億資金，或許能夠買到3個億甚至4個億的債券，而現在回購融資的成本只有百分之一點幾，購買債券的收益率有百分之三點幾，每做一次杠桿就賺2%的利差，如果做3倍的杠桿就凈賺6%，加上本來1個億債券的票面就有百分之三點幾的利息，那么總共9%左右的收益，從這個角度考慮，哪怕只有3.5%的票息也很好。"上述陽光私募總經理告訴記者。 可是，有不少業(yè)內人士擔心，債市加杠桿是否會重蹈股市的覆轍。上述債券陽光私募總經理認為，公司債存在泡沫，但眼下的債券市場還不能用"瘋狂"來形容。在他看來，股市加杠桿和債市截然不同，債市加杠桿爆倉的風險比較小。 他說，理論上講，債券加杠桿和股市一樣，也存在強制平倉，但兩者存在本質不同，不能直接相類比。"第一，債券是有期限的，幾年之內就套現了，就變成流動性了；第二，債券有一個票息，能夠覆蓋融資成本，不像股票，股票只能靠價格的上漲來覆蓋融資成本；第三，債券市場價格對應的利率，本身是一個宏觀變量，不像股票市場是可以獨自'崩盤'的，債券要想崩盤一定意味著宏觀經濟大舉上行，而目前的宏觀經濟支持不了這個結論。這是債券和股票杠桿完全不同的地方。債市加杠桿爆倉的風險非常小。" 原因：股市大跌資金轉投公司債 對于近期公司債瘋狂的原因，分析人士一致認為，瘋狂行情主要源于目前資產配置荒。6月以來，大量股市資金開始轉向高收益和剛性兌付下"偽安全類"資產--公司債。 盡管自6月以來公司債市場發(fā)行量井噴，但相比股市出逃的萬億資金量，公司債市場依舊供不應求，導致發(fā)行利率不斷刷新最低紀錄。 數據顯示，上證指數自6月12日創(chuàng)下5178點階段新高后，出現大幅下跌，截至9月25日，報3092點，較6月最高點跌幅達40%。隨著行情的下跌，成交量也大幅萎縮。據統計，滬深兩市成交量從5月28日創(chuàng)下2.36萬億元新高后，截至9月25日，已急劇萎縮至5500億元，成交量大幅減少了1.81萬億元，幅度達77%。 "股市震蕩讓不少資金回流至債券市場。除此之外，央行連續(xù)降準降息也使得大量資金進入債市，降低了債市的發(fā)行成本。"北京一位債券研究人士分析道，"當前，經濟下行壓力巨大，銀行惜貸，找不到好的實體項目，對于想追逐高收益的資金而言，目前仍具剛性兌付性質的公司債成為了最佳投資品種。" 另外，促成公司債瘋狂的另一劑火藥則在于杠桿率放大。債券市場和股票市場一樣，同樣具備加杠桿的功能。一般7天質押回購較多，利率在2.4%左右。簡而言之，機構將手上的債券以一定質押率質押，獲得的融資再買券，相當于花同樣的錢購買了更多債券。 風險：信用違約風險需警惕 對于目前公司債火爆，大多數分析人士認為，已達到了瘋狂的地步，并可以與之前5000點股市有三個相同特征。 華創(chuàng)債券團隊則認為，目前的債券市場和5000點的股市一樣：估值太貴、杠桿太高、市場情緒很火熱。在這樣的環(huán)境下，任何一點風吹草動都可能導致債券市場出現大幅調整。 首先，債券收益率太低，估值太貴。雖然公司債的發(fā)行利率不斷創(chuàng)出新低，但這一利率水平與當前的信用風險并不匹配。另外，從發(fā)債成本來看，盡管現在銀行理財和保險配置需求旺盛，但是也不能忽視的一個問題是債券利率已經無法覆蓋它們的成本，即使未來銀行理財的發(fā)行成本可能還會緩慢下降，但是要覆蓋成本的難度也較大。而保險的成本則更為剛性，下降速度更慢。華創(chuàng)債券團隊解釋道。 民生宏觀研究院院長管清友同樣表示："現在公司債和信用債都瘋狂了，房企開心了，債務負擔重的非標被置換成4%-5%的公司債了，同樣爽的還有地方政府，3.2萬億元地方債發(fā)了一大半資金面也沒有緊張，誰讓錢這么多但找不到配置方向呢？值得深思的是，如此兇猛的加杠桿做債和剛過去的股市又有什么本質區(qū)別呢？" 對于火爆的公司債而言，除了去杠桿化風險外，信用違約風險同樣需要警惕。 兩單國企債違約更是給市場敲響警鐘。9月中旬，中國債券市場第一單國企違約案例的天威集團發(fā)布公告稱擬申請破產重組。不過，分析人士表示，天威相關債券最終受償率仍不樂觀，兌付仍存在較大不確定性。另外一只出現兌付危機的國企二重集團雖然也發(fā)布公告由大股東國機集團收購債券本金，但國機僅保障本金，投資者同樣遭受了利息損失，也因此成為第二起國企違約案例。 值得一提的是，四季度低評級債券規(guī)模比前三個季度都要多。中金公司的最新研報認為，信用風險仍處于持續(xù)發(fā)酵而不是收斂的過程中，企業(yè)再融資風險在加大而不是減小。 華創(chuàng)債券團隊認為，二重中票或將違約的事件可能對目前信用債市場帶來一定沖擊，尤其是低等級的重工業(yè)行業(yè)的品種，信用利差可能明顯擴大。 更有分析人士指出，一旦信用債本身出現違約，比如，某個發(fā)債主體不能及時兌付本息，則猶如多米諾骨牌，杠桿資金連帶受損，擴大影響面。 區(qū)別：公司債與企業(yè)債有六大不同 前面談了很多公司債的情況，那么，到底什么是公司債？公司債和企業(yè)債到底有何區(qū)別呢？下面分別來談一談。 公司債是指資金需求者(發(fā)行公司)發(fā)行債務憑證予資金供給者，約定其票面利息計付及本金之償還方式，此債務憑證即為公司債代表發(fā)行公司之負債，于該公司債存續(xù)期間內不論其獲利情況如何，均需依發(fā)行條件按時支付一定金額或比率之利息并依約按按額償還本金。公司債是一種風險和收益均介于國債與股票之間的投資品種，適合有保值增值強烈需求且又不愿意承擔過大市場風險的投資者。 至于公司債和企業(yè)債的區(qū)別，主要體現在六大方面。 一是在發(fā)行制度上，公司債采取核準制，由證監(jiān)會進行審核，證監(jiān)會有權決定是否準許其發(fā)行，對總體發(fā)行規(guī)模沒有一定的約束。企業(yè)債采取的是審核制，由國家發(fā)改委進行審核，發(fā)改委每年會定下一定的發(fā)行額度。 二是在發(fā)行條件方面，公司債相對比較寬松。 三是在擔保上，公司債采取無擔保形式，而企業(yè)債要求由銀行或集團進行擔保。 四是兩者在發(fā)行定價上也有顯著的差別。公司債的最終定價由發(fā)行人和保薦人通過市場詢價來確定，類似于A股和可轉債的定價。而企業(yè)債的利率限制是要求發(fā)債利率不高于同期銀行存款利率的40%。 五是發(fā)行狀況方面，公司債可采取一次核準，多次發(fā)行。企業(yè)債一般要求在通過審批后一年內發(fā)完。 六是公司債在信用評級制度方面有所突破，可以說與國際接軌。也即受托人對公司的管理狀況要定時跟蹤，進行信息披露。 （每經網綜合一財網、北京商報、銀率網等）