每經(jīng)編輯 葉檀    

◎每經(jīng)評(píng)論員 葉檀

在全球主要經(jīng)濟(jì)體進(jìn)行量化寬松時(shí)，人們也緊盯中國央行，每次央行出臺(tái)政策，人們就往量化寬松上靠。這不，新的刺激又來了，但是否屬于量化寬松再次引發(fā)爭議。

10月10日，央行發(fā)布公告，決定在前期山東、廣東開展信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款試點(diǎn)形成可復(fù)制經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，在上海、天津、遼寧、江蘇、湖北、四川、陜西、北京、重慶等9省市推廣試點(diǎn)。

對(duì)此，有兩種比較直白的解讀：喜投網(wǎng)董事長黃生表示，“重大的事情是推廣信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款，這才是真正的投放基礎(chǔ)貨幣，是中國式的QE來了！”獨(dú)立經(jīng)濟(jì)學(xué)家吳裕彬甚至直言，“這是中國版量化寬松的啟動(dòng)集結(jié)號(hào)。如果說降息降準(zhǔn)是殺豬刀，那么量化寬松就是倚天劍屠龍刀。”

央行的公告比較含糊，如果可能的話，央行想必會(huì)直接否認(rèn)質(zhì)押再貸款是量化寬松手段。量化寬松是一手增信一手印鈔，但信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款有所不同。

央行這么做是為了增加貨幣發(fā)行渠道。央行公告亦承認(rèn)這是再貸款，也就是發(fā)放基礎(chǔ)貨幣的一種手段。此前中國有過再貸款，央行向商業(yè)銀行的再貸款是完全的信用貸款，向?qū)I(yè)銀行發(fā)放的再貸款也是貨幣投放的渠道之一。

原有的基礎(chǔ)貨幣發(fā)放渠道不通暢。我國基礎(chǔ)貨幣變化主要取決于外匯占款變化、公開市場(chǎng)操作以及財(cái)政存款變化，基礎(chǔ)貨幣發(fā)行一度以外匯占款為主。在貿(mào)易順差的年代，外匯占款增加，中國基礎(chǔ)貨幣發(fā)行量才會(huì)呈指數(shù)級(jí)增長。

在2012年外匯占款增量銳減的大背景下，外匯占款對(duì)基礎(chǔ)貨幣變化的解釋度就已經(jīng)明顯下降，人們寄希望于央行降準(zhǔn)維持充裕的流動(dòng)性。但事實(shí)證明，外匯占款下降與降準(zhǔn)并不能畫等號(hào)。其實(shí)，近兩年外匯占款降幅逐年增加，央行并沒有大幅降準(zhǔn)。

為了開拓新的渠道，央行貨幣政策工具箱里目前放著七件寶貝：信貸資產(chǎn)抵押再貸款、常備借貸便利（SLF）、公開市場(chǎng)短期流動(dòng)性調(diào)節(jié)工具（SLO）、抵押補(bǔ)充貸款（PSL）、中期借貸便利（MLF）、短期再貸款以及法定存款準(zhǔn)備金率。

上述工具具有時(shí)間短、有成本以及不確定性高的特點(diǎn)，以SLF為例，貸款期限一般在3個(gè)月以內(nèi)，利率在4.5%~5.5%，通常用來調(diào)節(jié)短期資金以及穩(wěn)定市場(chǎng)利率水平。

這也說明，在央行看來，上述手段可以靈活地調(diào)節(jié)市場(chǎng)利率與流動(dòng)性。從SLF、MLF等工具可以看出，央行其實(shí)是不愿意長期限、大規(guī)模地發(fā)行基礎(chǔ)貨幣，向市場(chǎng)釋放明確寬松信號(hào)。

正因如此，那些主張中國應(yīng)該實(shí)行大規(guī)模寬松政策刺激實(shí)體經(jīng)濟(jì)的人，心里對(duì)央行有怨氣也是可以理解的。

信貸資產(chǎn)抵押再貸款有些不同，現(xiàn)在央行做的是擴(kuò)大資產(chǎn)抵押范圍，其中既有被迫的成份，也有主動(dòng)的意愿。

以前只是高信用等級(jí)的質(zhì)押品，如國債、央行票據(jù)、高等級(jí)信用債等抵押進(jìn)行再貸款，質(zhì)押品不夠、債務(wù)越來越多、基礎(chǔ)貨幣發(fā)行不足，于是質(zhì)押品范圍擴(kuò)大。

央行公告提出，信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款試點(diǎn)有助于解決地方法人金融機(jī)構(gòu)合格抵押品相對(duì)不足的問題，引導(dǎo)其擴(kuò)大“三農(nóng)”、小微企業(yè)信貸投放，降低社會(huì)融資成本，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

眾所周知，“三農(nóng)”與小微企業(yè)貸款的風(fēng)險(xiǎn)較高，央行難道是要變身為投行機(jī)構(gòu)？事實(shí)上，高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)再打折還是高風(fēng)險(xiǎn)，解決不了根本問題，央行的資產(chǎn)負(fù)債表倒是實(shí)實(shí)在在擴(kuò)張。央行此舉恐兩頭不討好。

從這個(gè)角度出發(fā)，認(rèn)為央行不該實(shí)行寬松政策、逼迫企業(yè)轉(zhuǎn)型的學(xué)者們質(zhì)疑央行頂不住壓力，走上了量化寬松的之路。正反兩派對(duì)于寬松程度的預(yù)測(cè)大相徑庭，從幾百億元到上萬億元不等。

實(shí)際上，央行一直走的是中庸之路，就像在經(jīng)濟(jì)與債務(wù)之間走鋼絲。從近兩年實(shí)踐看，不管經(jīng)濟(jì)有沒有起來，生活成本是起來了。并且，債市走牛，股市托福常常有短期小陽春。