近期，企業(yè)債違約頻發(fā)導(dǎo)致債券市場加速調(diào)整，信用債、金融債均受沖擊，債券發(fā)行頻頻取消，一級市場幾乎陷入停滯。最新統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，4月11日~15日，取消發(fā)行的債務(wù)融資工具達到51只（環(huán)比增加42只），金額合計523.8億元（環(huán)比增加445億元），處于近年高位。其中，央企取消的只數(shù)和金額占比分別達到31%和35%；地方國有企業(yè)取消的只數(shù)和金額占比分別達到51%和47%。

取消發(fā)行的債券中，超八成是央企或地方國企，這些曾是債券發(fā)行市場中的“寵兒”，突然紛紛取消發(fā)行，與近期債券市場頻現(xiàn)的違約潮有著密切關(guān)系，尤其是上周中鐵物資發(fā)布公告暫停債券交易，引發(fā)市場對首例央企債券違約的擔憂。多位市場人士對證券時報記者指出，當前債券市場“一夜入冬”與中鐵物資“黑天鵝”事件密切相關(guān)，目前債券市場投資者普遍較為謹慎，是不少企業(yè)臨時取消債券發(fā)行的主要原因。中金公司研報稱，信用債遇冷與中鐵物資事件的發(fā)酵有著密切關(guān)系。投資者開始傾向于規(guī)避產(chǎn)能過剩行業(yè)或財務(wù)情況較差的國企。債券發(fā)行困難會進一步加劇企業(yè)的再融資壓力和違約風(fēng)險爆發(fā)的可能性。

中鐵物資缺乏還款意愿

4月11日，中國鐵路物資股份有限公司發(fā)布公告稱，該公司總規(guī)模168億元的9期債務(wù)融資工具4月11日起暫停交易。此公告一出，立即引發(fā)市場強烈關(guān)注，此舉被普遍解讀為是其可能無法按時兌付的信號，引發(fā)市場對央企信用風(fēng)險的擔憂。

中鐵物資是央企中國鐵路物資總公司以主要經(jīng)營性資產(chǎn)出資設(shè)立的子公司，主要業(yè)務(wù)是鐵路物資供應(yīng)服務(wù)、大宗商品貿(mào)易及生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)務(wù)。

中鐵物資在公告中稱，此次債務(wù)融資工具暫停交易的主要原因是業(yè)務(wù)規(guī)模萎縮、經(jīng)營效益下滑，公司正對下一步改革脫困措施和債務(wù)償付安排等重大事項進行論證。民生證券固定收益分析師李昭函認為，中鐵物資資產(chǎn)負債率高且流動性壓力大，償債嚴重依賴外部支持。近年來，該公司資產(chǎn)負債率基本維持在80%以上，其他應(yīng)收款在公司流動資產(chǎn)中占比近50%。2014年公司剝離13家資不抵債、風(fēng)險敞口較大的子公司，劃出風(fēng)險資產(chǎn)，致使資產(chǎn)規(guī)模大幅下降，同時對其往來款形成的其他應(yīng)收款大幅增加，回收風(fēng)險很大。

不過，雖然中鐵物資流動性壓力大，但一些債券投資者向證券時報記者反映，中鐵物資仍有還款能力，只是還款意愿不高。

2016年1月“16鐵物資SCP001”的募集說明書顯示，截至2015年9月末，發(fā)行人在各家銀行授信額度較為充裕，尚余授信額度687億元；發(fā)行人當年經(jīng)營活動現(xiàn)金流入分別達到446.51億元；發(fā)行人可變現(xiàn)資產(chǎn)為93.64億元。

更為值得注意的是，中鐵物資曾在募集說明書中透露，其在全國主要城市的火車站周邊都擁有大量的建設(shè)用地。知情人士向證券時報記者透露，這部分建設(shè)用地的市場估值很高，但其資產(chǎn)負債表中這部分資產(chǎn)仍以原始價值計算，未包含增值部分。這就意味著，這部分建設(shè)用地資產(chǎn)的變現(xiàn)或抵押，也可以為公司提供保障償債的資金。募集說明書中還顯示，如果出現(xiàn)信用評級大幅度下降，財務(wù)狀況嚴重惡化等可能影響投資者利益的情況，將采取變現(xiàn)優(yōu)良資產(chǎn)、盤活土地等措施保證本期債務(wù)融資工具本息的兌付。

債務(wù)重組信息

未及時披露

中鐵物資突然暫停債券交易的背后，一個很大的原因是因為公司正在研究債務(wù)重組。但不少投資者質(zhì)疑，如果公司自身有償債能力，卻要通過債務(wù)重組等方式進行債務(wù)減記，則可能存在逃廢債的嫌疑。

債券投資者了解到中鐵物資正在研究債務(wù)重組的信息，是在公司11日發(fā)布債券暫停交易公告后的兩天。中鐵物資13日發(fā)布公告稱，4月5日，在銀監(jiān)會及國資委的主持下，召開了中鐵物資及股東中國鐵路物資（集團）總公司與19家債權(quán)銀行的溝通會，會議通報了該公司及股東中鐵物資擬實施銀行債務(wù)重組的事項。

“中鐵物資債務(wù)重組事項幾乎已成定局，但這一重要消息延遲了8天才公告，不知中鐵物資為何不及時向投資者披露風(fēng)險，導(dǎo)致我們無法及時準確判斷風(fēng)險，我懷疑發(fā)行人有故意拖延披露信息的嫌疑?，F(xiàn)在來看，投資損失是肯定的了。”一位投資者對證券記者表示。

知情人士還向證券時報記者透露，對于中鐵物資的債務(wù)重組，國資委在眾多債權(quán)銀行中指定了某國有大行作為主牽頭行，該大行在中鐵物資發(fā)布暫停債券交易公告之前，就已將手中能拋售的中鐵物資債券盡數(shù)拋售。該知情人士質(zhì)疑，此舉存在利用信息不對稱進行內(nèi)幕交易的嫌疑。

中金公司研報稱，債務(wù)重組就是指債權(quán)人在債務(wù)人發(fā)生財務(wù)困難情況下，債權(quán)人按照其與債務(wù)人達成的協(xié)議或者法院的裁定作出讓步。債務(wù)重組意味著債權(quán)人必然遭受損失，只是損失應(yīng)該要小于企業(yè)直接破產(chǎn)清算。

“就中鐵物資事件來說，雖然公告僅提到希望對銀行債務(wù)實施重組，但債券投資者是否會遭受損失也存在較大不確定性。由于鐵物資債券規(guī)模大、涉及債權(quán)人多，還涉及國資委態(tài)度和對市場影響的問題，債券償還方案的協(xié)調(diào)確定必然是個時間較長、多方博弈的過程，是否能在5月中鐵物資第一期債券到期前落定尚有較大不確定性。”中金公司研報稱。

嚴肅市場紀律

中鐵物資是目前所有暴露違約風(fēng)險的發(fā)行人中評級最高的(事發(fā)時評級AA+)。中金公司研報稱，由于市場對于低評級和中高評級的劃分一般是以AA為限，AA+和AAA普遍還被認為是相對安全的，因此中鐵物資暴露風(fēng)險對于市場的認知會有較大沖擊。

隨著中鐵物資風(fēng)險事件的暴露，4月14日，大公國際將中鐵物資的評級由AA+下調(diào)至AA-。據(jù)統(tǒng)計，4月以來，各家評級機構(gòu)共做出負面調(diào)整11次，涉及企業(yè)10家，負面調(diào)整企業(yè)中有5家為國有企業(yè)，顯示出隨著國有企業(yè)違約數(shù)量的增加，之前市場以股東背景和企業(yè)性質(zhì)為主要邏輯的信用評價體系正在弱化，同時對自身償債能力較差的國有企業(yè)違約的擔憂明顯增強。按照慣例，年報發(fā)布之后的5~7月份是評級調(diào)整的高峰期。今年負面評級事件明顯多于往年，業(yè)內(nèi)人士預(yù)計降級潮可能集中來襲。

東興證券副總裁銀國宏表示，目前中國經(jīng)濟最大的潛在風(fēng)險就是債券違約。債券違約潮呈現(xiàn)頻率高、擴散快的特點，違約的發(fā)行人從民企到國企，現(xiàn)在正蔓延至央企。

債券違約潮打擊著市場信心，不少業(yè)內(nèi)人士認為，上周多只債券發(fā)行取消，與中鐵物資的黑天鵝事件引發(fā)的市場擔憂不無關(guān)系，部分優(yōu)質(zhì)企業(yè)發(fā)行人的債券融資渠道因此也受到阻礙。

不過，信用違約并不可怕，穩(wěn)定市場信心重在嚴肅市場紀律、維護市場信用。業(yè)內(nèi)人士呼吁，信用違約本是市場經(jīng)濟中常見現(xiàn)象，重要的是保障債券持有人的知情權(quán)、風(fēng)險處置參與權(quán)，以及處理過程的公開公平透明。市場信心和秩序的“企穩(wěn)”需發(fā)行人珍視自身信用、遵守市場紀律，不要讓“還款意愿出問題”沖擊市場信心，影響債券市場發(fā)揮融資功能。