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每經(jīng)記者 張喜威 每經(jīng)編輯 姚茂敦

再過幾天，中國即將進入春節(jié)模式，不少人正拿著不菲的年終獎，準(zhǔn)備回家過年。而剛剛過去的2016年，讓一些做空人民幣的國際機構(gòu)備感尷尬的是，他們 在業(yè)績很難看。

2016年，看空人民幣的聲音此起彼伏，不少海外投行押注人民幣貶值，加入做空人民幣的行列。然而，讓人頗感意外的是，作為最為堅決人民幣空頭——位于美國丹佛的對沖基金Crescat Capital 2016年卻幾乎沒有盈利！

據(jù)外媒報道，Crescat Capital的首席投資長史密斯（Kevin Smith）稱，做空人民幣不像人們想的那么容易。該公司2016年做空中國市場的回報率僅為0.2%。

值得注意的是，Crescat Capital最近幾年堅定看空人民幣走勢，并且一直在做空人民幣。2016年初，該公司一度預(yù)言人民幣會在兩年內(nèi)貶值70%。這樣一家意志堅定且經(jīng)驗豐富的對沖基金，為何在2016年幾乎“顆粒無收”？

1月24日，多數(shù)接受《每日經(jīng)濟新聞》記者采訪的專家表示，Crescat Capital做空人民幣的低回報率，有一定的代表性。近年來，做空人民幣的交易總體表現(xiàn)不佳。

知名外匯專家韓會師表示，做空一種貨幣并非看對趨勢就能掙錢，多數(shù)投機資本做空人民幣需要首先融入人民幣，且很多投機資本借助衍生金融工具，如遠期、期貨等做空人民幣。這面臨兩個風(fēng)險：一是人民幣融資成本的波動，二是人民幣匯率的短期波動。即使看對了人民幣貶值的大方向，但如果踩錯了時點，或者遇上人民幣融資成本大幅上升，都可能遭遇損失，甚至是較大的損失。

人民幣“死空頭”猜不到結(jié)局

《每日經(jīng)濟新聞》記者梳理發(fā)現(xiàn)，Crescat Capital數(shù)年前就開始做空人民幣，并將做空的范圍擴展至韓國、加拿大、澳大利亞等與中國經(jīng)濟密切相關(guān)國家的貨幣。

2016年3月，財新網(wǎng)就報道稱：“Crescat Capital有大約8700萬美元資金在過去兩年賣空中國，而且不久前曾預(yù)言人民幣會在未來兩年貶值70%。”這篇報道還引述知情人士的消息稱，Crescat Capital 和香港Bright Stream Capital 開始做空在美國上市跟蹤中國和韓國的ETF，以及相關(guān)國家或地區(qū)貨幣，其中Crescat Capital 1月回報率為4.4%，Bright Stream Capital宏觀基金1月上漲了2.8%。此外，由于加拿大和澳大利亞都是礦業(yè)大國，受中國發(fā)展影響很大，因此也有許多基金“曲線做空中國”，做空大礦場Rio Tinto和Fortescue, 或者加拿大和澳大利的貨幣。

2016年7月初，有海外媒體報道稱，Crescat Capital的首席執(zhí)行長史密斯增加了人民幣空頭頭寸。

史密斯當(dāng)時表示，截至7月5日，Crescat Capital做空人民幣已獲利近7%。他還稱，人民幣空頭頭寸是該公司旗艦基金規(guī)模最大的持倉之一。

《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，2016年全年，在美元指數(shù)上漲3.7%左右的情況下，人民幣對多數(shù)主流貨幣出現(xiàn)明顯貶值，CFETS人民幣指數(shù)也下跌了6%，其中在岸人民幣對美元即期匯率下跌超過7%，離岸人民幣對美元即期匯率下跌6%。單從這些數(shù)據(jù)來看，對做空人民幣的對沖基金而言似乎是好事。但Kevin Smith們猜中了故事的開頭，卻沒有猜中故事的結(jié)局。近日，史密斯對一家外媒表示，做空人民幣并不像人們想的那么容易。Crescat Capital2016年做空中國市場的回報率僅為0.2%。

這些機構(gòu)都在做空人民幣

實際上，在過去幾年中，加入人民幣空頭陣營的海外投行、對沖基金遠不止Crescat Capital一家。據(jù)鳳凰國際iMarkets2016年12月報道，在中國名聲向來不好的人民幣大空頭Kyle Bass（凱爾·巴斯）就堅持認為人民幣會貶值30%。

此外，做空人民幣的對沖基金經(jīng)理還包括：美國著名對沖基金經(jīng)理比爾·阿克曼(Bill Ackman)。2016年1月，此人在年度致投資者的信中表示，其從2015年就開始做空人民幣，并稱2016年要繼續(xù)做空中國。

與此同時，2016年1月，著名交易員、億萬富豪德魯肯米勒(Stanley Druckenmiller)和對沖基金經(jīng)理泰珀(David Tepper)已經(jīng)對自己的頭寸進行部署，押注人民幣貶值。據(jù)了解，德魯肯米勒及其前門生施賴伯(Zach Schreiber)自2015年以來均已建立大量人民幣空頭頭寸。而艾因霍恩(David Einhorn)麾下的Greenlight Capital Inc.也持有押注人民幣貶值的期權(quán)。

緊接著，2016年5月，紐約對沖基金NWI Management LP首席執(zhí)行官Hari Hariharan表示，看空情緒有抬頭的跡象，游戲重新開始了，他們需要人民幣貶得更多，要重新快速建立人民幣空倉并不那么難。但Hariharan并未透露自己的人民幣倉位。

此外，2016年11月，華爾街投行高盛則把做空人民幣列入2017年首選交易建議。同月，法國興業(yè)銀行策略師Jason Daw也推出兩個看空人民幣的交易策略。

從上述對沖基金和交易員的操作不難看出，在眾多做空工具中，除了人民幣期權(quán)外，還包括外匯期貨、遠期合約、掉期交易等方式。

做空人民幣賺錢并非易事

盡管《每日經(jīng)濟新聞》記者未能查到上述人民幣大空頭的具體“戰(zhàn)績”，但多數(shù)接受記者采訪的專家均表示，Crescat Capital做空人民幣的低回報率，有一定的代表性。近年來，做空人民幣的交易總體表現(xiàn)不佳。

著名經(jīng)濟學(xué)家宋清輝就對《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，一般來講，在市場投機行為非常嚴重的情況下，監(jiān)管層會對做空者實施嚴厲的懲罰等措施，即央行隨時可以遏制人民幣的跌勢，這將使對沖基金在做空人民幣的時候面臨較大的困難和風(fēng)險。此外，從某種程度上講，由于做空人民幣的對沖基金數(shù)量不少，無疑也推高了交易成本并限制其投資回報率。

交行金融研究中心高級研究員劉健也告訴記者，相比2015年，人民幣在2016年的貶值預(yù)期有所加強，但監(jiān)管部門也采取了一些應(yīng)對措施。2016年2~4月，在外部壓力趨緩的情況下，人民幣匯率出現(xiàn)了一波回升，這可能也是對沖基金交易出現(xiàn)失誤的原因。另外，在市場預(yù)期人民幣貶值壓力較大的時候，正是監(jiān)管部門加強預(yù)期管理，穩(wěn)定外匯市場的時候。而這也是每個國家貨幣當(dāng)局的職責(zé)所在，理應(yīng)保持匯率的基本穩(wěn)定。

劉健還表示，做空人民幣，首先要有人民幣。盡管近幾年離岸市場發(fā)展的很快，但目前境外人民幣的流動性相對來說依然比較小。

韓會師則認為，2017年美元對人民幣仍有進一步攀升的動力，這主要源自境內(nèi)的人民幣貶值預(yù)期仍未消散，企業(yè)和居民個人的購匯意愿仍然較強。但在目前的監(jiān)管框架下，境內(nèi)購匯規(guī)模已經(jīng)很難上升，目前以出口企業(yè)為代表的有外匯收入的市場主體結(jié)匯意愿低下，是人民幣貶值壓力的直接來源，而結(jié)匯意愿低下源自貶值預(yù)期。通過加強人民幣對美元匯率的雙向波動，打破人民幣對美元2014年以來的震蕩貶值趨勢，是淡化單邊貶值預(yù)期，激發(fā)出口企業(yè)結(jié)匯動力的前提條件。

劉健則表示，中國的資本賬戶還沒有完全放開。從這個角度來看，監(jiān)管部門有能力、有手段維護匯率的基本穩(wěn)定，合理引導(dǎo)市場預(yù)期。