2個(gè)多月以來(lái)，出現(xiàn)了3起主板公司與新三板教育類(lèi)公司跨板并購(gòu)失敗的案例。雖然聯(lián)姻A股艱難，但教育類(lèi)公司仍是新三板市場(chǎng)上并購(gòu)最活躍的板塊之一，而隨著政策變化，教育行業(yè)的投資、并購(gòu)有望持續(xù)升溫。

兩月3起失敗案例

近日，桃李資本的《2017年教育行業(yè)融資并購(gòu)報(bào)告》顯示，2017年前4個(gè)月A股并購(gòu)數(shù)量為11家，并購(gòu)金額為37億元，基本與前兩年同期持平。桃李資本預(yù)計(jì)今年教育行業(yè)二級(jí)市場(chǎng)并購(gòu)有所回落，但仍是熱點(diǎn)。

事實(shí)上，教育信息化、K12、早幼教、國(guó)際教育等細(xì)分子行業(yè)近年一直是A股二級(jí)市場(chǎng)并購(gòu)中比較活躍的細(xì)分賽道。根據(jù)報(bào)告統(tǒng)計(jì)，2015年A股教育行業(yè)全年并購(gòu)金額首次突破百億元大關(guān)，為116億元，是2014年5倍有余，2016年達(dá)到151億元，繼續(xù)保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

不過(guò)，教育行業(yè)并購(gòu)潮雖然熱度不減，但新三板教育類(lèi)公司聯(lián)姻A股卻屢遭失敗。

今年3月底以來(lái)，就有3起新三板與主板間的教育并購(gòu)難產(chǎn)：除揚(yáng)子新材終止吸收合并華圖教育、松發(fā)股份終止收購(gòu)創(chuàng)顯科教外，還有時(shí)代出版收購(gòu)數(shù)智源告吹。

具體原因來(lái)看，華圖教育終止借殼揚(yáng)子新材，主要是由于其內(nèi)部股東無(wú)法就業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾達(dá)成一致意見(jiàn)；創(chuàng)顯科教“賣(mài)身”松發(fā)股份不成，是因?yàn)殡p方就交易方式、交易價(jià)格等關(guān)鍵條款無(wú)法談攏；而數(shù)智源最終無(wú)法成功聯(lián)姻A股，原因或在于估值問(wèn)題。

難產(chǎn)原因不一

2014年以來(lái)，在新三板擴(kuò)容及行業(yè)政策預(yù)期推動(dòng)下，新三板市場(chǎng)成為教育類(lèi)資產(chǎn)證券化的重要戰(zhàn)場(chǎng)。不過(guò)，從近期案例看，該類(lèi)資產(chǎn)的并購(gòu)整合等方面，仍面臨不少挑戰(zhàn)。

某并購(gòu)基金負(fù)責(zé)人告訴證券時(shí)報(bào)新三板論壇記者，教育類(lèi)企業(yè)并購(gòu)難產(chǎn)的原因，除與其他行業(yè)資產(chǎn)并購(gòu)時(shí)常見(jiàn)的價(jià)格分歧、中小股東利益不一致、并購(gòu)重組監(jiān)趨嚴(yán)等因素外，還有行業(yè)本身特有的問(wèn)題：標(biāo)的資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)情況難以辨認(rèn)、或者含有非盈利性資產(chǎn)等導(dǎo)致并購(gòu)方案無(wú)法過(guò)會(huì)。

據(jù)悉，對(duì)于經(jīng)營(yíng)模式主要是為個(gè)人用戶(hù)提供教育服務(wù)的并購(gòu)資產(chǎn)，由于其學(xué)員、課時(shí)等收入計(jì)量存在難以確認(rèn)的問(wèn)題，因此證監(jiān)會(huì)在具體的審查中，經(jīng)常要求中介結(jié)構(gòu)對(duì)教育并購(gòu)標(biāo)的的收入真實(shí)性進(jìn)行專(zhuān)項(xiàng)核查。

廣證恒生的研報(bào)中也表示，專(zhuān)項(xiàng)審查、資產(chǎn)權(quán)屬及盈利確定性問(wèn)題是證監(jiān)會(huì)審核教育資產(chǎn)并購(gòu)方案時(shí)的關(guān)注重點(diǎn)。

此外，前海梧桐并購(gòu)?fù)顿Y基金董事副總經(jīng)理葉永盛告訴證券時(shí)報(bào)新三板論壇記者，并購(gòu)后的文化融合問(wèn)題、業(yè)務(wù)難以產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，是導(dǎo)致教育類(lèi)公司并購(gòu)難產(chǎn)兩個(gè)“老大難”問(wèn)題。另外，并購(gòu)過(guò)程中雙方就價(jià)格問(wèn)題無(wú)法談攏也是并購(gòu)難產(chǎn)的主要原因。

葉永盛解釋?zhuān)?ldquo;以前都是老板，被收購(gòu)之后公司成為別人的子公司，失去了對(duì)公司的完全控制，不聽(tīng)話的話還可能存在被并購(gòu)母公司辭退的風(fēng)險(xiǎn)”，這是教育類(lèi)資產(chǎn)公司不愿意被收購(gòu)的原因之一。

立足于新三板的并購(gòu)

除了聯(lián)姻A股，新三板教育類(lèi)企業(yè)也在謀求通過(guò)并購(gòu)尚未證券化的教育類(lèi)資產(chǎn)，以實(shí)現(xiàn)自身的壯大。

據(jù)東財(cái)choice統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2014年以前基本沒(méi)有教育類(lèi)公司被掛牌公司并購(gòu)，2015年新三板掛牌公司主動(dòng)并購(gòu)教育類(lèi)公司的事件有4起，合計(jì)并購(gòu)金額為1.1億元。而這兩個(gè)數(shù)字在2016年分別為15起及3.8億元。

2017年至今，已有17家掛牌公司實(shí)施完成并購(gòu)，并購(gòu)總金額為1.1億元，全部為現(xiàn)金收購(gòu)。與前兩年不同的是，今年的并購(gòu)事件平均交易金額明顯降低。

例如，通銘教育以130萬(wàn)元，并購(gòu)湖南競(jìng)網(wǎng)通銘教育科技有限公司100%股權(quán)、華博教育發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)北京南瑞利華教育科技有限公司51%股權(quán)，交易金額僅367萬(wàn)元，都是百萬(wàn)級(jí)別的并購(gòu)。另外，不足百萬(wàn)級(jí)別的收購(gòu)案也不在少數(shù)。

和君商學(xué)是新三板教育類(lèi)掛牌企業(yè)中最熱衷并購(gòu)?fù)械墓局弧Ｈツ?1月，其以募集資金4950萬(wàn)元收購(gòu)北京華職基業(yè)教育科技有限公司55%股權(quán)，進(jìn)軍民營(yíng)職業(yè)教育。在此之前的10月份，則出資1000萬(wàn)元收購(gòu)浪潮教育40%股權(quán)。但4個(gè)月后，浪潮教育這部分股權(quán)幾乎以原價(jià)（1023萬(wàn)元）被和君商學(xué)回售給原出讓股權(quán)的股東浪潮教育總經(jīng)理陳紅兵、法定代表人曹艷艷。對(duì)此，和君商學(xué)表示，是出于戰(zhàn)略發(fā)展、教育業(yè)務(wù)布局和管理等原因的綜合考慮。

除此之外，和君商學(xué)還攜手其參股公司和睿資本，擬設(shè)立20億元教育產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金，其中公司使用募集資金認(rèn)購(gòu)首期LP份額不超過(guò)人民幣2億元。

新版民促法助推并購(gòu)潮

過(guò)去民辦教育機(jī)構(gòu)上市受到極大限制，主要是其本身普遍的非盈利性特性，與IPO要求企業(yè)必須是權(quán)屬清晰的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)之間的矛盾所致。

去年11月份，新版《民辦教育促進(jìn)法》正式獲得全國(guó)人大常委會(huì)審議通過(guò)，并將于今年9月1日開(kāi)始實(shí)施。其規(guī)定民辦學(xué)校的舉辦者可以自主選擇設(shè)立非營(yíng)利性或者營(yíng)利性民辦學(xué)校，但是不得設(shè)立實(shí)施義務(wù)教育的營(yíng)利性民辦學(xué)校。這意味著橫亙?cè)诮逃?lèi)企業(yè)上市面前的障礙有望得到清除，影響著企業(yè)并購(gòu)的資產(chǎn)權(quán)屬問(wèn)題也有望得到緩解。

多家券商研報(bào)均認(rèn)為，新版民促法的出臺(tái)對(duì)教育并購(gòu)市場(chǎng)及教育資產(chǎn)上市是利好，2017年教育資產(chǎn)證券化將加速，A股有望迎來(lái)新一輪教育企業(yè)上市潮及并購(gòu)整合潮。此外，民辦學(xué)校一級(jí)市場(chǎng)投資熱有望持續(xù)升溫。

值得注意的是，民辦教育促進(jìn)法三審?fù)ㄟ^(guò)后，不少掛牌公司紛紛發(fā)起設(shè)立教育產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金。去年11月份，和睿資本與威科姆共同發(fā)起設(shè)立教育產(chǎn)業(yè)基金，基金出資額為1億元，主要投資教育信息化領(lǐng)域及教育科技類(lèi)公司。龍門(mén)教育的全資子公司也參與發(fā)起設(shè)立了教育投資基金。

同時(shí)，教育企業(yè)上市潮出現(xiàn)，2017年以來(lái)，已有包括睿見(jiàn)教育、宇華教育、民生教育、新高教集團(tuán)等四家民辦學(xué)校集團(tuán)在港股上市。截至6月3日，新三板正在接受上市輔導(dǎo)的教育類(lèi)企業(yè)達(dá)6家，另有中信出版IPO申請(qǐng)已獲證監(jiān)會(huì)受理、華圖教育的首發(fā)上市議案已獲得董事會(huì)審議通過(guò)。

前述并購(gòu)基金負(fù)責(zé)人表示：“不少公司看到了上市的希望，都想去IPO了，所以你也會(huì)看到教育公司搶著登陸主板。這又使我們看到資產(chǎn)通過(guò)IPO退出的希望，大家都有動(dòng)力去加緊布局教育類(lèi)公司，這是一個(gè)良性循環(huán)的過(guò)程。所以說(shuō)教育行業(yè)的并購(gòu)整合，政策因素很重要。”