中國(guó)人民銀行14日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，5月人民幣貸款增加1.11萬(wàn)億元，同比多增1264億元；5月末，廣義貨幣（M2）余額160.14萬(wàn)億元,同比增長(zhǎng)9.6%，增速分別比上月末和上年同期低0.9個(gè)和2.2個(gè)百分點(diǎn)。專家表示，M2增速首次低于兩位數(shù)，金融去杠桿效果逐漸顯現(xiàn)。央行不會(huì)為了達(dá)到目標(biāo)值而調(diào)整貨幣政策操作。未來(lái)隨著金融去杠桿工作進(jìn)一步推進(jìn)，M2增速大幅反彈的可能性較小，很可能一段時(shí)期內(nèi)保持較低增速水平。

金融體系內(nèi)部降杠桿是主因

央行有關(guān)負(fù)責(zé)人表示，近期M2增速有所放緩，主要是金融體系降低內(nèi)部杠桿的反映。近些年部分金融機(jī)構(gòu)通過(guò)資金多層嵌套進(jìn)行監(jiān)管套利，在體系內(nèi)加杠桿實(shí)現(xiàn)快速擴(kuò)張，累積了一定風(fēng)險(xiǎn)。隨著穩(wěn)健中性貨幣政策的落實(shí)以及監(jiān)管逐步加強(qiáng)，金融體系主動(dòng)調(diào)整業(yè)務(wù)降低內(nèi)部杠桿，表現(xiàn)在與同業(yè)、資管、表外以及影子銀行活動(dòng)高度關(guān)聯(lián)的商業(yè)銀行股權(quán)及其他投資等科目擴(kuò)張放緩，由此派生的存款及M2增速也相應(yīng)下降。

具體來(lái)說(shuō)，5月份商業(yè)銀行股權(quán)及其他投資科目同比少增1.42萬(wàn)億元，下拉M2增速約1個(gè)百分點(diǎn)。貨幣持有主體的變化對(duì)此也有所映證：5月末金融體系持有的M2僅增長(zhǎng)0.7%，比整體M2增速低8.9個(gè)百分點(diǎn)；同時(shí)，非金融部門持有的M2增長(zhǎng)10.5%，比整體M2增速高0.9個(gè)百分點(diǎn)。總的看，金融體系控制內(nèi)部杠桿對(duì)于降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)、縮短資金鏈條有積極作用，對(duì)金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)也沒(méi)有造成大的影響。此外，5月份財(cái)政性存款增加5547億元，較上年同期多增3928億元，也暫時(shí)性地下拉M2增速約0.3個(gè)百分點(diǎn)。

交通銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家連平認(rèn)為，M2增速放緩并“破十”，金融去杠桿效果逐漸顯現(xiàn)。在貨幣政策由偏松轉(zhuǎn)向中性，脫虛向?qū)嵐ぷ鞑粩嗤七M(jìn)的背景下，M2增速回落趨勢(shì)幾乎是確定性的。同時(shí)，M2增速放緩一定程度上反映了市場(chǎng)對(duì)于未來(lái)貨幣政策、監(jiān)管政策等預(yù)期產(chǎn)生了短期超調(diào)的反應(yīng)。社融存量規(guī)模雖同比增長(zhǎng)12.9%，但直接融資下行，表外委托貸款減少278億，未貼現(xiàn)銀行承兌匯票減少1245億，都可能一定程度上是市場(chǎng)短期超調(diào)的表現(xiàn)。

M2料將繼續(xù)震蕩下行

“估計(jì)隨著去杠桿的深化和金融進(jìn)一步回歸為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，比過(guò)去低一些的M2增速可能成為新的常態(tài)。”央行有關(guān)負(fù)責(zé)人表示，同時(shí)，隨著市場(chǎng)深化和金融創(chuàng)新，影響貨幣供給的因素更加復(fù)雜，M2的可測(cè)性、可控性以及與經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性亦有下降，對(duì)其變化可不必過(guò)度關(guān)注和解讀。例如，表外理財(cái)產(chǎn)品快速發(fā)展，一定程度上也具有貨幣屬性，但未計(jì)入M2。此外，巨額存量貨幣也可以更好發(fā)揮作用，特別是盤活存量資產(chǎn)、企業(yè)通過(guò)去杠桿實(shí)現(xiàn)信貸資源的優(yōu)化配置，都能提高存量貨幣的周轉(zhuǎn)效率。

但是，連平認(rèn)為，持續(xù)較低M2增速應(yīng)引起適當(dāng)?shù)年P(guān)注，因?yàn)榻鹑跈C(jī)構(gòu)在去杠桿的過(guò)程中表外、同業(yè)等業(yè)務(wù)收縮使得貨幣派生能力下降而拖累M2增速，但持續(xù)地大幅收縮也可能對(duì)未來(lái)實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來(lái)融資成本上升等不利影響。

招商證券首席宏觀分析師謝亞軒認(rèn)為，監(jiān)管政策從嚴(yán)將抑制表外融資增長(zhǎng)，部分需求轉(zhuǎn)回表內(nèi)信貸。在嚴(yán)監(jiān)管趨勢(shì)下，預(yù)計(jì)表外融資規(guī)模仍會(huì)受到壓制。

“盡管2017年政府工作報(bào)告政府對(duì)M2設(shè)有12%的目標(biāo)，但并不意味著央行需要為了達(dá)到目標(biāo)值而調(diào)整貨幣政策操作。”謝亞軒預(yù)計(jì)，中性情形2017年末M2同比增速將震蕩下行至9.7%，悲觀情況M2增速將降至9.0%。

信貸支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)力度未減

那么，應(yīng)該如何評(píng)估對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響？

央行有關(guān)負(fù)責(zé)人表示，當(dāng)前貨幣信貸運(yùn)行總體正常，金融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)支持力度較為穩(wěn)固。5月份，新增人民幣貸款達(dá)到1.11萬(wàn)億元，同比多增1264億元，貸款余額同比增長(zhǎng)12.9%；新增社會(huì)融資規(guī)模1.06萬(wàn)億元，同比多增3855億元，社會(huì)融資規(guī)模存量同比增長(zhǎng)12.9%，高于預(yù)期目標(biāo)；M1同比增長(zhǎng)17%，總體仍保持較快增長(zhǎng)，且從M1增量結(jié)構(gòu)看，單位活期存款較上月多增5646億元，顯示企業(yè)用于支付的流動(dòng)性比較充足。這些都表明金融尤其是信貸對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度依然較大。

有關(guān)調(diào)研顯示，商業(yè)銀行在控制同業(yè)等業(yè)務(wù)的同時(shí)，擴(kuò)大了對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信貸投放。同時(shí)，央行根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化和市場(chǎng)供求狀況，綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具靈活提供不同期限流動(dòng)性，保持了銀行體系流動(dòng)性中性適度和基本穩(wěn)定。

“社會(huì)融資規(guī)模增速、M2增速下行，對(duì)固定資產(chǎn)投資有負(fù)面影響，拖累經(jīng)濟(jì)增速下滑。”謝亞軒指出，不過(guò)，考慮到社會(huì)融資結(jié)構(gòu)中占比較大的狹義信貸主要是受一般貸款利率的影響，而這個(gè)主要是受政策利率而非市場(chǎng)利率的影響，其次表外融資回歸表內(nèi)，而表內(nèi)融資成本較低，因此社會(huì)綜合融資成本僅小幅抬升。

謝亞軒強(qiáng)調(diào)，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)的主要驅(qū)動(dòng)力已經(jīng)從投資轉(zhuǎn)向消費(fèi)，而影響消費(fèi)的主要因素不在于利率和資金供給而在于收入。收入改善，消費(fèi)有望保持平穩(wěn)，進(jìn)而對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下滑的幅度，預(yù)計(jì)下半年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速仍有可能在6.6%左右。

“較低的M2增速可能會(huì)保持一段時(shí)間，金融去杠桿未來(lái)會(huì)更加注重兼顧實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。”連平認(rèn)為，未來(lái)隨著金融去杠桿工作進(jìn)一步有節(jié)奏地推進(jìn)，M2增速大幅反彈的可能性較小，很可能一段時(shí)期內(nèi)保持較低增速水平。

連平強(qiáng)調(diào)，過(guò)快地推進(jìn)金融去杠桿也可能使金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)生更大的流動(dòng)性壓力并進(jìn)一步推高市場(chǎng)利率和實(shí)體企業(yè)融資成本?？紤]到當(dāng)前信貸增速依然保持，而市場(chǎng)利率上升導(dǎo)致銀行業(yè)負(fù)債成本整體上升而息差收窄，銀行業(yè)負(fù)債端缺口較大，使得商業(yè)銀行可能面臨資產(chǎn)端減速甚至縮表的壓力，因此未來(lái)的貨幣政策很可能更加注重宏觀流動(dòng)性平衡的把控，既防范金融市場(chǎng)爆發(fā)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，又防止企業(yè)融資成本大幅顯著上升。

央行有關(guān)負(fù)責(zé)人指出，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展新常態(tài)的大背景下，應(yīng)堅(jiān)持積極穩(wěn)妥去杠桿的總方針不動(dòng)搖。當(dāng)然，也要注意加強(qiáng)監(jiān)管協(xié)調(diào)，把握好政策的力度、節(jié)奏，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，使結(jié)構(gòu)調(diào)整總體平穩(wěn)有序。央行將繼續(xù)根據(jù)經(jīng)濟(jì)基本面和市場(chǎng)供求變化，靈活運(yùn)用多種貨幣政策工具組合，把握好去杠桿與維護(hù)流動(dòng)性基本穩(wěn)定之間的平衡，為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革營(yíng)造中性適度的貨幣金融環(huán)境。