歌力思上市時，曾聘多位超模在上交所上演時裝CFP圖 每經(jīng)記者段倩倩每經(jīng)編輯文多 7月18日，歌力思（603808，SH）公告稱終止此前的定向增發(fā)，改用發(fā)行可轉(zhuǎn)債的方式來募集資金6.07億元，募投項目之一為用1.54億元收購唐利國際控股有限公司（下簡稱唐利國際）10%股權。 歌力思的定增事項始于2016年年初，其定增募投項目之一為購買唐利國際65%股權。按照歌力思最初的籌劃，其首先通過子公司購買該部分股權，定增完成資金到位后再進行置換。 但蹊蹺的是，歌力思2016年2月、2016年6月通過子公司收購唐利國際股權時，唐利國際估值僅3.7億元；而根據(jù)歌力思2017年7月18日的公告，唐利國際估值已經(jīng)高達15.40億元。 唐利國際的主要資產(chǎn)為美國輕奢品牌EdHardy在中國的所有權。為何短短一年時間，一個服飾品牌的估值能夠增長超過3倍呢？ 唐利國際估值一年增長3倍 去年2月2.4億買65%股權，今年7月擬投1.5億買10%股權 2016年2月4日，歌力思發(fā)出定增預案公告，擬募集資金不超過7.76億元，定增募投項目共有3個。分別為蘿麗兒（Laurèl）品牌設計研發(fā)中心擴建項目、蘿麗兒（Laurèl）營銷中心建設項目、收購唐利國際65%股權，其中收購唐利國際股權擬投資2.41億元。 兵馬未動，糧草先行。在此前的2016年1月30日，歌力思公告稱擬通過全資子公司東明國際投資（香港）有限公司（以下簡稱“東明國際”）收購唐利國際65%的股權。這項收購東明國際以自有資金先行支付，待歌力思定增股票募集資金到位后進行置換。 彼時，以2.41億元來看，唐利國際對應的估值為3.70億元。 2016年4月25日，歌力思公告稱唐利國際完成股權交割，東明國際已成為唐利國際的控股股東。一個多月后的2016年6月，東明國際再度出手，斥資5550萬元收購唐利國際15%股權。 以此計算，唐利國際此次的估值，依然為3.70億元。 對唐利國際的收購一直大刀闊斧快起快落，但歌力思的定增卻遲遲未能敲定。直到2017年7月18日，歌力思公告稱終止定增，轉(zhuǎn)用發(fā)行可轉(zhuǎn)債的方式募資6.07億元。 但歌力思定增股票的募投項目之一，即是置換此前子公司對唐利國際的投資。對唐利國際的入股已經(jīng)完成，歌力思將會如何處置這筆資產(chǎn)呢？ 歌力思公告顯示，可轉(zhuǎn)債的募投項目共有4項。前兩項與歌力思最初的定增股票募投項目相同，后兩項則分別為“繼續(xù)收購唐利國際10%股權”，擬投資1.54億元；“補充流動資金”，擬投資1.00億元。 另一方面，1.54億元用于收購唐利國際10%股權，意味著唐利國際的估值已經(jīng)高達15.4億元。而僅僅在一年之前的2016年6月，唐利國際的估值也才3.70億元。為何短短一年時間，一家主要資產(chǎn)為服裝品牌的公司估值就能增長超過3倍呢？ 公司回應因業(yè)績增長快 去年凈利潤翻倍今年營收已達預算目標 唐利國際成立于2012年，注冊地位于中國香港，其主要資產(chǎn)為服飾品牌EdHardy在中國內(nèi)地及港澳臺地區(qū)的品牌所有權，及EdHardySkinwear和BabyHardy等品牌。唐利國際主要產(chǎn)品為EdHardy的男女服裝及相關服飾，其余品牌尚在研發(fā)成立階段。 歌力思稱，對唐利國際資產(chǎn)評估采用資產(chǎn)基礎法、收益法兩種評估方法，經(jīng)分析最終選取收益法評估結(jié)果作為評估結(jié)論。 因此，業(yè)績的增長為唐利國際估值增長的關鍵。 “唐利國際過去年度營業(yè)收入和凈利潤呈現(xiàn)了較快增長，2016年，唐利國際實現(xiàn)凈利潤1.40億元，同比增長218.78%；2017年其業(yè)績持續(xù)增長。基于此，截至2017年3月31日，其100%股權評估值為17.55億元，交易作價15.4億元，最終確定本次10%股權交易價格為1.54億元，價格合理?！案枇λ甲C券法務部如此回應記者。 根據(jù)歌力思公告，2017年第一季度，唐利國際營業(yè)收入為9555.09萬元。但2016年全年，唐利國際營收僅3.70億元（2017年7月18日公告）；唐利國際一季度營收約為上年全年營收的25%。如果從單個季度而言，似乎看不出公司業(yè)績有大幅增長。 對這一點，歌力思證券法務部回應記者稱：“單一季度和全年的營收不具有可比性，但第一季度實現(xiàn)的收入已達到公司的預算目標?！?毫無疑問，開店數(shù)量是衡量一家零售公司經(jīng)營活動狀況的另外一個重要指標。歌力思稱，截至2016年1月30日EdHardy在中國已開設店鋪79家。在2016年1月30日、2016年6月7日的公告中，歌力思稱唐利國際未來3年的開店計劃為2016年新開50家，2017年新開76家，2018年新開81家。 估值暴增的唐利國際，并未能達到預期的開店目標，每年的開店數(shù)量甚至呈現(xiàn)下滑趨勢。歌力思2016年年報顯示，EdHardy及EdHardyskinwear2016年全年共開店43家，關店3家——這與其2016年新開50家店的目標有差距。 截至2016年12月31日，EdHardy在中國的店鋪數(shù)量116家。而根據(jù)歌力思7月18日公告，截至2017年3月31日EdHardy在中國已開設店鋪119家。因此倘若EdHardy一季度沒有關店，其一季度開店數(shù)量僅為3家。 “唐利國際根據(jù)服裝行業(yè)經(jīng)濟環(huán)境以及經(jīng)營情況及時調(diào)整策略，著重關閉低效店鋪，擴張優(yōu)質(zhì)店鋪，單店業(yè)績明顯上升。盡管開店數(shù)量相比目標略有降低，但從財務數(shù)據(jù)上看，其營業(yè)收入和凈利潤實現(xiàn)增長，達到公司預期?！备枇λ甲C券法務部回應記者稱。 標的現(xiàn)金流狀況堪憂 “其他應收款”1.34億最大欠款方歌力思 另一方面，以唐利國際現(xiàn)有情況來說，其現(xiàn)金流量凈額與凈利潤金額相差甚遠。也就是說，唐利國際目前多數(shù)的利潤更像是“紙上富貴”。 記者綜合歌力思多份公告發(fā)現(xiàn)，2014年，唐利國際凈利潤為1414.58萬元，其經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為5348.38萬元；2015年，唐利國際凈利潤增加至4024.96萬元，但經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額卻不升反降，僅為4085.77萬元；2016年，唐利國際凈利潤增加至1.40億元（2017年7月18日公告數(shù)據(jù)），但其經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為負618.50萬元。 為何凈利潤高企，經(jīng)營活動產(chǎn)生現(xiàn)金流量凈額卻低微甚至為負數(shù)呢？ “唐利國際經(jīng)營活動現(xiàn)金流中有1個億的支出是調(diào)撥給總公司統(tǒng)一使用，剔除這個原因，唐利國際經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額和凈利潤是匹配的。”歌力思證券法務部回應記者稱。 以歌力思7月18日發(fā)布的唐利國際經(jīng)審計的財務報表看，截至2016年12月31日，唐利國際“應收賬款”為2487.95萬元，“其他應收款”為1.09億元；截至2017年3月31日，唐利國際“應收賬款”為3550.07萬元，“其他應收款”為1.34億元。 這也意味著，唐利國際的應收賬款與其凈利潤水平相匹配，但存在較大的現(xiàn)金支出。財務報表顯示，截至2016年12月31日，唐利國際“其他應收款”中“深圳歌力思服飾股份有限公司”（即上市公司歌力思）欠款金額為1.00億元，截至2017年第一季度末，歌力思依舊欠唐利國際1.25億元，為最大欠款方。這兩項應收款的欠款性質(zhì)為“關聯(lián)方往來”。 唐利國際為何會與歌力思產(chǎn)生如此高額的關聯(lián)方往來呢？ “唐利國際是公司的控股子公司，上述款項是公司為了實現(xiàn)資金集中管理而進行的調(diào)撥所致?！备枇λ甲C券法務部回應記者稱。 巨額的欠條，也使得凈資產(chǎn)數(shù)額蒙上了一層灰塵。截至2017年3月31日，唐利國際凈資產(chǎn)為2.37億元。但同一時間節(jié)點，唐利國際“其他應收款”為1.34億元，應收賬款為3550.07萬元。唐利國際擁有的“欠條”總額約1.70億元，是其凈資產(chǎn)的總額的71.73%。 新聞鏈接：(http://www.zhpeinuo.com/articles/2017-07-28/1133071.html)歌力思公告中唐利國際財務數(shù)據(jù)多處矛盾回應稱并表為主因(http://www.zhpeinuo.com/articles/2017-07-28/1133071.html) 歌力思最大募投項目進展緩慢主品牌營收2016年下滑(http://www.zhpeinuo.com/articles/2017-07-27/1132990.html) 歌力思擬3.5億投向Laurèl標的母公司已破產(chǎn)重組(http://www.zhpeinuo.com/articles/2017-07-27/1132987.html)