每經(jīng)記者 王海慜    每經(jīng)編輯 吳永久    

種種跡象顯示，首單CDR（中國存托憑證）的發(fā)行已漸行漸近。

6月6日深夜，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了被認(rèn)為是CDR發(fā)行細(xì)則的《存托憑證發(fā)行與交易管理辦法（試行）》等9份規(guī)章及規(guī)范性文件。雖然此次發(fā)布的《存托憑證發(fā)行與交易管理辦法（試行）》總體上與今年5月初發(fā)布的征求意見稿差異不大，不過值得注意的是，這批文件的執(zhí)行節(jié)奏：這9份文件自公布之日生效。有分析認(rèn)為，此次試點(diǎn)工作，重在制度建設(shè)，并根據(jù)試點(diǎn)情況加以改進(jìn)完善，條件成熟時(shí)，逐步擴(kuò)大試點(diǎn)企業(yè)范圍。

或許是受此消息影響，作為CDR發(fā)行、交易而受益的券商板塊在今日盤中出現(xiàn)罕見的逆勢上漲。

今日，有機(jī)構(gòu)發(fā)布觀點(diǎn)指出，從相關(guān)一系列準(zhǔn)備工作來看，首單CDR正式獲批上市的時(shí)間點(diǎn)可能是今年6月下旬-7月中下旬 。那么首單CDR會(huì)花落誰家呢？就目前來看，符合相關(guān)要求的準(zhǔn)CDR發(fā)行人包括阿里、小米、京東、百度等6家公司，首單CDR花落其中任何一家都不會(huì)讓市場意外。而CDR的成功發(fā)行具體又會(huì)為券商行業(yè)帶來哪些實(shí)實(shí)在在的收益？有機(jī)構(gòu)測算，最為樂觀的情況下，國內(nèi)券商可以吃到的CDR承銷費(fèi)蛋糕尺寸將超160億元，這將超過去年全年所有券商IPO承銷收入的總和。

上交所已開始全天候測試CDR

6月6日深夜，證監(jiān)會(huì)一連發(fā)布了《存托憑證發(fā)行與交易管理辦法（試行）》等9份規(guī)章及規(guī)范性文件。這批文件的核心內(nèi)容包括：修改了IPO管理辦法，獨(dú)角獸IPO不再適用有關(guān)盈利及不存在未彌補(bǔ)虧損的發(fā)行條件；CDR的交易方式；CDR試點(diǎn)企業(yè)的估值算法；CDR的信批辦法等等。

總體看，此次發(fā)布的《存托憑證發(fā)行與交易管理辦法（試行）》與今年5月初發(fā)布的征求意見稿差異不大，不過值得注意的是，這批文件的執(zhí)行節(jié)奏較快：這9份文件自公布之日生效。

對此，廣發(fā)證券策略團(tuán)隊(duì)給出的觀點(diǎn)為，此次出臺(tái)的CDR試行工作的相關(guān)細(xì)則，重在制度建設(shè)，并將根據(jù)試點(diǎn)情況加以改進(jìn)完善，條件成熟時(shí)，逐步擴(kuò)大試點(diǎn)企業(yè)范圍。

此外交易所關(guān)于CDR上市的相關(guān)準(zhǔn)備工作也已開展。今日下午，一位上交所技術(shù)服務(wù)工作人員向火山君（微信公眾號(hào)：huoshan5188）表示，上交所從本周一起已經(jīng)啟動(dòng)了關(guān)于CDR在全天候環(huán)境下進(jìn)行的測試，該測試將持續(xù)到今年6月15日。火山君隨后在上交所技術(shù)服務(wù)微信公眾號(hào)上找到了一份《關(guān)于開展創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)發(fā)行股票及存托憑證業(yè)務(wù)全天候測試環(huán)境專項(xiàng)測試的通知》。

該《通知》指出，“為確保創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)發(fā)行存托憑證相關(guān)工作順利開展，檢驗(yàn)各方技術(shù)和業(yè)務(wù)系統(tǒng)正確性，上海證券交易所與中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司上海分公司定于2018年6月5-15日組織全市場在全天候測試環(huán)境進(jìn)行專項(xiàng)業(yè)務(wù)測試。”參測單位除了上交所、中登公司上海分公司外，還包括各會(huì)員公司、托管銀行、基金公司。測試內(nèi)容為“模擬9個(gè)完整交易日的交易和結(jié)算，組織多只CDR初始發(fā)行登記上市、各類公司行為、交易、交收等測試內(nèi)容。”

值得一提的是，此次供測試的幾只CDR的代碼均為“609”開頭，分別為“609111、609112、609113、609114、609115、609116”，而測試的具體環(huán)節(jié)涉及CDR產(chǎn)品發(fā)行、CDR配股、CDR增發(fā)、CDR送股及發(fā)放現(xiàn)金紅利、CDR退市摘牌、CDR要約收購等內(nèi)容。

對此，中信建投在今日發(fā)布的報(bào)告中指出，從以往全天候測試經(jīng)驗(yàn)，新交易安排可能在測試后半個(gè)月左右推出，預(yù)計(jì)6月下旬至7月中下旬首單CDR有望推出。不過上述上交所工作人員向火山君（微信公眾號(hào)：huoshan5188）指出，目前還未收到上交易關(guān)于CDR正式上線的具體安排。

這兩大券商最受益

隨著相關(guān)制度的不斷完善，首單CDR正式發(fā)行的日期或已臨近。通過發(fā)行CDR，一批符合國家戰(zhàn)略、科技創(chuàng)新能力突出并掌握核心技術(shù)、市場認(rèn)可度高的企業(yè)將獲得在境內(nèi)上市融資的綠色通道，這其中醞釀的市場機(jī)會(huì)自然值得期待。那么除了CDR發(fā)行人這樣的直接受益方，還有哪些方面有把握從中獲益呢？

短期來看，二級市場投資人將獲益幾何？中信建投今日發(fā)布觀點(diǎn)稱，預(yù)計(jì)此次CDR發(fā)行申購活躍，網(wǎng)下配售可能得到的份額較少，網(wǎng)上發(fā)行中簽率也較低。2018年初至今，無論網(wǎng)上還是網(wǎng)下配售的中簽率均較低。根據(jù)試點(diǎn)意見，能購買股票的公募基金都有購買CDR的資格，預(yù)計(jì)此次CDR發(fā)行申購活躍，網(wǎng)上發(fā)行獲配份額較低。

回顧今日盤面，券商板塊出現(xiàn)罕見的逆勢上漲。有不少市場觀點(diǎn)認(rèn)為，今日券商板塊的異動(dòng)應(yīng)與此次CDR發(fā)行配套細(xì)則的出臺(tái)有關(guān)。

據(jù)國泰君安此前發(fā)布的研報(bào)顯示，在CDR全生態(tài)鏈下，券商將主要獲得CDR承銷、存托、經(jīng)紀(jì)交易三塊收入，其中尤以CDR承銷收入最為豐厚。

根據(jù)《存托憑證發(fā)行與交易管理辦法（試行）》中的有關(guān)規(guī)定， 中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司及其子公司、商業(yè)銀行、券商都有擔(dān)任CDR存托人的資格。

相比競爭激烈的存托業(yè)務(wù)，昨晚發(fā)布的《試點(diǎn)創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證并上市監(jiān)管工作實(shí)施辦法》的第十四條明文規(guī)定“試點(diǎn)企業(yè)境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證應(yīng)當(dāng)聘請具有保薦資格的證券公司履行保薦職責(zé)”。也就是說，政策將CDR的保薦承銷業(yè)務(wù)專門指定券商來做。

據(jù)Wind資訊統(tǒng)計(jì)，目前擁有保薦資格的券商有93家，且主要為中資券商和合資券商。雖然今年來A股券商板塊整體表現(xiàn)低迷，30多只券商股中只有中信證券、東興證券今年來累計(jì)上漲，與此同時(shí)，在港股上市的中金公司的市場表現(xiàn)也相對較強(qiáng)，累計(jì)上漲6.65%；不少機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)認(rèn)為，中信證券、中金公司將是今年CDR、獨(dú)角獸發(fā)行上市受益度最大的內(nèi)地保薦承銷機(jī)構(gòu)。今年來，中金公司作為主承銷商已經(jīng)承銷保薦了工業(yè)富聯(lián)這樣的獨(dú)角獸。

CDR承銷蛋糕有多大？

由于券商的承銷費(fèi)用是按照融資規(guī)模的一定比例來收取，因此CDR承銷蛋糕尺寸的大小與CDR發(fā)行的規(guī)模有直接的關(guān)系。

據(jù)新時(shí)代證券測算，已在境外上市且符合試點(diǎn)條件的紅籌企業(yè)約5家，包括阿里巴巴、騰訊、百度、京東、網(wǎng)易，初步預(yù)計(jì)境外首批回A企業(yè)將吸收資金約3000億人民幣，占當(dāng)前A股總市值不到1%；另外尚未上市、估值超過200億人民幣的獨(dú)角獸包括螞蟻金服、滴滴出行等約29家，但并不一定都達(dá)到營收門檻。

而目前市場對獨(dú)角獸小米同樣將發(fā)行CDR的預(yù)期較高。那么僅以這“5+1”家準(zhǔn)CDR發(fā)行人而言，將為券商帶來多大的CDR承銷蛋糕呢？

根據(jù)廣發(fā)證券所在的測算，如果以2.5%、5%、10%這三種比例發(fā)行計(jì)算，這“5+1”家準(zhǔn)CDR發(fā)行人的合計(jì)CDR發(fā)行規(guī)模將分別2070億元（人民幣）、4139億元、8279億元；而如果再以1%、1.5%、2%的CDR承銷費(fèi)率計(jì)算，那么“5+1”CDR發(fā)行帶給保薦券商的承銷費(fèi)收入規(guī)模將分為三個(gè)區(qū)間：20.7億元-41.4億元；41.4億元-82.8億元；82.8億元-165.6億元。由此看來，決定CDR承銷蛋糕尺寸大小的關(guān)鍵因素為CDR發(fā)行占基礎(chǔ)證券的比例。

而在最樂觀的情況下，國內(nèi)券商可以吃到的CDR承銷費(fèi)蛋糕尺寸將超160億元，這將超過去年全年所有券商IPO承銷收入的總和。據(jù)Wind資訊統(tǒng)計(jì)，2017年全年所有券商IPO承銷收入總計(jì)近150億元。

不過有不少觀點(diǎn)認(rèn)為，考慮到市場承受能力，初期CDR的發(fā)行規(guī)?？赡軙?huì)有所控制。以有望發(fā)行CDR的小米為例，新時(shí)代證券分析指出，參考HDR（香港存托憑證）發(fā)行占基礎(chǔ)證券比例在5%-10%之間以及TDR（臺(tái)灣存托憑證）發(fā)行占基礎(chǔ)證券比例中位數(shù)約7%，預(yù)計(jì)小米CDR對應(yīng)其基礎(chǔ)證券（港股）的發(fā)售比例將在較為適中的5%左右。

對于部分投資人對CDR發(fā)行之于市場流動(dòng)性的影響，安信證券認(rèn)為，這并不會(huì)對市場造成太大的流動(dòng)性沖擊。首先，CDR是新型融資工具，監(jiān)管層在推進(jìn)的時(shí)候也會(huì)掌握節(jié)奏；雖然CDR是市場新增融資需求，但對于全市場來說更主要是要去看整體的總?cè)谫Y需求；從歷史情況看，僅僅通過融資需求上升判斷股市走勢也不全面。

（本文封面圖來自攝圖網(wǎng)）