每經(jīng)記者 王海慜    每經(jīng)編輯 吳永久    

高端制造作為一個主題，其內(nèi)涵宏大而豐富，大到讓國人引以為豪的高鐵、大飛機等大國重器，小到一顆芯片，一個連接器。中國企業(yè)，特別是上市公司在高質(zhì)量發(fā)展的引領下開拓創(chuàng)新，將制造業(yè)的轉型升級不斷推向縱深，這一長期過程中，必然也將為不同風格的投資人提供豐富的投資機會。

由于高端制造涉及的行業(yè)和細分領域較多，大類行業(yè)涉及航天軍工、機械裝備、新能源汽車等等，而具體的細分領域數(shù)量就更多了。記者在本文中將聚焦A股高端制造含金量最高的行業(yè)之一。

近年來，國內(nèi)高端制造方興未艾，而無論從航空航天、武器裝備、自主可控這些角度來看，凝聚著高精尖的國防軍工行業(yè)歷來都是高端制造皇冠上的明珠。行業(yè)內(nèi)無論是大市值的央企龍頭，還是小市值的民參軍企業(yè)均各有看點。

就A股市場的表現(xiàn)來看，2017年是軍工板塊的“小年”，2018年軍工板塊的相對表現(xiàn)要好于去年，特別是近半年內(nèi)，軍工板塊的表現(xiàn)在市場各大行業(yè)中排名居前。市場對軍工板塊的關注度也較以往有明顯的提升。

《每日經(jīng)濟新聞》記者（以下簡稱NBD）最近就當前A股的“軍迷”們最關心的一系列話題專訪了中信建投證券軍工行業(yè)首席分析師黎韜揚。

中信建投證券軍工行業(yè)首席分析師黎韜揚

他認為，軍工行業(yè)景氣度提升的趨勢在2019年將得到延續(xù)，可重點關注景氣度橫向擴散和縱向傳導兩條主線上的投資機會。（1）在景氣度橫向擴散方面：建議首選符合“軍方需求旺盛、新型號定型、量產(chǎn)預期將至”三大標準的整機公司，同時關注已經(jīng)進入型號量產(chǎn)階段并有望延續(xù)的相關公司。（2）在景氣度縱向傳導方面：重點關注在景氣度提升明顯的產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)，符合“具備核心技術、產(chǎn)品軍民融合、下游市場多元化”三大標準的細分領域龍頭公司。

軍工行業(yè)景氣度將延續(xù)

NBD：近年來，國內(nèi)高端制造方興未艾，而無論從航空航天、武器裝備、自主可控這些角度來看，凝聚著高精尖的國防軍工行業(yè)歷來都是高端制造皇冠上的明珠。您覺得現(xiàn)在A股軍工板塊的高端制造含金量如何？

黎韜揚：根據(jù)我們統(tǒng)計，目前軍工板塊上市公司中，有32家央企、19家民參軍企業(yè)的核心軍品資產(chǎn)占比超過50%，軍工本身是一個對工業(yè)制造水平要求非常高的行業(yè)，武器裝備的研發(fā)制造涵蓋新材料、半導體、高端元器件、航空發(fā)動機、信息化等眾多高含金量領域，因此軍工板塊在高端制造方面的含金量是非常高的。

NBD：今年軍工板塊受到的關注度很高，過去炒軍工股都是偏主題性的， 因為軍工股的估值普遍很高，請問今年炒軍工股是否有回歸價值的趨勢呢？

黎韜揚：您所說的主題性炒作，就是我們投資者經(jīng)常關注的軍工體制改革。但從今年整體來看，科研院所改制進度整體低于市場預期，定價機制改革實現(xiàn)突破尚需時間，軍民融合作為長期發(fā)展戰(zhàn)略對短期行情難有推動作用，央企資本運作回暖但投資機會難以把握。我們認為，在這種情況下，軍工行業(yè)的投資分析要回歸于價值投資。

NBD：當前A股的整體估值已回落到歷史低位，不過目前軍工板塊整體估值仍為52倍，若剔除船舶板塊，軍工板塊整體估值為42倍。對此這樣相對偏高的估值，你對此如何看？

黎韜揚：實際上，軍工板塊整體估值已經(jīng)處于歷史低位。截至12月8日，中證軍工板塊估值為49.71，為5年來最低水平，相較2015年6月份板塊估值高峰水平245倍降低約80%。軍工體制改革不及預期、信用政策緊縮導致流動性緊張、投資風險偏好降低等因素是造成板塊估值下降的主要原因，我們認為，在板塊估值處于歷史低位的情況下，軍工行業(yè)投資將回歸于基本面分析，前期超跌、基本面情況良好的國家隊龍頭和優(yōu)質(zhì)民參軍企業(yè)將具備投資價值。

NBD：今年來，對于軍工板塊，賣方談得比較多的是軍工行業(yè)基本面拐點逐步顯現(xiàn)。請問您對明年行業(yè)的基本面趨勢大致有什么樣的判斷？

黎韜揚：2018年，通過對軍工行業(yè)上市公司三個季度業(yè)績釋放的情況來看，我們在2017年底提出的關于行業(yè)基本面拐點向上的推斷已經(jīng)被驗證，同時板塊行情呈現(xiàn)階段性與分化性特征，也符合我們對于全年整體行情將呈現(xiàn)結構化特征的判斷。我們認為，行業(yè)景氣度提升在2019年將得到延續(xù)，重點需要關注景氣度在產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)的橫向擴散和縱向傳導。

在橫向擴散方面，各兵種對于主戰(zhàn)裝備和信息化類裝備的需求非常旺盛，供給端成熟度決定景氣度橫向擴散方向；在縱向傳導方面，產(chǎn)業(yè)鏈營業(yè)收入和現(xiàn)金流的傳導機制決定業(yè)績釋放節(jié)奏。

在投資策略上，我們重點關注景氣度橫向擴散和縱向傳導兩條主線上的投資機會。（1）在景氣度橫向擴散方面：建議首選符合“軍方需求旺盛、新型號定型、量產(chǎn)預期將至”三大標準的整機公司，同時關注已經(jīng)進入型號量產(chǎn)階段并有望延續(xù)的相關公司。（2）在景氣度縱向傳導方面：重點關注在景氣度提升明顯的產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)，符合“具備核心技術、產(chǎn)品軍民融合、下游市場多元化”三大標準的細分領域龍頭公司。

重點關注細分領域龍頭公司

NBD：明年軍工板塊的哪些細分子行業(yè)景氣度會比較高？

黎韜揚：未來景氣度提升方向將緊跟新型武器裝備進展與軍方裝備需求變化：我們判斷，99A重型坦克、殲-16三代半戰(zhàn)機做為陸軍和空軍主戰(zhàn)裝備，將依然是軍方裝備需求重點；同時，（1）新型通用直升機（2）“15式”輕坦、8*8輪式步兵戰(zhàn)車（3）艦載機殲-15系列（4）航空發(fā)動機WS10系列、WS18、WZ10等，由于裝備定型和軍方需求等因素也將逐步放量。因此，從細分行業(yè)看，航空和地面兵裝產(chǎn)業(yè)鏈訂單景氣度向上最為確定。

NBD：歷來，軍工板塊都會炒資產(chǎn)重組、資產(chǎn)注入預期， 請問目前軍工板塊是否還有這樣的主題性機會呢？

黎韜揚：這類主題機會主要從院所改制和央企資本運作兩方面來看。

2019年院所改制有望提速。10月18日，航天科技集團第一研究院發(fā)布了全面深化改革總體方案，里面提到，2020年前結合事業(yè)單位轉制，實現(xiàn)全院公司化運營，建立健全中國特色現(xiàn)代國有企業(yè)制度，2021~2025年，在事業(yè)單位改制全部完成、理順產(chǎn)權關系等基礎上，提升運營質(zhì)量，加快資產(chǎn)證券化。由此可以看出，航天科技一院規(guī)劃在2020年前完成轉制，預計其他軍工集團相關單位與其時間節(jié)點基本一致，距離2020年僅剩2年時間，2019年院所改制有望提速。

2019年央企資本運作有望回暖。明年軍工央企資本運作或仍以企業(yè)類資產(chǎn)為主，院所類資產(chǎn)注入已漸行漸近。多數(shù)相關院所與上市公司關聯(lián)程度較低，預計2019年軍工央企資本運作或仍將以企業(yè)類資產(chǎn)為主，隨著軍工科研院所改制不斷出現(xiàn)里程碑式進展，院所類資產(chǎn)注入預期也愈發(fā)強烈。我們認為，基本面良好、體外資產(chǎn)較為優(yōu)質(zhì)、且有明確注入預期的上市公司值得重點關注，包括中直股份、中航機電、國?？萍肌⒑教祀娮拥?。

NBD：請問當前民參軍國產(chǎn)替代方面，有哪些值得投資人關注的細分子行業(yè)？

黎韜揚：在民參軍國產(chǎn)替代方面，重點關注符合“行業(yè)空間大、國產(chǎn)化率低、國產(chǎn)化剛需強勁”三大標準的相關行業(yè)，主要是軍用半導體、軍用碳纖維、軍用ATE等相關細分領域的優(yōu)質(zhì)公司。

NBD：還想了解下，截至今年三季度末，主要的機構，如基金對軍工板塊的持倉情況處于歷史什么水平？未來是否有加倉的可能？

黎韜揚：2018年第三季度，公募基金軍工持倉總市值為301.35億元，軍工股持倉占比為1.99%，相較上半年度1.76%的持倉占比上升較快，但相比2017年一季度公募基金軍工持倉3.2%的水平，基金軍工持倉配置比例仍然較低。

我們認為，2017年公募基金持倉比例持續(xù)下降，在一定程度上導致板塊行情上漲乏力；2018年以來，公募持倉比例企穩(wěn)回升，三季度出現(xiàn)較大幅度增加，表明機構投資者對于軍工板塊行情走勢預期有所提升，明年或將繼續(xù)加大軍工板塊配置比例。

NBD：據(jù)Wind資訊統(tǒng)計，今年來，軍工板塊內(nèi)市值在200億以上的大票的表現(xiàn)總體要名好于板塊內(nèi)的小票?，F(xiàn)在有些機構更看好明年成長股的表現(xiàn)，你如何看？

黎韜揚：我們發(fā)現(xiàn)，今年以來市場整體走勢偏弱，而整機類和中上游央企公司跌幅較小。我們認為，板塊內(nèi)部個股行情出現(xiàn)明顯分化，以中航沈飛、內(nèi)蒙一機、中航光電、中航機電、航天電器等為代表的央企龍頭具有明顯的相對投資收益。

明年在景氣度縱向傳導方面，我們建議投資者重點關注在景氣度提升明顯的產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)，符合“具備核心技術、產(chǎn)品軍民融合、下游市場多元化”三大標準的細分領域龍頭公司，也就是您所說的現(xiàn)在機構看好的具有成長性的個股。

人物簡介：

黎韜揚，北京大學碩士。 2015~2017年新財富軍工行業(yè)第一名團隊核心成員；2015~2016年水晶球軍工行業(yè)第一名團隊核心成員，2017年水晶球軍工行業(yè)第二名；2016年保險資管最受歡迎分析師第一名團隊核心成員，2017年保險資管最受歡迎分析師第二名。