每經(jīng)記者 王海慜    每經(jīng)編輯 吳永久    

圖片來源：攝圖網(wǎng)

隨著科創(chuàng)板這些政策文件的征求意見截止日期日益臨近，監(jiān)管部門對于相關(guān)機構(gòu)、人士的意見征詢也密集展開。

本周，證監(jiān)會曾召開設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制相關(guān)制度規(guī)則征求意見座談會；昨日，有媒體報道，上交所也就設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制業(yè)務(wù)規(guī)則召開征求意見座談會，多家保薦機構(gòu)參與座談。

事實上，據(jù)火山君（微信公眾號：huoshan5188）最近和一些行業(yè)人士的交流后發(fā)現(xiàn)，無論是一級市場投資機構(gòu)，還是保薦機構(gòu)都對科創(chuàng)板相關(guān)制度規(guī)則心里有話說。例如，有的保薦機構(gòu)人士認(rèn)為，目前關(guān)于科創(chuàng)板項目的保薦工作相關(guān)細(xì)則還有待盡早完善。

而有資深保代認(rèn)為，從保薦機構(gòu)對科創(chuàng)板試點注冊制提出的這些反饋意見來看，有的是行業(yè)此前一直存在的共識，有的也存在一些趨利避害的現(xiàn)象，“在科創(chuàng)板實行注冊制后，保薦機構(gòu)的‘玩法’將和過去大不相同，這可能會動保薦機構(gòu)過去的一些‘奶酪’。”

監(jiān)管層密集征求意見

今年1月30日晚間，備受關(guān)注的科創(chuàng)板系列相關(guān)政策文件正式出臺，其中證監(jiān)會發(fā)布的《科創(chuàng)板首次公開發(fā)行股票注冊管理辦法（試行）》《科創(chuàng)板上市公司持續(xù)監(jiān)管辦法（試行）》公開征求意見反饋截止時間為2019年2月28日，上交所系列配套規(guī)則文件的征求意見反饋截止時間為2019年2月20日。

隨著這些政策文件的征求意見截止日期日益臨近，監(jiān)管部門對于相關(guān)機構(gòu)、人士的意見征詢也密集展開。例如，2月13日，證監(jiān)會曾召開設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制相關(guān)制度規(guī)則征求意見座談會，聽取部分行業(yè)專家、證券公司、基金管理公司等對設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制相關(guān)制度規(guī)則的意見建議。

昨日，有媒體報道，上交所2月15日也就設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制業(yè)務(wù)規(guī)則召開征求意見座談會，多家保薦機構(gòu)參與座談。據(jù)火山君（微信公眾號：huoshan5188）從知情人士了解，此次會議召開的地點不在上交所所在的上海，而是在北京。

據(jù)該知情人士介紹，從此次會議上，與會的保薦機構(gòu)逐一就設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制業(yè)務(wù)規(guī)則征求意見發(fā)表意見，提及頻率較高的議題主要可分為四個方面：發(fā)行上市審核、發(fā)行承銷、股票上市規(guī)則、交易特別規(guī)定。

保薦機構(gòu)對規(guī)則提多處建議

從此次會議召開的情況來看，各保薦機構(gòu)對科創(chuàng)板相關(guān)規(guī)則的多個環(huán)節(jié)提出多處建議。

對于發(fā)行上市審核，保薦機構(gòu)關(guān)注的包括工作底稿、板塊定位、上市審核標(biāo)準(zhǔn)、信息披露等環(huán)節(jié)。

例如對于工作底稿，不少與會保薦機構(gòu)認(rèn)為不宜提交全部工作底稿，如果必須提交，建議后續(xù)出臺具體的指導(dǎo)目錄；對于板塊的定位問題，有保薦機構(gòu)建議，由科技創(chuàng)新咨詢委員會發(fā)布標(biāo)準(zhǔn)，用于判斷發(fā)行人行業(yè)，也可以考慮建立預(yù)溝通機制、負(fù)面清單等。

在上市審核標(biāo)準(zhǔn)環(huán)節(jié)，有保薦機構(gòu)指出，未來科創(chuàng)板是否還要適用去年發(fā)布的IPO審核51條問答指引，如果適用，建議也要有所調(diào)整；并建議明確具體審核標(biāo)準(zhǔn)，公開透明。

在信息披露環(huán)節(jié)，保薦機構(gòu)的建議包括，改變目前IPO冗長的信息披露主要用于解釋瑕疵問題，而對引導(dǎo)投資的作用較低的現(xiàn)狀；減少專業(yè)詞匯的堆砌，減少廣告性語言，用淺白的語言降低投資者的理解難度；強化信息披露應(yīng)該有邊界等。

對于科創(chuàng)板發(fā)行承銷，保薦機構(gòu)關(guān)注較多的環(huán)節(jié)是定價有效性、配售、新股申購傭金、投價報告、市場化定價等。

對于定價有效性，有保薦機構(gòu)關(guān)注的問題包括，虧損企業(yè)如何估值，如何規(guī)定機構(gòu)數(shù)量，詢價結(jié)果如與市場市盈率偏離較大可否接受等。

對于投價報告，有保薦機構(gòu)認(rèn)為，投資價值報告研究和投行是獨立的，安排應(yīng)該更為市場化，不應(yīng)強制；實在需要，應(yīng)當(dāng)允許保薦人的行研子公司出具報告。

對于市場化定價，有保薦機構(gòu)認(rèn)為，監(jiān)管手段不宜過多疊加，相關(guān)博弈應(yīng)交由市場，過去IPO三高問題的產(chǎn)生是由于發(fā)行節(jié)奏沒有放開。

對于科創(chuàng)板股票上市規(guī)則，保薦機構(gòu)關(guān)注的環(huán)節(jié)包括減持制度、持續(xù)督導(dǎo)、上市標(biāo)準(zhǔn)、分拆上市等方面。

對于上市標(biāo)準(zhǔn)，有保薦機構(gòu)指出，科創(chuàng)板各套上市標(biāo)準(zhǔn)間有套利空間，需要規(guī)避，整個上市過程估值會有較大變化；預(yù)計市值如何確定，是否需要有機構(gòu)出具估值報告；此外還有建議，希望后續(xù)針對分拆上市出臺具體要求。

對于交易特別規(guī)定，保薦機構(gòu)關(guān)注較多的有投資者適當(dāng)性制定、上市初期的價格波動等環(huán)節(jié)。

此外，對于科創(chuàng)板項目券商可以跟投的安排目前保薦機構(gòu)間的分歧也較大。對此，有觀點認(rèn)為，券商跟投其實體現(xiàn)的是券商責(zé)任的加強和監(jiān)管的后退。

對于上述這些建議，有分析認(rèn)為，注冊制的核心是市場化、法制化，未來一些制度可以根據(jù)實踐逐步完善，此外在試點階段也不排除出現(xiàn)一些窗口指導(dǎo)的可能，總之，注冊制的監(jiān)管、審核將以信息披露為核心。

配套細(xì)則還需完善

“在科創(chuàng)板實行注冊制后，保薦機構(gòu)的‘玩法’將和過去大不相同，這可能會動投行過去的一些‘奶酪’。”

上海某資深保代向火山君（微信公眾號：huoshan5188）表示，在注冊制背景下，保薦機構(gòu)的壓力增大將無法避免，“從保薦機構(gòu)向交易所反饋的問題來看，有不少都是免除自己責(zé)任、規(guī)避自身風(fēng)險的建議。在注冊制背景下，投行就應(yīng)該承擔(dān)更大風(fēng)險和責(zé)任，否則就不是注冊制。”

“到了注冊制階段，還要讓監(jiān)管機構(gòu)像過去那樣進(jìn)行全方位的嚴(yán)格審核是不合理的，就應(yīng)該加大中介機構(gòu)的責(zé)任，這樣才可能真正地實現(xiàn)市場化。”他指出。

他表示，設(shè)置50萬的科創(chuàng)板投資門檻，應(yīng)該是監(jiān)管層從科創(chuàng)板的風(fēng)險特征出發(fā)考慮的，如果科創(chuàng)板還是嚴(yán)格的核準(zhǔn)制，那么可以不用設(shè)置這樣的門檻，但在注冊制環(huán)境下就有必要設(shè)置這樣的門檻。

對于市場擔(dān)憂的在設(shè)置門檻后可能導(dǎo)致的科創(chuàng)板交易流動性不足問題，有行業(yè)人士認(rèn)為，后續(xù)監(jiān)管層或會考慮出臺投資者適當(dāng)性操作指南，此外后續(xù)也有可能會考慮在科創(chuàng)板推出做市商制度。

此外，還有保薦機構(gòu)人士向火山君（微信公眾號：huoshan5188）表示，目前關(guān)于科創(chuàng)板項目的保薦工作相關(guān)細(xì)則還有待盡早完善，比如對科創(chuàng)板公司IPO信息披露的具體要求還不太明確，希望交易所能對科創(chuàng)板招股書的格式準(zhǔn)則有一定指引。

除了保薦機構(gòu)心里有話說外，一些國內(nèi)大型一級市場投資機構(gòu)人士心里也有話說。“對于科創(chuàng)板，雖然期待很高，但其實大家還是在看結(jié)果。”國內(nèi)某大型投資機構(gòu)相關(guān)負(fù)責(zé)人向記者表示。

他向火山君（微信公眾號：huoshan5188）坦言，“我們這邊大致符合科創(chuàng)板要求的被投企業(yè)沒有上百家，也有幾十家。在科創(chuàng)板剛開板時，我們有推部分符合條件且自身融資需求較急迫的企業(yè)上市的計劃，不過剛開始我們也不會追求讓所有儲備企業(yè)早期在科創(chuàng)板上市，而是先觀察一下科創(chuàng)板正式開通后的運行、機構(gòu)投資者的認(rèn)可程度等情況。”

保薦機構(gòu)責(zé)任邊界待定

除此之外，在此次保薦機構(gòu)的系列建議中也有一些歷來是行業(yè)的共識。

在一些行業(yè)人士看來，實行注冊制后，在一定程度上保薦機構(gòu)要起到一定隱形背書的作用，不過歷來保薦機構(gòu)作為中介機構(gòu)如何在執(zhí)業(yè)過程中保持中立性一直存在問題。

某大型券商投行人士向火山君（微信公眾號：huoshan5188）反映，在注冊制下，保薦機構(gòu)是資本市場的重要參與者，起到提供市場投資標(biāo)的、把關(guān)投資標(biāo)的質(zhì)量的作用。讓保薦機構(gòu)保持中立、負(fù)起責(zé)任也一直是監(jiān)管的重要目標(biāo)，但在保薦機構(gòu)看來，現(xiàn)在最大的問題不是要負(fù)起責(zé)任，而是責(zé)任邊界不清和無法免責(zé)。

他指出，關(guān)于下一步的相關(guān)制度建設(shè)，投行業(yè)內(nèi)歷來是有共識的，其核心是監(jiān)管機構(gòu)應(yīng)該進(jìn)一步明確保薦機構(gòu)相關(guān)的工作范圍和責(zé)任邊界，對部分盡職調(diào)查事項作出統(tǒng)一的要求，要允許在執(zhí)業(yè)過程中出現(xiàn)一定相關(guān)過失，在相應(yīng)履行到位，但仍然沒有發(fā)現(xiàn)公司造假事項的，要允許保薦機構(gòu)免責(zé)或者從輕處罰。在此基礎(chǔ)上，對依然違規(guī)的保薦機構(gòu)應(yīng)予以重罰，例如暫停執(zhí)業(yè)，甚至是吊銷有關(guān)牌照。

他認(rèn)為，在《上海證券交易所科創(chuàng)板股票發(fā)行上市審核規(guī)則（征求意見稿）》明確了發(fā)行人及中介機構(gòu)違規(guī)行為的相關(guān)責(zé)任，對于中介機構(gòu)責(zé)任的壓嚴(yán)壓實，但還是沒有對投行的責(zé)任邊界有明確說明和界定。