圖片來源：攝圖網(wǎng)

2019年以來，在A股市場(chǎng)整體反彈的同時(shí)，亦爆出了多只“地雷股”：或是業(yè)績預(yù)告向下修正，或是被質(zhì)疑財(cái)務(wù)造假受到監(jiān)管部門調(diào)查……

隨著年報(bào)季的來臨，機(jī)構(gòu)預(yù)期爆出業(yè)績地雷的案例仍將繼續(xù)出現(xiàn)，因此盡管近期市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好顯著提升，也要格外重視可能出現(xiàn)的“雷陣雨”。

個(gè)股“黑天鵝”頻現(xiàn)

1月21日，康得新發(fā)布公告稱，在證券監(jiān)管部門調(diào)查過程中，同時(shí)經(jīng)公司自查，發(fā)現(xiàn)公司存在被大股東占用資金的情況。此前在1月16日，公司公告未能按照約定償付2018年度第一期超短期融資券的本息10.4億元，已構(gòu)成實(shí)質(zhì)違約。與無法償還債務(wù)形成鮮明沖突的是，康得新截至2018年三季度末的賬面貨幣資金高達(dá)150.14億元，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)其財(cái)務(wù)造假的質(zhì)疑。

康得新僅是近期爆出“地雷”的公司之一。事實(shí)上，2019年以來，A股大盤震蕩向上陸續(xù)收復(fù)失地的另一面是，個(gè)股層面的“黑天鵝”頻頻出現(xiàn)，其中部分個(gè)股的股東名單中也出現(xiàn)了基金等機(jī)構(gòu)投資者的身影。

統(tǒng)計(jì)顯示，截至1月19日，已經(jīng)有27家上市公司對(duì)年報(bào)業(yè)績預(yù)告進(jìn)行了修正，多達(dá)13家向下修正業(yè)績預(yù)告，其中方正電機(jī)、步森股份、大慶華科、常鋁股份和中捷資源5家上市公司業(yè)績直接出現(xiàn)了“由盈轉(zhuǎn)虧”的大變臉，商譽(yù)減值是不少上市公司業(yè)績變臉的重要原因。以常鋁股份為例，其公告，根據(jù)子公司上海朗脈潔凈技術(shù)股份有限公司的經(jīng)營情況及未來的行業(yè)情況，公司認(rèn)為其存在商譽(yù)減值跡象，因此將業(yè)績預(yù)告由此前的7500萬元-1.4億元下修至虧損4.5億-虧損3.8億元。

除去業(yè)績下修公告外，其他如三安光電、康美藥業(yè)等個(gè)股也均因財(cái)務(wù)問題爆出“地雷”。對(duì)此，諸多機(jī)構(gòu)人士均表示，如果“黑天鵝”、“地雷陣”持續(xù)引爆，將在一定程度上挫傷投資者持股信心，使風(fēng)險(xiǎn)偏好趨于保守。

進(jìn)入1月下旬之后，市場(chǎng)進(jìn)入了較為敏感的時(shí)間窗口。華寶基金指出，不考慮2018年三季報(bào)公布的年報(bào)業(yè)績預(yù)測(cè)(歷史上這個(gè)預(yù)測(cè)在經(jīng)濟(jì)下行期下修的概率很大)，自2018年11月截至最新，有230多家上市公司公布了2018年的業(yè)績預(yù)告，2019年1月底前預(yù)計(jì)有密集的業(yè)績預(yù)告披露，要關(guān)注業(yè)績超預(yù)期可能帶來的股價(jià)波動(dòng)。

“防雷”成為常態(tài)

事實(shí)上，考慮到2018年以來宏觀經(jīng)濟(jì)下行的壓力、2018年去杠桿的影響以及上市公司存量商譽(yù)規(guī)模高企，對(duì)于此次財(cái)報(bào)季“地雷”的密集程度，不少基金經(jīng)理也均有心理準(zhǔn)備。

數(shù)據(jù)顯示，截至2018年三季報(bào)，全部A股的商譽(yù)合計(jì)達(dá)到1.45萬億元，占全部A股所有者權(quán)益的4.1%。其中創(chuàng)業(yè)板商譽(yù)的絕對(duì)值2762億元，占所有者權(quán)益的比例達(dá)到19.4%。在企業(yè)盈利整體下行背景下，被并購標(biāo)的業(yè)績變臉的可能性增加，成為創(chuàng)業(yè)板商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)的引爆點(diǎn)。

“不僅僅是商譽(yù)，庫存、應(yīng)收賬款都可能存在減值風(fēng)險(xiǎn)，從而爆出‘地雷’。”上海一位公募基金經(jīng)理表示，在積極把握階段性反彈行情的同時(shí)，也要心存一份警惕。

一些機(jī)構(gòu)人士分析表示，在當(dāng)下的市場(chǎng)環(huán)境中，不排除一些上市公司“財(cái)務(wù)大洗澡”的可能性，主動(dòng)“爆雷”讓業(yè)績“慘到底”，為未來留出空間。

私募基金世誠投資認(rèn)為，上市公司盈利很可能構(gòu)成預(yù)期差。“我們猜測(cè)目前業(yè)績小幅倒退的一致預(yù)期只計(jì)入了宏觀經(jīng)濟(jì)下行對(duì)企業(yè)的客觀沖擊，并未考慮上市公司管理層主動(dòng)調(diào)節(jié)報(bào)表利潤的主觀影響。三個(gè)因素讓我們有理由提出這樣的疑慮。”首先，主觀利潤調(diào)節(jié)向來具有順周期屬性；其次，目前的政策環(huán)境有“鼓勵(lì)”企業(yè)保留業(yè)績的傾向；第三，從應(yīng)收款計(jì)提到商譽(yù)減值準(zhǔn)備，上市公司有主觀調(diào)節(jié)的“良好物質(zhì)基礎(chǔ)”。雖然難以量化該等主觀影響，且公司之間差異巨大，但這一階段性的趨勢(shì)不可避免。

而對(duì)于財(cái)務(wù)造假的甄別，私募基金少數(shù)派投資指出，財(cái)務(wù)造假必有各種端倪，上市子公司與集團(tuán)或關(guān)聯(lián)公司之間的不合常理的關(guān)聯(lián)交易就是警訊。簡(jiǎn)單的體內(nèi)循環(huán)容易被識(shí)破，于是往往進(jìn)行復(fù)雜的體外循環(huán)乃至層出不窮的財(cái)務(wù)創(chuàng)新，譬如金額過大的預(yù)付賬款、存貨、其它應(yīng)收款(關(guān)聯(lián)方往來)，經(jīng)投資活動(dòng)流出轉(zhuǎn)為固定資產(chǎn)/在建工程，上市公司、大股東、關(guān)聯(lián)方之間虛假采購造成現(xiàn)金流活動(dòng)的假象，預(yù)付款偽裝經(jīng)營出現(xiàn)金額/增幅過大的股東及關(guān)聯(lián)方占款且與合同邏輯不匹配等。

透明度成重要選股指標(biāo)

正是因?yàn)閭€(gè)股層面的“黑天鵝”出現(xiàn)的頻率可能加大，不少基金表示，在這波市場(chǎng)反彈時(shí)，也需要注意合理安排各個(gè)股的倉位，注意避免踏空風(fēng)險(xiǎn)與個(gè)股“黑天鵝”風(fēng)險(xiǎn)。從基金經(jīng)理們的選擇來看，一些業(yè)績透明度更高的藍(lán)籌和白馬股仍然受到青睞。

“防不勝防，不如不防。最穩(wěn)妥的做法是遠(yuǎn)離看不懂的公司，回歸高確定、可持續(xù)、低估值、高分紅的投資品種，賺自己能夠把握的錢。”少數(shù)派投資表示。

朱雀投資也表示，撇開行業(yè)因素，白馬龍頭股將成為最值得配置的方向，原因有五：一是高于行業(yè)平均的增長，二是低于行業(yè)平均的估值，三是更強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，四是未來世界級(jí)的企業(yè)將從中產(chǎn)生，五是國外增量資金的主要配置對(duì)象。在無風(fēng)險(xiǎn)收益下降的背景下，預(yù)計(jì)龍頭消費(fèi)股吸引力還會(huì)進(jìn)一步上升。

從一些基金經(jīng)理的配置思路來看，以外資為代表的增量資金流入的方向也成為重要的考慮因素。世誠投資表示，在結(jié)構(gòu)上偏向于兩類方向：一是盈利水平和估值水平都已處于歷史相對(duì)底部、短期有盈利改善進(jìn)而導(dǎo)致估值有低位修復(fù)動(dòng)力的行業(yè)，二是雖然估值沒有特別的優(yōu)勢(shì)但將持續(xù)受惠于機(jī)構(gòu)投資者特別是外資流入的板塊。

華寶基金最新策略報(bào)告也認(rèn)為，短期預(yù)計(jì)市場(chǎng)仍會(huì)情緒面向好，上周陸股通累計(jì)流入了200多億的資金，對(duì)匯率和市場(chǎng)都起到了穩(wěn)定的作用。但考慮到市場(chǎng)主線目前仍比較紊亂，交易和博弈情緒較重，配置重于交易?；?、地產(chǎn)鏈條仍建議配置，如果考慮海外資金的偏好，消費(fèi)板塊可能短期仍有相對(duì)收益。