瘋狂，是釘在瑞幸身上最頑固的標(biāo)簽。

在剛過(guò)去的二季度，瑞幸似乎將這一標(biāo)簽再次加固——凈虧損6.8億元（單位：人民幣，下同）達(dá)到歷史新高，與去年同期相比虧損擴(kuò)大逾1倍。盡管虧損狀況正在得到控制，虧損率不斷收窄，且營(yíng)收、新增門(mén)店、累計(jì)交易用戶、月活用戶、門(mén)店運(yùn)營(yíng)等多項(xiàng)指標(biāo)都持續(xù)向好，但市場(chǎng)對(duì)瑞幸的虧損依舊無(wú)比敏感，持續(xù)虧損已成為瑞幸的阿喀琉斯之踵。

與極其敏感的市場(chǎng)情緒相比，華爾街卻顯得相當(dāng)“遲鈍”。財(cái)報(bào)發(fā)布前，瑞幸向美國(guó)SEC遞交的一份文件顯示，華爾街頂級(jí)對(duì)沖基金Point72增持了瑞幸咖啡，持股超過(guò)5%。

輿論情緒消極，但資本的力量卻激進(jìn)。當(dāng)人們說(shuō)它“蒙眼狂奔”時(shí)，是否只是一種感性認(rèn)知？瑞幸的生意，你究竟看懂了幾分？

瘋狂中殘存著理智

如果說(shuō)瑞幸是瘋狂的，那它的瘋狂則主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面，其一在于開(kāi)店的擴(kuò)張速度較快，其二在于不計(jì)成本的補(bǔ)貼舉措，歸根結(jié)底，還是落在虧損的狀態(tài)上。由于巨額虧損，瑞幸這些舉措被釘上了瘋狂的標(biāo)簽。

然而，通過(guò)第二季度財(cái)報(bào)我們看到，瘋狂的瑞幸似乎還殘存著一絲理智。

更理智“擴(kuò)張”：開(kāi)店增速預(yù)期放緩

顯然，在要增長(zhǎng)還是要利潤(rùn)這個(gè)問(wèn)題上，瑞幸目前更偏向于前者。縱觀整個(gè)中概股第二季度財(cái)報(bào)不難發(fā)現(xiàn)，目前大環(huán)境下，大家都在緊衣縮食，想盡辦法削減成本，增加利潤(rùn)。在此背景下，瑞幸似乎并沒(méi)有把利潤(rùn)（虧損）放在心上，仍然在專(zhuān)心致志地搞擴(kuò)張。

匆忙趕路的瑞幸，為自己定下了2019年底總門(mén)店數(shù)超過(guò)4500家的激進(jìn)目標(biāo)。截至2018年末，瑞幸的門(mén)店數(shù)量為2,073家，這意味著要完成新年目標(biāo)，瑞幸需在2019年再開(kāi)出2,427家新店。

時(shí)間軸撥過(guò)半年，瑞幸新增門(mén)店數(shù)卻不足900家。對(duì)此，瑞幸管理層表示目前仍然維持年底達(dá)到4500家門(mén)店的指引不變，這意味著整個(gè)下半年瑞幸需要新開(kāi)1537家門(mén)店。

圖片來(lái)源：瑞幸，智氪研究院（截至2019年8月23日）

然而，整體來(lái)看，盡管下半年開(kāi)店數(shù)量將繼續(xù)增加，但是擴(kuò)張的速度卻在放緩。智氪研究院估算，第三和第四季度瑞幸新開(kāi)店數(shù)量將分別達(dá)到639個(gè)和898個(gè)，對(duì)應(yīng)的同比增速分別為13%和2%，相比第二季度的78%，瑞幸的擴(kuò)張速度似乎正在漸漸放慢下來(lái)。

由此可見(jiàn)，即便是在大家都轉(zhuǎn)而注意利潤(rùn)的時(shí)期，瑞幸仍然將擴(kuò)張擺在了重要位置，幸而在擴(kuò)張的同時(shí)瑞幸還保留著一絲理智，否則便真的成了“蒙眼狂奔”。

更理智“燒錢(qián)”：補(bǔ)貼效率提升

瑞幸的“無(wú)限場(chǎng)景”戰(zhàn)略，都是通過(guò)瘋狂燒錢(qián)來(lái)實(shí)現(xiàn)，“免費(fèi)喝”幾乎可以稱(chēng)得上是最先為瑞幸打開(kāi)市場(chǎng)的標(biāo)語(yǔ)。受此影響，高市場(chǎng)費(fèi)用率一度成為拖累瑞幸利潤(rùn)表現(xiàn)的頭號(hào)殺手。

然而，同樣是花錢(qián)，瑞幸的錢(qián)卻逐漸花得不再盲目。瑞幸在花錢(qián)上的理智體現(xiàn)為獲客成本的降低以及補(bǔ)貼效率的提升。

自2018年第一季度至2019年第一季度，瑞幸每個(gè)新用戶的獲取成本由103.5元下降至17.0元。盡管在今年第二季度有所上升，但其主要原因在于瑞幸上線的新茶飲品牌小鹿茶正處于推廣期，為此廣告費(fèi)用出現(xiàn)暫時(shí)性提高而導(dǎo)致的。

整體來(lái)看，瑞幸的用戶獲取成本已經(jīng)得到了控制，后續(xù)能否持續(xù)保持將成為關(guān)鍵。

數(shù)據(jù)來(lái)源：瑞幸（截至2019年8月23日）

事實(shí)上，“免費(fèi)喝”是瑞幸最開(kāi)始給大家留下瘋狂印象的原因。然而，免費(fèi)補(bǔ)貼券作為最直接的獲客方式卻展現(xiàn)了一個(gè)向好的趨勢(shì)。

瑞幸公布的數(shù)據(jù)顯示，市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用構(gòu)成中的每個(gè)新客戶首杯免費(fèi)補(bǔ)貼費(fèi)變得越來(lái)越少。2019年第二季度，單個(gè)用戶的產(chǎn)品補(bǔ)貼費(fèi)用（免費(fèi)產(chǎn)品推廣費(fèi)用/新增用戶）只有6.5元，同比去年為11.8元，環(huán)比上個(gè)季度減少了0.4元。

數(shù)據(jù)來(lái)源：瑞幸，智氪研究院（截至2019年8月23日）

這意味著，要么有越來(lái)越多的新用戶并非因?yàn)槊赓M(fèi)補(bǔ)貼券而成為瑞幸的新用戶，要么由于單杯咖啡成本的下降，瑞幸的每一杯免費(fèi)補(bǔ)貼的效率都在提升。前者說(shuō)明瑞幸的品牌影響力在增加，后者則體現(xiàn)了瑞幸正在逐步獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的好處。

從數(shù)據(jù)上來(lái)看，單杯成本和每個(gè)新用戶的免費(fèi)產(chǎn)品補(bǔ)貼費(fèi)呈正相關(guān)關(guān)系，由此猜測(cè)，隨著規(guī)模經(jīng)濟(jì)的出現(xiàn)，瑞幸免費(fèi)補(bǔ)貼的效率也正在提高。

相比難以掌控的廣告效果，免費(fèi)產(chǎn)品這種補(bǔ)貼方式一方面能更直接地獲客，一方面又能享受公司規(guī)模經(jīng)營(yíng)帶來(lái)的成本下降的好處，何嘗不是一種更理智花錢(qián)的方式呢？

由此看來(lái)，瑞幸雖然燒錢(qián)，但這錢(qián)燒得并不盲目，一直被外界所詬病的“燒錢(qián)換流量”的底層商業(yè)邏輯也似乎不再站得住腳。

瑞幸不是“孩子氣”

從創(chuàng)建到上市，瑞幸只花了不到兩年時(shí)間，對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)而言，瑞幸的擴(kuò)張策略似乎過(guò)于年輕氣盛。但觀察瑞幸的擴(kuò)張步伐可以知道，瑞幸并不是“孩子氣”，它其實(shí)有通過(guò)不斷變革自身的商業(yè)模式以使公司更加成熟。

不斷關(guān)閉廚房店、減少悠享店，把更多精力投入到快取店，是瑞幸近兩個(gè)季度的重點(diǎn)舉措。截至2019年Q2，快取店占比由去年第一季度的29%提高至93%。

數(shù)據(jù)來(lái)源：瑞幸（截至2019年8月23日）

對(duì)比瑞幸三種門(mén)店的功能可以發(fā)現(xiàn)，最開(kāi)始以外賣(mài)廚房店為主和現(xiàn)在以自提店為主的商業(yè)模式有一個(gè)本質(zhì)的區(qū)別，即配送費(fèi)用由誰(shuí)承擔(dān)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：瑞幸（截至2019年8月28日）

外賣(mài)廚房是瑞幸早期發(fā)展主要采取的布點(diǎn)模式，也是最省錢(qián)的店面類(lèi)型，但在瑞幸的擴(kuò)張策略上卻具有較大局限性——履約成本高，為吸引新用戶瑞幸只得為此付出高補(bǔ)貼成本，2018年初，外賣(mài)快遞費(fèi)占總營(yíng)收的比重可以達(dá)到42%，這顯示了外送費(fèi)對(duì)公司盈利能力的拖累。

為此，門(mén)店結(jié)構(gòu)的調(diào)整成為解決這一問(wèn)題的最主要方法。自提店多布局在寫(xiě)字樓、商廈一角，一方面可以通過(guò)自提降低外賣(mài)訂單比重，節(jié)省配送費(fèi)，一方面又更加靠近消費(fèi)場(chǎng)景，可以更大程度地進(jìn)行品牌宣傳和推廣。

數(shù)據(jù)來(lái)源：瑞幸，智氪研究院（截至2019年8月23日）

通過(guò)用自提取代外送，瑞幸在配送費(fèi)用上的壓力不斷減輕，直到第一季度下降至20%，第二季度外賣(mài)訂單比重下降至19.8%，單筆配送補(bǔ)貼費(fèi)下降至0.8元。

數(shù)據(jù)來(lái)源：瑞幸（截至2019年8月23日）

通過(guò)調(diào)整門(mén)店結(jié)構(gòu)，瑞幸不只有效地降低了自己的盈利壓力，還不斷培養(yǎng)用戶新的消費(fèi)習(xí)慣。自外賣(mài)開(kāi)始盛行以來(lái)，超市、花店等幾乎所有商品都時(shí)興配送到家，用戶的消費(fèi)習(xí)慣由“去購(gòu)物”變成了“買(mǎi)回來(lái)”，在這樣的大背景下，瑞幸卻反其道而行之，培養(yǎng)用戶“去取貨”的習(xí)慣。

這種模式像極了快遞柜。然而，相比快遞柜的飽受詬病，用戶對(duì)瑞幸則相對(duì)寬容。從用戶的復(fù)購(gòu)行為上看，時(shí)間越長(zhǎng)的用戶，在瑞幸上花的錢(qián)越多，這或許意味著用戶習(xí)慣正在養(yǎng)成。

數(shù)據(jù)來(lái)源：瑞幸（截至2019年8月23日）

星巴克反向偷師，瑞幸為他人“鋪路”

瑞幸前進(jìn)的每一步，都有些許星巴克的影子。

瑞幸采用以一種“降維打擊”的方法，以更低成本的快取店加速擴(kuò)張，將與星巴克的戰(zhàn)火更加聚焦于門(mén)店數(shù)量上。但問(wèn)題是，瑞幸門(mén)店數(shù)量>星巴克門(mén)店數(shù)量，是否等同于瑞幸市場(chǎng)份額>星巴克市場(chǎng)份額？

事實(shí)上，瑞幸把星巴克當(dāng)做對(duì)手的同時(shí)，也引起了星巴克的警覺(jué)，開(kāi)始打響反擊之戰(zhàn)。因而在上述問(wèn)題的答案出世之前，星巴克先想辦法讓這一問(wèn)題失去成立的前提——不被瑞幸在門(mén)店指標(biāo)上超越。星巴克的做法是復(fù)制瑞幸的商業(yè)模式，不僅繼續(xù)為消費(fèi)者提供“第三空間”的咖啡消費(fèi)場(chǎng)景，還要把瑞幸的咖啡外賣(mài)和到店自取份額吞下。

在與餓了么聯(lián)手推出“專(zhuān)星送”服務(wù)后，今年7月，星巴克又在北京金融街開(kāi)出全球首家“啡快”概念店，主打線上下單+門(mén)店自提/配送服務(wù)，直接對(duì)標(biāo)瑞幸快取店——這家店甚至直接開(kāi)在瑞幸快取店不到20米的地方，火藥味十足。此外，線上零售業(yè)務(wù)也被星巴克提到了更高的戰(zhàn)略位置，負(fù)責(zé)線上零售的“數(shù)字創(chuàng)新”部門(mén)被拆分為獨(dú)立單元，不再是過(guò)去星巴克的一個(gè)邊緣化業(yè)務(wù)。

星巴克CEO凱文·約翰遜曾表示直言不諱地表示，“你喝的是咖啡，而不是咖啡館”，瑞幸的小門(mén)店不能與星巴克門(mén)店提供的全套服務(wù)相提并論。如今，用“你喝的咖啡館（服務(wù)和環(huán)境），更是咖啡（性價(jià)比和便利）”來(lái)形容星巴克的舉措似乎更貼切。

星巴克逆風(fēng)轉(zhuǎn)向，也讓瑞幸有些措手不及——這或許說(shuō)明瑞幸辛苦摸索出的快取店業(yè)態(tài)，實(shí)際上并沒(méi)有核心的競(jìng)爭(zhēng)壁壘，瑞幸培養(yǎng)起用戶線上下單、到店自取的消費(fèi)習(xí)慣后，這些用戶很有可能流向星巴克“啡快”，甚至其他任何一家提供該項(xiàng)服務(wù)的咖啡店，為他人做了嫁衣。

盈利真的遙遙無(wú)期？

業(yè)界總喜歡用“蒙眼狂奔”來(lái)形容瑞幸。瑞幸的成長(zhǎng)路徑宛若一匹脫韁野馬、不計(jì)虧損地瘋狂擴(kuò)張。但如今，站上二級(jí)市場(chǎng)舞臺(tái)的瑞幸開(kāi)始接受資本市場(chǎng)的審視，從前那個(gè)“不考慮盈利”的瑞幸一去不復(fù)返。

“瑞幸的虧損符合預(yù)期，將持續(xù)補(bǔ)貼三到五年，目前不考慮盈利”，直到在納斯達(dá)克掛牌上市當(dāng)天，錢(qián)治亞都堅(jiān)持戰(zhàn)略性虧損的策略。但在2019年第二季度的財(cái)報(bào)中，瑞幸開(kāi)始提起一個(gè)詞——盈虧平衡。

瑞幸不能無(wú)休止虧損、終究是要考慮盈利的。

即將到來(lái)的店面盈虧平衡點(diǎn)

瑞幸方面預(yù)計(jì)到今年三季度，其門(mén)店將實(shí)現(xiàn)盈虧平衡，而在過(guò)去的二季度，瑞幸取得了階段性成果，門(mén)店運(yùn)營(yíng)虧損為5577萬(wàn)元，較去年同期的8171萬(wàn)元下降31.7%，門(mén)店毛虧損率下降至6.4%。

帶入每季度門(mén)店運(yùn)營(yíng)虧損所對(duì)應(yīng)的門(mén)店數(shù)量（門(mén)店運(yùn)營(yíng)虧損/門(mén)店數(shù)量）可發(fā)現(xiàn)，2018年Q2瑞幸在經(jīng)營(yíng)624家門(mén)店的情況下，單店運(yùn)營(yíng)虧損為13.1萬(wàn)元；而在2019年Q2門(mén)店接近3000家的前提下，瑞幸單店運(yùn)營(yíng)虧損僅為1.9萬(wàn)元。

這表明，隨著用戶規(guī)模和訂單量的增加，瑞幸的門(mén)店經(jīng)營(yíng)效率已獲較大提升，規(guī)模經(jīng)濟(jì)開(kāi)始起到了作用，預(yù)計(jì)隨著門(mén)店毛利率的轉(zhuǎn)正，瑞幸整體的虧損情況也將逐步得到緩解。

瑞幸說(shuō)白了做得是咖啡和食品的生意，單就這個(gè)商業(yè)模式來(lái)說(shuō)，成本可以被分為兩大部分，第一部分為固定成本，第二部分為可變成本。所謂固定成本就是指店面的租金、咖啡設(shè)備、人員等固定支出，還有因咖啡銷(xiāo)量而不斷變化的可變成本。

這種商業(yè)模式是一種最典型的規(guī)模經(jīng)濟(jì)，訂單量和用戶規(guī)模的增加將有效攤薄固定成本，因而瑞幸的瘋狂也并非盲目之舉。

還有足夠的盈利空間

星巴克作為一個(gè)成熟的咖啡店，盡管商業(yè)模式上有所差別，但仍然可以作為瑞幸天然的參照物。通過(guò)觀察可以看到，在目前的基礎(chǔ)上，瑞幸的各項(xiàng)成本仍然有很大的優(yōu)化空間。

分別對(duì)比兩家公司在材料成本、門(mén)店租金及折舊成本方面的支出效率，可發(fā)現(xiàn)瑞幸在前兩項(xiàng)上均有10%的提升空間；折舊成本方面，亦有5%提升空間。星巴克作為一家足夠成熟的咖啡企業(yè)，在門(mén)店經(jīng)營(yíng)方面已經(jīng)成熟，而“初生牛犢”的瑞幸由于處于擴(kuò)張期，新門(mén)店較多意味著其當(dāng)下的盈利能力并不是最終能力的體現(xiàn)。

然而，成熟階段來(lái)臨后，瑞幸并非不能趕上星巴克。舉例來(lái)說(shuō)，瑞幸自提店占地面積較小，就可以大幅降低租金成本，這意味著在商店租金和其他運(yùn)營(yíng)成本上，瑞幸的提升空間不止10個(gè)百分點(diǎn)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：星巴克，瑞幸，智氪研究院（截至2019年8月23日）材料成本率=材料成本/總營(yíng)收，依次類(lèi)推。

除此之外，定價(jià)較低也是瑞幸比星巴克盈利能力略遜一籌的原因。但是，隨著產(chǎn)品種類(lèi)逐漸豐富，可以使得公司擁有更多定價(jià)權(quán)，通過(guò)發(fā)布一些高毛利產(chǎn)品改善其產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。8月19日，luckin coffee發(fā)布周邊產(chǎn)品：39000個(gè)限量版鹿角隨行吸管杯，同時(shí)在售的還有經(jīng)典幸運(yùn)咖啡杯。相比咖啡和小食，周邊產(chǎn)品的售價(jià)顯然更高，兩款產(chǎn)品分別定價(jià)139元和58元。除了發(fā)布周邊，瑞幸還有諸如小鹿茶等新產(chǎn)品。通過(guò)對(duì)這些新品的嘗試，瑞幸可以差別化商品定價(jià)，有的負(fù)責(zé)賺錢(qián)，有的負(fù)責(zé)獲客，公司手上仍然有可以打的牌。

由此看來(lái)，瑞幸實(shí)現(xiàn)盈利的那天并非遙遙無(wú)期。

瑞幸能走到今天，無(wú)外乎兩點(diǎn)：差異化競(jìng)爭(zhēng)，以及野蠻擴(kuò)張。這種打法短期內(nèi)能占領(lǐng)一定市場(chǎng)，初步培養(yǎng)起用戶的消費(fèi)習(xí)慣。但長(zhǎng)期來(lái)看，隨著老牌咖啡店在快取店業(yè)務(wù)方面的跟進(jìn)，瑞幸的商業(yè)模式?jīng)]有較高壁壘的弊端會(huì)逐漸顯現(xiàn)，未來(lái)用戶消費(fèi)習(xí)慣一旦成型，很有可能流失從而成為其他咖啡品牌的用戶。因而瑞幸還需要尋找新的商業(yè)壁壘，持續(xù)培養(yǎng)用戶忠誠(chéng)度。

為了能迅速占領(lǐng)市場(chǎng)，瑞幸正在不斷的擴(kuò)張店面，竭力拉新。在這種高投入下，虧損的確會(huì)持續(xù)一段時(shí)間，但同時(shí)這也是創(chuàng)業(yè)公司初期必須經(jīng)歷的階段。只要能順利跨過(guò)這個(gè)階段，瑞幸能實(shí)現(xiàn)盈利并非遙遙無(wú)期。

借用瑞幸投資人黎輝的說(shuō)法：瑞幸確有狂奔，但絕對(duì)不是蒙眼。

封面圖片來(lái)源：每日經(jīng)濟(jì)新聞