在資管新規(guī)中被特別標(biāo)記為“另行規(guī)定”的資管產(chǎn)品投資兩類基金（創(chuàng)業(yè)投資基金和政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金，下稱“兩類基金”）的相關(guān)規(guī)定，一年半后終于被六部門一槌定音。

10月25日，六部門聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于進一步明確規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理產(chǎn)品投資創(chuàng)業(yè)投資基金和政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金有關(guān)事項的通知》，指出凡是符合通知要求的兩類基金，均在接受資管產(chǎn)品及私募投資基金投資時不視為一層資管產(chǎn)品。

也就是說，資管產(chǎn)品和私募基金投資兩類基金時，將豁免受雙層嵌套的制約，因為投資它們不被視為嵌套。

三名銀行業(yè)資管人士在接受記者采訪時均提及的共性觀點是：不可否認六部門新規(guī)對資管資管產(chǎn)品投資兩類基金送來了政策豁免紅利；但在實際的業(yè)務(wù)運作中，由于資管新規(guī)對底層資產(chǎn)期限匹配的硬性要求，理財資金在短期內(nèi)對股權(quán)類資產(chǎn)的投資仍舊不會大幅上升，新規(guī)作用有限。

投資兩類基金被正式豁免嵌套制約

《資管新規(guī)》出臺前，嵌套一度很流行。銀行、信托、證券、基金、期貨、保險資管、金融資產(chǎn)投資公司等多個不同牌照的主體在開展資管業(yè)務(wù)時，在合格投資者、投資范圍、杠桿約束等面對的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)是完全不統(tǒng)一的。這就導(dǎo)致資管產(chǎn)品常通過多層嵌套和通道業(yè)務(wù)來變相放大杠桿規(guī)模；同時，向上無法識別最終投資者，向下無法識別底層資產(chǎn)，產(chǎn)生風(fēng)險。

這也就是為什么監(jiān)管部門此前頻頻通過紅頭文件、窗口指導(dǎo)、現(xiàn)場檢查等各種方式來限制委托貸款、銀信合作、銀證合作、銀證信合作等通道業(yè)務(wù)監(jiān)管套利行為。

《資管新規(guī)》在第二十二條第一款、第二款首次對這種行為明文禁止，指出“資產(chǎn)管理產(chǎn)品可以再投資一層資產(chǎn)管理產(chǎn)品，但所投資的資產(chǎn)管理產(chǎn)品不得再投資公募證券投資基金以外的資產(chǎn)管理產(chǎn)品”。

也就是說，除投資于公募基金外，任何兩個資管產(chǎn)品間進行投資，均構(gòu)成嵌套——這就是被資管人士定義為“雙層嵌套”。但同時，《資管新規(guī)》又留了個口子，將資管產(chǎn)品投資兩類基金的定性留白，專門注明“另行規(guī)定”。

直到一年半后的今天，六部門下發(fā)通知明確符合要求的兩類基金接受資管產(chǎn)品及私募基金投資時，不被視為一層資管，投資它們不被視為雙層嵌套；同時通知還指出，過渡期內(nèi)投向兩類基金的資管產(chǎn)品，整體視為合格投資者，不合并計算該產(chǎn)品的投資者人數(shù)。

銀行資管人士：“很難放開手腳”

新規(guī)下發(fā)之后，財富管理50人論壇很快引用數(shù)據(jù)分析新規(guī)出臺動機：截至今年6月末，中國創(chuàng)業(yè)投資市場可投資本量約8800億元，政府引導(dǎo)金市場到位資金超4萬億元，兩者已成為中國股權(quán)投資市場最重要參與者。但隨著銀行等傳統(tǒng)金融機構(gòu)出資受限，市場源頭資金驟減，主要指標(biāo)均呈下挫態(tài)勢。尤其是創(chuàng)業(yè)投資市場，募資金額斷崖式下跌，投資事件數(shù)量和金額劇降，市場情緒低迷。

新規(guī)無疑能在一定程度上緩解這一情況，但難以否認的是，緩解的程度或許很有限。

“現(xiàn)在把規(guī)矩說明白了，我們就可以發(fā)行這一類的產(chǎn)品，去向私人銀行和其他機構(gòu)募集資金。但是因為資管新規(guī)對產(chǎn)品形態(tài)的規(guī)則已經(jīng)改變了，資金池模式已經(jīng)完全不能存在了，必須要匹配客戶風(fēng)險收益的屬性和特征。所以我們還是很難放開手腳。”一名上市銀行理財子公司籌備組人士告訴上證報。

另外兩名大中型銀行資管部負責(zé)人表達了類似觀點。其中一位華南股份行資管部總經(jīng)理表示，對于銀行理財投資兩類基金的積極性而言，最根本的約束不是雙層或幾層嵌套的問題，而是“（期限）不得錯配”的問題。

“你聽說過創(chuàng)投基金是一年的嗎，那還能叫創(chuàng)投嗎？沒個三五七年不叫創(chuàng)投。創(chuàng)投和產(chǎn)業(yè)基金的期限都很長，所以我們在募資端是很有難度的，尤其是如果底層資產(chǎn)收益率又不高的話，根本募不到錢”，一名華東區(qū)銀行資管部負責(zé)人對上證報直言。

雖然新規(guī)并不一定在短時間之內(nèi)就能夠馬上激起機構(gòu)資管產(chǎn)品投股權(quán)類資產(chǎn)的熱情，但它還是對存量的老產(chǎn)品進行了妥善安排，這點頗受受訪人士歡迎。

新規(guī)指出，對于其出臺前已簽訂認繳協(xié)議且符合規(guī)定的兩類基金，過渡期內(nèi)，金融機構(gòu)可以發(fā)行老產(chǎn)品出資，但應(yīng)當(dāng)控制在存量產(chǎn)品整體規(guī)模內(nèi)，并有序壓縮遞減，防止過渡期結(jié)束時出現(xiàn)斷崖效應(yīng)；過渡期結(jié)束仍未到期的，可經(jīng)金融監(jiān)管部門同意，采取適當(dāng)安排妥善處理。

上海證券報記者 劉筱攸

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