每經(jīng)記者 黃小聰    每經(jīng)編輯 葉峰    

“太嚇人了，我本來(lái)全投了中短債，還好一看到新聞就全跑了，現(xiàn)在手里都沒(méi)有了，暫時(shí)一段時(shí)間是不會(huì)再買債基了，至少到明年再說(shuō)了。”一位投資者向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者說(shuō)道。

2020年臨近尾聲，本來(lái)只想圖個(gè)穩(wěn)健收益的投資者們，被債基的下跌給嚇怕了。

記者注意到，進(jìn)入11月份以來(lái)， “爆雷債券”、“踩雷基金”不斷刷屏，基金凈值單日跌超7%、8%屢屢出現(xiàn)。有的甚至短短幾天時(shí)間就把一年的收益都跌沒(méi)了。

而如果從今年以來(lái)的收益情況來(lái)看，在虧損榜單中，多只債券型基金的虧損幅度竟然都快趕上原油類基金了，年內(nèi)虧損最多的債基已將近40%。

這還是我們印象中穩(wěn)健投資的債基嗎？當(dāng)信仰破滅，機(jī)構(gòu)有何反思？投資者又該如何看待此次事件的影響并作出理性的投資？

一個(gè)月跌去一年收益

10月30日，當(dāng)華商回報(bào)1號(hào)當(dāng)日凈值大幅下挫21.18%時(shí)，并未引起市場(chǎng)太大的關(guān)注，因?yàn)檫@并不是該基金第一次出現(xiàn)凈值大幅下跌，2020年4月9日，該基金凈值也曾出現(xiàn)單日下跌23.97%的情況。

隨著其持有的“16申信01”估值不斷下調(diào)，基金凈值也是持續(xù)下滑，截至11月20日，累計(jì)凈值僅有0.5357元。

如果說(shuō)這只債基對(duì)投資者的影響還局限于小范圍，那么可能更多投資者不會(huì)想到，進(jìn)入到11月份，伴隨著更多的債基出現(xiàn)“踩雷”的情況，影響會(huì)進(jìn)一步蔓延開來(lái)。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，進(jìn)入11月以來(lái)，部分債基單日凈值跌幅接近或超過(guò)5%，有的甚至單日下跌超過(guò)8%。

具體來(lái)看，11月10日，華泰紫金豐益中短債A和C，凈值分別下跌8.75%和8.74%；11月13日，華泰紫金智鑫3個(gè)月定開，凈值下跌4.82%，東方永興18個(gè)月A和C，當(dāng)日凈值下跌4.61%和4.62%；11月16日，博時(shí)富誠(chéng)純債，凈值下跌7.78%。

截至11月17日，梳理近一周債基表現(xiàn)，有26只中長(zhǎng)期純債基金和短期純債基金的跌幅超過(guò)2%，具體如下：

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind

對(duì)于純債基金而言，去年全年表現(xiàn)最好的基金，年度收益也沒(méi)有超過(guò)10%，市場(chǎng)收益中位數(shù)在4%-5%之間。按照這個(gè)跌幅來(lái)看，僅僅一周時(shí)間，這些純債基金基本上就跌去了去年市場(chǎng)平均收益的一半，而有的基金更是把全年的收益跌沒(méi)了。

比如博時(shí)富誠(chéng)純債，2019年全年收益4.26%，截至11月17日，近一周跌幅7.86%；融通歲歲添利B，2019年全年收益3.58%，截至11月17日，近一周跌幅6.33%；東方永興18個(gè)月C，2019年全年收益2.24%，截至11月17日，近一周跌幅4.62%。

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，記者統(tǒng)計(jì)

再?gòu)慕粋€(gè)月情況來(lái)看，同樣只看中長(zhǎng)期純債基金和短期純債基金，截至11月17日，WIND數(shù)據(jù)顯示，近一個(gè)月有多達(dá)35只凈值跌幅超過(guò)2%，10只凈值跌幅超過(guò)5%，最大的月度跌幅達(dá)13.84%。

具體如下：

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者發(fā)現(xiàn)，部分跌幅居前的債基，其實(shí)從10月底開始就已經(jīng)有征兆，到了11月份更是出現(xiàn)連續(xù)下跌。

比如華泰紫金豐利中短債C，繼10月23日凈值大跌6.11%之后，11月10日和11月11日凈值跌幅分別為3.51%和3.2%；還有華泰紫金豐益中短債C，10月23日凈值跌幅1.15%，自11月9日起，凈值更是連跌7天（截至11月17日），其中11月10日凈值大跌8.74%。

如果不只是單看純債基金，進(jìn)一步梳理二級(jí)債基、偏債混合型基金等，截至11月17日，今年以來(lái)跌幅最大的債基，竟然已經(jīng)接近40%，整體來(lái)看，今年以來(lái)跌幅超過(guò)5%的債基如下：

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，記者統(tǒng)計(jì)

違約-拋售-應(yīng)對(duì)贖回壓力

債基大跌背后的原因，無(wú)非就是兩種情況，一是遭遇大額贖回，因凈值小數(shù)點(diǎn)位數(shù)原因造成的凈值波動(dòng)；另一種原因就是債基“踩雷”了。

上述這些基金基本都是后者，其實(shí)今年以來(lái)，債券違約的情況并不少見，WIND數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，截至2020年11月17日，年內(nèi)違約的債券數(shù)量已達(dá)115只，雖然還不及2019年的184只，但也逼近了2018年的125只。

不過(guò)在違約前主體評(píng)級(jí)在AAA級(jí)的只有海航集團(tuán)、永煤控股、紫光集團(tuán)等少數(shù)幾個(gè)，另外華晨集團(tuán)較早之前也是AAA級(jí)，在違約之前降至AA-。

尤其是華晨集團(tuán)、永煤控股的違約，被業(yè)內(nèi)看作是一步步打破了對(duì)信用債的信仰。先是華晨集團(tuán)旗下的“17華汽05”于2020年10月23日到期后無(wú)法兌付，隨后永煤控股旗下的“20永煤SCP003”截至2020年11月10日同樣未能足額償付資金，構(gòu)成實(shí)質(zhì)違約。

有公募基金經(jīng)理表示，“此次違約對(duì)市場(chǎng)的影響還是比較大，此前市場(chǎng)并沒(méi)有充分的心理準(zhǔn)備，永煤控股違約之前也沒(méi)有給到警示的作用，它不像華晨集團(tuán)在違約之前，市場(chǎng)已經(jīng)有充分的反應(yīng)，是有心理預(yù)期的。另外，永煤控股所處的行業(yè)，這兩年的景氣度尚可，違約主要還是因?yàn)榉敲簶I(yè)務(wù)導(dǎo)致的結(jié)果。”

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，違約發(fā)生之后，多只債券進(jìn)一步大幅下跌，比如13平煤債，11月6日的收盤價(jià)還在97.5元，但11月11日、11月12日分別下跌12.82%和9.65%，價(jià)格更是直接跌到了76元；19紫光01，在11月初時(shí)價(jià)格已經(jīng)跌至38元，但11月13日，價(jià)格最低探至11.52元。

這樣兇猛的殺跌方式，對(duì)于持有的基金來(lái)說(shuō)，凈值影響自然不言而喻。比如3季度末持有“13平煤債”的華泰紫金豐利中短債基金，從上述凈值情況可以看出，截至11月17日，近一個(gè)月跌幅均超過(guò)13%。

上述基金經(jīng)理表示：“違約事件除了直接影響到債券的發(fā)行，交易的偏離度也明顯加大，另外，投資人、資管類機(jī)構(gòu)信用風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，固收產(chǎn)品面臨贖回壓力并進(jìn)一步拋售債券，還有金融機(jī)構(gòu)對(duì)質(zhì)押券的管理更加嚴(yán)格。”

招商基金固定收益投資部副總監(jiān)馬龍也指出，“華晨、永煤集團(tuán)先后構(gòu)成實(shí)質(zhì)性違約，導(dǎo)致信用債市場(chǎng)情緒較差；隨后風(fēng)險(xiǎn)偏好進(jìn)一步向其他具有相似點(diǎn)的信用債轉(zhuǎn)移，部分債基因持有違約債券，凈值下滑面臨贖回壓力，通過(guò)拋售高流動(dòng)性債券或拆入資金應(yīng)對(duì)贖回壓力。”

不過(guò)也有業(yè)內(nèi)人士指出，雖然此次的債券違約，引發(fā)市場(chǎng)震動(dòng)，甚至可能對(duì)債券市場(chǎng)的融資功能造成影響，但目前來(lái)看，拋售的量不是特別大。

另外，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者梳理基金三季度末的債券持倉(cāng)，真正進(jìn)入到前五大持倉(cāng)而且已經(jīng)“爆雷”的債券，持倉(cāng)量并不是特別大，比如對(duì)于永煤控股旗下債券的持倉(cāng)，在基金3季報(bào)中，僅有創(chuàng)金合信匯澤純債三個(gè)月持有35萬(wàn)張的“17永煤MTN001”，以及江信增利A持有20萬(wàn)張的“20永煤SCP004”。

創(chuàng)金合信匯澤純債三個(gè)月重倉(cāng)債券 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind

江信增利A重倉(cāng)債券 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind

當(dāng)然，還有些持倉(cāng)由于沒(méi)有進(jìn)入到基金前5大重倉(cāng)中而未體現(xiàn)，但大多已經(jīng)反應(yīng)在上述基金的凈值中，如果后續(xù)違約債的數(shù)量繼續(xù)增多，可能對(duì)基金的影響會(huì)進(jìn)一步加大。

除了對(duì)凈值的直接影響，從更深一層的影響來(lái)看，有基金公司人士認(rèn)為：“此次違約事件之后，未來(lái)市場(chǎng)將對(duì)信用資質(zhì)較弱、債務(wù)負(fù)擔(dān)重的企業(yè)更加警惕。弱資質(zhì)企業(yè)的融資成本上升，優(yōu)質(zhì)企業(yè)與弱資質(zhì)企業(yè)的信用利差將繼續(xù)拉大。”

擇券邏輯受到挑戰(zhàn)：信用債不能靠信仰

其實(shí)從近幾年來(lái)看，債券爆雷的情況經(jīng)常出現(xiàn)，特別是2018年以來(lái)，每年違約的債券都超過(guò)百只。

仔細(xì)分析這些年債券爆雷的行業(yè)、區(qū)域以及機(jī)構(gòu)的受傷經(jīng)歷，可以發(fā)現(xiàn)，隨著爆雷債券的增多，每一次總會(huì)有部分基金深陷其中，而基金能做的事情很有限，如果不能提前預(yù)判，就只能是等待違約處理，然后不斷總結(jié)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，重新構(gòu)建擇券邏輯。

以近5年的事件為例，比如在2015年-2016年時(shí)，那時(shí)候煤炭、鋼鐵、水泥、有色等行業(yè)，是主要的違約重災(zāi)區(qū)。比較典型的代表比如山水水泥，由于債券違約，包括中融基金、創(chuàng)金合信基金在內(nèi)的多家基金公司都曾將其告上法庭。

也正是由于爆雷行業(yè)的集中性，彼時(shí)機(jī)構(gòu)投資者在擇券時(shí)，出現(xiàn)很強(qiáng)的行業(yè)傾向性，盡量回避違約重災(zāi)區(qū)，有業(yè)內(nèi)人士也表示，2016年時(shí)，其實(shí)是存在比較明顯的行業(yè)利差。

而到了2018年時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者的擇券邏輯再次受到了挑戰(zhàn)，wind數(shù)據(jù)顯示，2018年全年的債券違約數(shù)量達(dá)125只，相比于2017年的34只，出現(xiàn)了大幅增長(zhǎng)。

歷年違約發(fā)生金額統(tǒng)計(jì)（截至11月21日 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind）

違約增長(zhǎng)的背后，機(jī)構(gòu)投資者發(fā)現(xiàn)違約的企業(yè)有不少來(lái)自于東北等地方，因此業(yè)內(nèi)盛傳“投資不過(guò)山海關(guān)”。此時(shí)擇券的邏輯已經(jīng)不僅僅是需要對(duì)行業(yè)作出選擇，同時(shí)對(duì)區(qū)域也出現(xiàn)了偏好。

這個(gè)期間比較典型的代表比如丹東港集團(tuán)，7只債券近80億元出現(xiàn)違約，“13丹東港MTN1”、“14丹東港MTN001”、“15丹東港MTN001”、“16丹港01”等一個(gè)個(gè)熟悉的債券名字依然在耳邊回響，基金公司“踩雷”之后，又只能是一次次提起訴訟。

此外，在2018年的違約中，還有不少是民營(yíng)企業(yè)，比如神霧集團(tuán)等。這波違約潮之后，機(jī)構(gòu)投資者的擇券邏輯進(jìn)一步升級(jí)，從選行業(yè)、到選區(qū)域，再到開始注重企業(yè)的性質(zhì)。因此也就出現(xiàn)了在2018年之后，大家都更喜歡買國(guó)企、央企、或是地產(chǎn)龍頭的一些債券等。

但此次永煤控股違約的出現(xiàn)，相當(dāng)于是把機(jī)構(gòu)投資者這兩年建立以來(lái)的擇券邏輯再一次打破了，連3A評(píng)級(jí)的國(guó)有企業(yè)都出現(xiàn)違約了，下一步該怎么擇券。

馬龍也指出，這一波違約和2018年的違約潮較大的不同點(diǎn)在于，2018年違約的主體主要以中小民企為主，本輪違約涉及到了信用級(jí)別較高的國(guó)企，所以恐慌情緒傳染較快，對(duì)債市產(chǎn)生了一定的沖擊。

上述公募基金經(jīng)理坦言：“此次違約事件帶給我們的啟示就是，信用債投資不能完全靠信仰了，需要更加關(guān)注企業(yè)的情況，以前總是希望把投資做得簡(jiǎn)單一些，覺得只要落在條條框框里面就可以投，但現(xiàn)在來(lái)看，對(duì)于這種產(chǎn)業(yè)債，還是應(yīng)該自下而上，不僅要關(guān)注其主營(yíng)業(yè)務(wù)，還要進(jìn)一步關(guān)注非主營(yíng)業(yè)務(wù)；其次，還要關(guān)注企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿率，做更詳盡的盡職調(diào)查，合并報(bào)表還是應(yīng)該跟母公司的報(bào)表一起來(lái)看；另外，要關(guān)注企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，特別是在有沖擊性事件的情況下，就有可能造成一系列的違約。”

另?yè)?jù)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者獲悉，此次違約事件之后，已經(jīng)有基金公司加大了對(duì)持倉(cāng)的企業(yè)債梳理，迅速篩查組合里面的債券，先排除是不是持有，如果持有，應(yīng)該怎么應(yīng)對(duì)。同時(shí)，對(duì)持有債券的行業(yè)分散度、流動(dòng)性等再次進(jìn)行評(píng)估，以及對(duì)外部信用等級(jí)的變化、債券異常成交、偏離估值等方面重點(diǎn)關(guān)注。

調(diào)整或持續(xù)，投資者短期謹(jǐn)慎介入

當(dāng)然，對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，可能隨著債券違約的發(fā)生，更關(guān)心的是相關(guān)事件的持續(xù)性以及還是不是可以進(jìn)行投資。

植信投資研究院高級(jí)研究員黃春華表示，“我們認(rèn)為大可不必恐慌。受多種因素影響，此次信用債出現(xiàn)階段性調(diào)整，預(yù)計(jì)調(diào)整還將持續(xù)一段時(shí)間，但不會(huì)影響信用債市場(chǎng)的長(zhǎng)期健康發(fā)展。”

“一方面，從目前情況看，債市尚未出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能。市場(chǎng)總體情況良好，違約率從各個(gè)維度看都可控。但與此同時(shí)，也要看到，一些評(píng)級(jí)較高的國(guó)企展現(xiàn)出來(lái)的違約傾向，如不及時(shí)處置，的確有可能帶來(lái)短期傳染性風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，我們注意到，近期已向市場(chǎng)大量投放流動(dòng)性，本月12、13號(hào)分別凈投放900億、1600億資金，預(yù)計(jì)后面還將持續(xù)投放。流動(dòng)緊張狀況大概率將得到緩解，信用債的拋壓也會(huì)明顯減弱，市場(chǎng)將逐步恢復(fù)平穩(wěn)。” 黃春華進(jìn)一步說(shuō)道。

而馬龍也表示，“短期視角來(lái)看，市場(chǎng)不可避免會(huì)有對(duì)信用債的避險(xiǎn)情緒，高等級(jí)和低等級(jí)債券的利差將進(jìn)一步拉大，出現(xiàn)分化行情，弱資質(zhì)的主體和個(gè)券影響較大。但中長(zhǎng)期視角來(lái)看，結(jié)合當(dāng)前的靜態(tài)票息來(lái)說(shuō)，債券的配置價(jià)值較大。”

不過(guò)也有業(yè)內(nèi)人士指出：“一直以來(lái)，做債的邏輯都是配置，不是交易，其實(shí)真正的高收益?zhèn)怯脕?lái)交易，不是用來(lái)配置。當(dāng)前，我們?cè)诎l(fā)生了信用債違約事件之后，確實(shí)應(yīng)該去思考未來(lái)應(yīng)該怎么做，比如違約后的處置，信息透明度等，但如果這些都做好了，當(dāng)違約變成常態(tài)化，我們要考慮的是怎么與它共存，而不是說(shuō)違約了，你就必須要有兜底。”

具體到基金方面，其實(shí)對(duì)于違約處置的安排也正在逐步完善中，10月30日，中基協(xié)剛剛發(fā)布《證券投資基金側(cè)袋機(jī)制操作細(xì)則（試行）》，所謂的側(cè)袋機(jī)制，是指將基金投資組合中的特定資產(chǎn)從原有賬戶分離至一個(gè)專門賬戶進(jìn)行處置清算，目的在于有效隔離并化解風(fēng)險(xiǎn)，確保投資者得到公平對(duì)待，屬于流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理工具。

以后當(dāng)碰到債券違約事件時(shí)，基金就可以采用側(cè)袋機(jī)制進(jìn)行違約后管理，而不用像現(xiàn)在一樣，投資者只能面臨著凈值大幅虧損，而基金公司為了應(yīng)付流動(dòng)危機(jī)，只能自掏腰包去申購(gòu)份額。

此外，目前面臨著這些債券出現(xiàn)違約，債基凈值出現(xiàn)下滑，普通投資者又該如何選擇基金呢？

有第三方分析人士指出：“現(xiàn)階段債基投資的專業(yè)度越來(lái)越高，普通投資者也需要對(duì)債市有基本了解，要先看債基的投資范圍是偏利率債基還是偏信用債基，同時(shí)對(duì)利率債、信用債的基本特征有基本的認(rèn)知，初步了解債券的時(shí)間價(jià)值、信用價(jià)值等因素。”

“總之，在選擇和投資債基之前首先需要明白自己的風(fēng)險(xiǎn)偏好、資金性質(zhì)和能力圈，同時(shí)參考第三方獨(dú)立機(jī)構(gòu)的相關(guān)建議做出選擇。作為普通投資者，更建議選擇頭部基金管理公司、規(guī)模較大的債基產(chǎn)品進(jìn)行投資。”該分析人士進(jìn)一步說(shuō)道。

黃春華則建議：“投資者當(dāng)前應(yīng)盡量規(guī)避弱投資資質(zhì)、高杠桿且面臨較大集中償付壓力的發(fā)債主體；非專業(yè)投資者更建議短期內(nèi)謹(jǐn)慎介入信用債市場(chǎng)，不要盲目追逐高收益。如果沒(méi)有專業(yè)篩選能力，無(wú)疑將暴露在較大的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)當(dāng)中。同時(shí)，由于信評(píng)專業(yè)度是債券內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制的關(guān)鍵，建議盡量選擇信評(píng)實(shí)力強(qiáng)、標(biāo)準(zhǔn)嚴(yán)格的公募債券基金。”

記者：黃小聰

編輯：葉峰

視覺：劉陽(yáng)

排版：陳彥希