每經(jīng)記者 金喆    實(shí)習(xí)生 黃穎琳    每經(jīng)編輯 宋思艱    

當(dāng)一級(jí)市場(chǎng)的融資熱情還在節(jié)節(jié)攀升，二級(jí)市場(chǎng)的股價(jià)表現(xiàn)卻頻頻遇冷。

12月15日，百濟(jì)神州（688235，SH）正式登陸科創(chuàng)板，成為全球首家“A+H+N”（A股、港股、美股）三地上市的創(chuàng)新藥企。然而開(kāi)盤(pán)遇破發(fā)，首日股價(jià)下跌16.42%，收盤(pán)價(jià)為160.98元/股。受此影響，百濟(jì)神州港股（06160，HK）跟跌7.64%。實(shí)際上，自10月下旬以來(lái)，醫(yī)藥股就開(kāi)始出現(xiàn)罕見(jiàn)的新股破發(fā)潮，不少投資者紛紛感慨，“打新行不通了”。

對(duì)此，上海泓湖投資管理有限公司基金經(jīng)理湯詩(shī)語(yǔ)在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時(shí)表示，商業(yè)模式和估值問(wèn)題都是導(dǎo)致破發(fā)的原因。“打新躺賺”的邏輯顯然需要轉(zhuǎn)變，港股破發(fā)已是常見(jiàn)現(xiàn)象，而在新股詢價(jià)新規(guī)之后，IPO發(fā)行價(jià)可能定得非常高，也增加了A股的破發(fā)概率。

百濟(jì)神州上市首日破發(fā)公司：仍非常樂(lè)觀

作為創(chuàng)新藥賽道的頭部企業(yè)，百濟(jì)神州共有3款自主研發(fā)藥物正在上市銷(xiāo)售，分別為BTK小分子抑制劑百悅澤、抗PD-1單抗百澤安（替雷利珠單抗注射液）和PARP抑制劑百匯澤。另有8款自主研發(fā)候選藥物處于臨床在研、以及37款處于臨床或商業(yè)化階段的合作產(chǎn)品。

百濟(jì)神州上市公告書(shū)提到，由于公司屬于生物科技公司，目前保持持續(xù)高額研發(fā)投入，截至本上市公告書(shū)簽署之日，尚未實(shí)現(xiàn)盈利。截至2021年6月30日，公司累計(jì)未分配利潤(rùn)為-300.76億元。

針對(duì)此次科創(chuàng)板發(fā)行，百濟(jì)神州擬募集資金總額達(dá)221.60億元（行使超額配售選擇權(quán)之前），主要用于藥物臨床試驗(yàn)研發(fā)、研發(fā)中心建設(shè)、生產(chǎn)基地研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目及補(bǔ)充流動(dòng)資金等。發(fā)行定價(jià)為192.60元/股，發(fā)行股份總數(shù)為1.15億股，全部為公開(kāi)發(fā)行新股，不設(shè)老股轉(zhuǎn)讓。

值得一提的是，此次發(fā)行還引入“綠鞋”機(jī)制，授予中金公司不超過(guò)初始發(fā)行股份數(shù)量15.00%的超額配售選擇權(quán)。若股票上市后發(fā)行人股票的市場(chǎng)交易價(jià)格低于發(fā)行價(jià)格，則獲授權(quán)主承銷(xiāo)商可通過(guò)超額配售股票募集的資金在二級(jí)市場(chǎng)買(mǎi)入發(fā)行人的股票，以促進(jìn)其股價(jià)穩(wěn)定。

但護(hù)盤(pán)效果似乎不太明顯。一位不愿具名的業(yè)內(nèi)人士表示，此次破發(fā)或許早有預(yù)兆。12月7日晚間，百濟(jì)神州披露發(fā)行結(jié)果，網(wǎng)上投資者繳款認(rèn)購(gòu)數(shù)約為4038.7萬(wàn)股、網(wǎng)下投資者認(rèn)購(gòu)5637.72萬(wàn)股。但是，網(wǎng)上投資者并沒(méi)有全額認(rèn)購(gòu)，數(shù)據(jù)顯示，其放棄認(rèn)購(gòu)數(shù)量為103.25萬(wàn)股，棄購(gòu)金額達(dá)到1.99億元。

面對(duì)首日破發(fā)的狀況，百濟(jì)神州首席財(cái)務(wù)官王愛(ài)軍對(duì)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，一個(gè)時(shí)點(diǎn)的股價(jià)受多種因素的影響，公司非常尊重資本市場(chǎng)的運(yùn)行規(guī)律，未來(lái)重在分配資源，與已有的戰(zhàn)略重點(diǎn)進(jìn)行匹配。“我們非常樂(lè)觀，公司可以通過(guò)業(yè)務(wù)里程碑的進(jìn)步，給投資者帶去合理的回報(bào)。”

醫(yī)藥股頻繁破發(fā) 業(yè)內(nèi)：打新投資邏輯已發(fā)生變化

實(shí)際上，自10月下旬以來(lái)，醫(yī)藥股就開(kāi)始相繼出現(xiàn)新股破發(fā)的罕見(jiàn)現(xiàn)象。例如，可孚醫(yī)療（301087，SZ）、華蘭股份（301093，SZ）、成大生物（688739，SH）上市首日分別下跌4.43%、10.09%和27.27%。

無(wú)獨(dú)有偶，12月10日再現(xiàn)破發(fā)時(shí)刻。CRO龍頭企業(yè)凱萊英（06821，HK）赴港上市當(dāng)天始終在低位徘徊，最后收盤(pán)下跌4.64%，一手虧約1800港元。罕見(jiàn)病創(chuàng)新藥企北?？党?B（01228，HK）更是深度破發(fā)，跌幅26.93%。固生堂（02273，HK）同樣跌破發(fā)行價(jià)，最終勉強(qiáng)收平。在科創(chuàng)板上市的迪哲醫(yī)藥（688192，SH）也難逃走弱，下跌超21%。

對(duì)此，湯詩(shī)語(yǔ)認(rèn)為，醫(yī)藥新股頻繁破發(fā)，是受到多種因素的疊加影響。最主要的原因是部分創(chuàng)新藥公司的研發(fā)管線的創(chuàng)新性不足，導(dǎo)致其商業(yè)模式很難成立，其研發(fā)的產(chǎn)品在可銷(xiāo)售的生命周期內(nèi)難以覆蓋研發(fā)、管理等各項(xiàng)費(fèi)用。

在商業(yè)模式之后，才是估值的問(wèn)題。就港股醫(yī)藥股來(lái)說(shuō)，總體看，二級(jí)市場(chǎng)的估值水平已經(jīng)低于一級(jí)市場(chǎng)了，如果強(qiáng)行在Pre-IPO輪估值的基礎(chǔ)上再上浮數(shù)十個(gè)百分點(diǎn)來(lái)定價(jià)，出現(xiàn)破發(fā)事件理所當(dāng)然。至于在A股市場(chǎng)，則與新股詢價(jià)規(guī)則改變有關(guān)，新規(guī)則容許出現(xiàn)高定價(jià)，破發(fā)概率自然有所增加。

湯詩(shī)語(yǔ)補(bǔ)充稱：“A股的估值仍然是極其高的，即便破發(fā)，也還不至于讓一、二級(jí)市場(chǎng)定價(jià)倒掛，至少現(xiàn)在如此；但未來(lái)新股供應(yīng)量越來(lái)越大，就不好說(shuō)了。”

在他看來(lái)，當(dāng)前“打新躺賺”的投資邏輯已然發(fā)生變化，打新股需要仔細(xì)甄別。招商證券研報(bào)同樣認(rèn)為，詢價(jià)新規(guī)有利于提升首發(fā)定價(jià)市場(chǎng)化程度，一二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)差或?qū)⒅饾u收窄，也許新股破發(fā)在未來(lái)將成為常態(tài)，但對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，需要理性參與新股投資，結(jié)合基本面研判，提高精選標(biāo)的的能力。

至于未來(lái)醫(yī)藥行業(yè)的投資邏輯如何調(diào)整，華西證券一份2022年度策略報(bào)告指出，從二級(jí)市場(chǎng)投資角度看，“買(mǎi)賽道、買(mǎi)龍頭”的投資策略，輕易獲得超額收益的難度將會(huì)加大。明年醫(yī)藥板塊的投資機(jī)會(huì)將比較“散”，更多來(lái)自“自下而上”個(gè)股的選擇，挖掘“基本面具有積極顯著向好變化、估值較低”的個(gè)股，更加容易獲得投資機(jī)會(huì)。

封面圖片來(lái)源：視覺(jué)中國(guó)