每經(jīng)記者 陳晨    每經(jīng)編輯 何劍嶺    

圖片來源： 攝圖網(wǎng)_300323186

3月11日，恒生科技指數(shù)跳空大幅低開，早盤一度跌近9%，截至收盤跌幅縮窄至4.28%，再創(chuàng)階段性新低。與此同時(shí)，市場(chǎng)有傳聞稱“今天雪球爆炸了，我們公司和恒生科技指數(shù)掛鉤的雪球，一天的敲入量超過了之前歷史的總和，今年三月份以前的雪球在今天全部敲入”。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，其實(shí)，每逢市場(chǎng)跌幅較大時(shí)，就會(huì)有“雪球產(chǎn)品集中達(dá)到敲入位置，開始拋售股票，引發(fā)市場(chǎng)踩踏”的聲音。比如前期圍繞“中證500雪球產(chǎn)品集中敲入導(dǎo)致踩踏”的聲音還在耳畔，只是這次輪到了恒生科技指數(shù)。但實(shí)際上，前述被傳“爆了”的雪球產(chǎn)品，掛鉤標(biāo)的為恒生科技指數(shù)，規(guī)模并不大。

雪球并非近期股指調(diào)整的主導(dǎo)因素

雪球?qū)_盤行為是否能造成大規(guī)模股指拋壓，首先得看雪球有多大的規(guī)模。記者從多方面了解到，雪球市場(chǎng)規(guī)模很難獲得精確的數(shù)據(jù)，市場(chǎng)普遍預(yù)計(jì)，雪球的規(guī)模略超千億級(jí)別。

比如興業(yè)研究大類資產(chǎn)配置團(tuán)隊(duì)預(yù)計(jì)，2021年一季度末，收益憑證類雪球產(chǎn)品規(guī)模約720億元；資管類雪球產(chǎn)品規(guī)模約773億元，合計(jì)1500億元左右。此外，信達(dá)金工團(tuán)隊(duì)在去年8月也測(cè)算，截至2021年上半年末，雪球類產(chǎn)品的存續(xù)規(guī)模應(yīng)為1300億至1500億之間。

雖然尚不清楚雪球產(chǎn)品最新的規(guī)模情況，但國(guó)信證券近日發(fā)布的研究報(bào)告顯示，拉長(zhǎng)時(shí)間來看，所謂“雪球產(chǎn)品”發(fā)行的實(shí)質(zhì)性縮量是在去年8月以來監(jiān)管趨嚴(yán)后開始的：先是從券商強(qiáng)化“雪球產(chǎn)品”風(fēng)險(xiǎn)管理，到券商資管投資“雪球產(chǎn)品”的凈值紅線，再到信托公司、個(gè)人投資者的相關(guān)限制。當(dāng)時(shí)正值“雪球產(chǎn)品”發(fā)行高峰，經(jīng)歷過一輪下降后，現(xiàn)在的規(guī)模只少不增。

“今年2月底滬深兩市A股總市值、流通市值分別在80、70萬億左右，按照證監(jiān)會(huì)的統(tǒng)計(jì)，去年12月滬深股市股票成交金額、日均成交金額分別為25.9萬億和1.12萬億，很難想象千億規(guī)模的雪球產(chǎn)品就能導(dǎo)致開年寬基指數(shù)出現(xiàn)如此的走勢(shì)。”上述研究報(bào)告進(jìn)一步指出。

此外，中信證券也有分析表示，針對(duì)中證500快速調(diào)整，市場(chǎng)一度擔(dān)憂或是雪球產(chǎn)品因敲入而大幅減倉(cāng)，但根據(jù)調(diào)研了解到存續(xù)雪球產(chǎn)品的密集敲入?yún)^(qū)間依然低于當(dāng)前股指期貨點(diǎn)位，因此雪球仍處于越跌越買的狀態(tài)，并不是近期股指調(diào)整的主導(dǎo)因素。申萬宏源證券同樣稱，不宜高估雪球的負(fù)反饋效應(yīng)。

雪球產(chǎn)品并非穩(wěn)賺不賠

雪球產(chǎn)品是資管新規(guī)后，證券公司推出的創(chuàng)新產(chǎn)品。雪球結(jié)構(gòu)產(chǎn)品是承受敲入風(fēng)險(xiǎn)、獲得遠(yuǎn)高于無風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)的產(chǎn)品。雪球結(jié)構(gòu)產(chǎn)品底層為結(jié)構(gòu)化券商收益憑證（發(fā)行方式更多樣，比如私募、信托、理財(cái)產(chǎn)品等），除了票息外附帶敲入、敲出條款，其本質(zhì)是投資者向券商賣出帶障礙價(jià)格的看跌期權(quán)。

2021年上半年雪球產(chǎn)品成為網(wǎng)紅爆款，之所以備受關(guān)注，最主要還是因?yàn)檠┣蚪Y(jié)構(gòu)產(chǎn)品在敲出、未敲入未敲出、敲入后再敲出這三種情況下，產(chǎn)品都會(huì)獲利，只有發(fā)生敲入后未敲出，產(chǎn)品才會(huì)出現(xiàn)虧損。

因此，有一些機(jī)構(gòu)將雪球產(chǎn)品宣傳成固定收益類產(chǎn)品，忽視了雪球產(chǎn)品存在的風(fēng)險(xiǎn)，比如部分證券公司分支機(jī)構(gòu)在銷售底層資產(chǎn)為雪球結(jié)構(gòu)的資管產(chǎn)品時(shí)，片面強(qiáng)調(diào)“高收益”。然而，很多投資者都不是很了解這個(gè)產(chǎn)品的情況，容易造成投資者盲目投資。比如前述提到恒生科技指數(shù)掛鉤的雪球產(chǎn)品，如果后續(xù)到期還未能敲出，投資者就可能就要蒙受大幅虧損。

去年11月，深圳證監(jiān)局指出，在銷售涉及“雪球”結(jié)構(gòu)的資管產(chǎn)品過程中，各資管公司應(yīng)當(dāng)：一是嚴(yán)格落實(shí)適當(dāng)性要求，審慎評(píng)估投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好，充分揭示產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及潛在風(fēng)險(xiǎn)，確保投資者風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力與產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)相匹配；二是持續(xù)加強(qiáng)銷售行為管控，嚴(yán)禁使用“保本”“穩(wěn)賺”等詞匯誘導(dǎo)投資者購(gòu)買或片面強(qiáng)調(diào)收益，慎用“最高”“最佳”“最強(qiáng)”等表述，并加強(qiáng)銷售人員規(guī)范培訓(xùn)；三是規(guī)范銷售文件審查，統(tǒng)一制作并認(rèn)真審核宣傳推介材料、信息披露文件以及其他相關(guān)文件，確保對(duì)外披露的文件均經(jīng)過合規(guī)審查并集中存檔。