每日經(jīng)濟(jì)新聞 2023-01-13 18:18:37
每經(jīng)記者 王海慜 每經(jīng)編輯 肖芮冬
去年11月以來,A股市場(chǎng)觸底反彈,然而在此期間,作為“牛市旗手”的券商板塊存在感卻并不強(qiáng),而這也是近年來券商行情的縮影。一些投資者,甚至專業(yè)分析師都不禁感慨,現(xiàn)在投資券商股越來越難。
雖然在最近這輪反彈過程中,A股券商沒能扛起牛市大旗,但泛財(cái)富管理業(yè)務(wù)領(lǐng)先的東方證券、興業(yè)證券等少數(shù)券商走出了獨(dú)立行情,其中東方證券從底部反彈幅度已超過40%。
在港股上市的券商H股漲勢(shì)則更加明顯,最近幾個(gè)月,中金公司H股等已經(jīng)從底部反彈了60%。
值得注意的是,目前以公募基金為代表的主流機(jī)構(gòu)對(duì)于券商板塊的持股呈現(xiàn)出有限且集中化的態(tài)勢(shì)。公募基金本來就少的券商持倉(cāng)又集中在東方財(cái)富、中信證券、華泰證券、國(guó)泰君安、廣發(fā)證券、國(guó)聯(lián)證券、國(guó)金證券等少數(shù)幾只券商中,其他券商基本上處于缺乏機(jī)構(gòu)關(guān)注的狀態(tài)。
去年11月以來,A股、港股市場(chǎng)觸底反彈,不少此前大幅下跌的港股已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了底部反彈,儼然從熊市跑步進(jìn)入了牛市。然而在此期間,作為A股“牛市旗手”的券商板塊的存在感并不強(qiáng),其中行業(yè)內(nèi)還出現(xiàn)了一些“插曲”,比如華泰證券在去年底發(fā)布的大額配股公告,在一定程度上打擊了券商的人氣。而從更長(zhǎng)的視角來看,這其實(shí)是這些年券商整體低迷行情的縮影。
在2020年年中,伴隨著兩市成交額飆升,券商股曾有過一次板塊性行情,不過好景不長(zhǎng),此后券商板塊便陷入了漫長(zhǎng)的調(diào)整中。從2020年8月以來,多數(shù)A股券商已經(jīng)連跌了兩年多,部分券商如海通證券、華創(chuàng)陽(yáng)安、國(guó)投資本、南京證券等甚至連跌了3年。
而從更長(zhǎng)的時(shí)間緯度來看,在2015年之前上市的A股券商股價(jià)基本上處于一種持續(xù)“躺平”的狀態(tài),期間每次較大幅度的反彈幾乎都是拋售的機(jī)會(huì),因?yàn)橹蠊蓛r(jià)通常會(huì)繼續(xù)探底。
早些年市場(chǎng)上明星股“廣發(fā)三寶”吉林敖東、遼寧成大等近年股價(jià)“躺平”的姿態(tài)同樣顯著。以吉林敖東(SZ000623,股價(jià)15.40元,市值179.12億元)為例,在2016年以前,A股的每一輪牛市,該股都不會(huì)缺席,2016年11月是其股價(jià)最后的“高光時(shí)刻”。自此之后便陷入了長(zhǎng)達(dá)6年多的持續(xù)調(diào)整,特別是2019年以來,股價(jià)持續(xù)在一個(gè)小箱體內(nèi)窄幅波動(dòng),“躺平”跡象十分明顯。
《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到,面對(duì)無力上漲、又頻頻融資的券商股,最近有不少投資者在網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)發(fā)帖吐槽。某投資者最近發(fā)帖表示:“十幾年前,當(dāng)A股市場(chǎng)券商股數(shù)量還不多的時(shí)候,大家追捧得很,甚至于吉林敖東和遼寧成大這樣含券商股權(quán)的影子券商也被追捧。自從大量大券商上市,特別是股指期貨上市后,估值遠(yuǎn)高于其他金融股的券商股失去配置價(jià)值……當(dāng)我看好市場(chǎng)時(shí)直接做多股指期貨(等量市值只占用八分之一的資金),不看好市場(chǎng)時(shí),更不會(huì)碰券商。”
據(jù)了解,某頭部券商非銀行業(yè)首席近期在談到券商股的投資機(jī)會(huì)時(shí),也不禁感慨券商股的投資正變得越來越難,“2019年之前券商股的行情是偏早周期的,在牛市初期券商會(huì)先漲。而2019年之后這一特征越來越不明顯,甚至有可能一輪行情快結(jié)束了,券商才漲起來。這折射出市場(chǎng)的變化,以前當(dāng)投資者對(duì)行情比較樂觀時(shí)往往就會(huì)先買券商,現(xiàn)在投資者在做決策時(shí)往往不會(huì)考慮要買哪個(gè)行業(yè),而是會(huì)自下而上精選個(gè)股。”
隨著市場(chǎng)的變遷,過去那種“只要行情來了,買個(gè)券商股就行,最好是經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占比高的券商”的熱情,的確已經(jīng)在市場(chǎng)上逐漸消退。最近幾年以來,從券商板塊的表現(xiàn)來看,和A股大勢(shì)一樣,同樣只存在著結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì),即便是在市場(chǎng)回暖之際,投資者要投資券商也得從一眾券商股中精心挑選一番才行。
去年11月以來,A股市場(chǎng)觸底反彈,然而在此期間,A股券商板塊的存在感并不強(qiáng)。截至目前,A股券商板塊中的大多數(shù)成員股價(jià)仍然在去年10月的底部附近徘徊。
據(jù)Choice數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì),截至今日收盤,去年11月以來,上證指數(shù)的漲幅為10.4%,申萬證券行業(yè)指數(shù)(801193)的累計(jì)漲幅為15%。而在近50只A股券商中,同期能跑贏上證指數(shù)的只有14只,能跑贏申萬證券行業(yè)指數(shù)的只有9只,還有18只券商A股的區(qū)間漲幅低于5%。其中,華創(chuàng)陽(yáng)安、華林證券、華鑫股份的區(qū)間漲幅都小于1%,嚴(yán)重跑輸大盤。
雖然在這輪反彈過程中,A股券商沒有能扛起牛市大旗,但在傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)向財(cái)富管理轉(zhuǎn)型過程中占得先機(jī)的少數(shù)財(cái)富管理型券商,如東方證券、興業(yè)證券、東方財(cái)富等卻走出了獨(dú)立行情,其中東方證券從底部的反彈幅度已超過40%。此外,近期被賣方推薦較多的國(guó)金證券、國(guó)聯(lián)證券的表現(xiàn)也相對(duì)強(qiáng)勢(shì)。這反應(yīng)出,隨著券商beta屬性不斷減弱,投資者需要尋找行業(yè)的alpha。
在上述某頭部券商非銀行業(yè)首席看來,“這些年券商作為市場(chǎng)beta的工具屬性的作用在下降,我們預(yù)計(jì)以后券商板塊出現(xiàn)過去那樣大級(jí)別的整體性行情已經(jīng)越來越難了。”
事實(shí)上,目前以公募基金為代表的主流機(jī)構(gòu)對(duì)于券商板塊的持股已呈現(xiàn)出集中化態(tài)勢(shì)。據(jù)海通證券非銀團(tuán)隊(duì)統(tǒng)計(jì),截至2023年三季度末,公募基金股票投資中券商板塊持倉(cāng)比例為0.76%,較2023年二季度末大幅減少0.77個(gè)百分點(diǎn),同比大幅減少1.05個(gè)百分點(diǎn)。
而這有限的持倉(cāng)又集中在東方財(cái)富、中信證券、華泰證券、國(guó)泰君安、廣發(fā)證券、國(guó)聯(lián)證券、國(guó)金證券、興業(yè)證券、東方證券等少數(shù)幾只券商股上。其中,東方財(cái)富(SZ300059,股價(jià)21.75元,市值2874億元)盡管在去年三季度遭到了基金的大幅減持,但其一家仍然占了公募基金所有券商股倉(cāng)位的一大半。
值得注意的是,自去年11月以來漲幅居前的A股券商,如東方證券、東方財(cái)富、國(guó)聯(lián)證券、興業(yè)證券、國(guó)金證券、中信證券、廣發(fā)證券等均為基金相對(duì)重倉(cāng)的券商股。
不過,在A股券商欲振乏力的同時(shí),近期估值更有性價(jià)比的券商H股,卻出現(xiàn)了較為明顯且持續(xù)的反彈,部分券商的H股,如中金公司、東方證券等券商H股已經(jīng)從底部反彈了近60%。
去年12月16日,中金公司發(fā)布研報(bào)《資本市場(chǎng)行業(yè)2023年展望:乘勢(shì)而上》指出,當(dāng)前A股/H股券商分別交易于1.34x/0.64x P/B(MRQ)、位于過去十年8.4%/歷史5.4%分位數(shù)。橫向?qū)Ρ葋砜矗琀股券商在估值上比同時(shí)在A股上市的券商無疑更有吸引力。
國(guó)內(nèi)券商AH股的溢價(jià)率也能說明問題。即使近期AH股溢價(jià)率有所收斂,但券商H股仍然有較大的折價(jià)。截至今日港股收盤,14只AH股券商的溢價(jià)率最低為40%,最高為287%。
不過,這些H股券商大多也是目前券商行業(yè)的翹楚,能有不錯(cuò)的表現(xiàn)不完全是因?yàn)閎eta,亦具備一定alpha因素。此外,近期港股市場(chǎng)的整體強(qiáng)勢(shì)也對(duì)H股券商有提振作用。
值得一提的是,在2022年,先后有多家券商及券商上市主體披露股東增持和回購(gòu)信息,其中中信證券、廣發(fā)證券、華泰證券、海通證券、中原證券等券商的重要股東紛紛增持公司的H股。
對(duì)于A股券商beta屬性持續(xù)下降的現(xiàn)象,一些賣方機(jī)構(gòu)在一年多之前就有研究。
在2021年10月,海通證券非銀團(tuán)隊(duì)曾發(fā)布過一篇深度報(bào)告《券商股的貝塔屬性為何消失了?》。這篇報(bào)告指出,過去15年中,A股券商一共出現(xiàn)過6波行情,分別是:2006年3月15日~2007年11月2日、2008年11月4日~2009年8月3日、2014年7月11日~2015年4月23日、2018年10月19日~2019年3月7日、2020年6月18日~2020年7月9日、2021年5月11日~2021年8月27日。
在2008年11月4日~2009年8月3日的這輪行情中,滬深300及上證指數(shù)累計(jì)最大漲幅分別達(dá)到128%和100%,申萬券商指數(shù)累計(jì)最大漲幅為132%。在已上市的8家券商中,中信證券累計(jì)最大漲幅為118%;中小券商累計(jì)最大漲幅更大,平均值為177%,其中東北證券和西南證券累計(jì)最大漲幅最高,分別為338%和307%。彼時(shí),券商收入結(jié)構(gòu)仍以高彈性的傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)為主。
而在距離目前最近的2021年5月11日~2021年8月27日的這輪券商行情,券商板塊的β屬性弱化,α屬性凸顯。2021年5月11日~2021年8月27日期間,滬深300及上證指數(shù)累計(jì)最大漲幅僅為7%和6%,券商II(申萬)指數(shù)累計(jì)最大漲幅為15%,表現(xiàn)一般。但從個(gè)股上看,部分個(gè)股跑出了獨(dú)立行情,比如財(cái)富管理型券商?hào)|方證券、廣發(fā)證券、東方財(cái)富,區(qū)間累計(jì)最大漲幅分別為106%、47%、40%。
值得一提的是,在近十幾年券商beta屬性持續(xù)下降的過程中,行業(yè)的估值也下了臺(tái)階。據(jù)海通證券非銀團(tuán)隊(duì)統(tǒng)計(jì),2012年創(chuàng)新大會(huì)前,券商業(yè)務(wù)特征以通道業(yè)務(wù)為主,ROE維持較高水平,2007年及2009年兩輪反彈市中,券商行業(yè)平均ROE分別為54%及22%,PB估值上限分別高達(dá)19.0x和4.6x。2012年創(chuàng)新大會(huì)后,由于資本中介類業(yè)務(wù)的開展,兩融和股票質(zhì)押均為資本消耗性業(yè)務(wù),顯著拉低券商的ROE水平,2012年及2014年兩輪反彈市中,券商行業(yè)平均ROE分別為5%及11%(2015年也僅為17%),遠(yuǎn)低于創(chuàng)新大會(huì)前券商ROE。從估值水平來看,券商股的PB上限也分別降低到2.3x和5.6x左右。而去年底,券商股的PB已經(jīng)降到了1x左右。
整體上看,近年來券商業(yè)績(jī)表現(xiàn)與市場(chǎng)活躍度之間的關(guān)聯(lián)趨于降低。2020年,券商行業(yè)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)28%,同期市場(chǎng)交易量增長(zhǎng)63.38%,兩市融資融券余額增長(zhǎng)58.84%,券商業(yè)績(jī)表現(xiàn)不及大盤交易量的增長(zhǎng)。海通證券非銀團(tuán)隊(duì)認(rèn)為,背后的原因在于傳統(tǒng)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型升級(jí)使券商業(yè)績(jī)對(duì)市場(chǎng)環(huán)境的敏感度降低。
展望行業(yè)未來發(fā)展趨勢(shì)的判斷,上述某頭部券商非銀行業(yè)首席認(rèn)為,未來券商行業(yè)向頭部集中的趨勢(shì)是非常明確的,“所以我們一直看好的券商是大型全能型投行。從美國(guó)、日本的經(jīng)驗(yàn)來看,這都是經(jīng)過驗(yàn)證的。其次,我們關(guān)注一些特色券商的轉(zhuǎn)型??傊?,行業(yè)內(nèi)以后會(huì)剩下兩類券商,一類是大型全能型投行,一類是特色券商。但是從我的角度,可能會(huì)更加看好大型全能型投行。”
除此之外,是否具備財(cái)富管理屬性、財(cái)富管理屬性的強(qiáng)弱,已普遍被市場(chǎng)視為一只券商股是否有差異化投資機(jī)會(huì)的重要看點(diǎn)。
最近,申萬宏源非銀團(tuán)隊(duì)發(fā)布研報(bào)表示看好券商板塊,首推財(cái)富管理標(biāo)的。申萬宏源非銀團(tuán)隊(duì)指出,宏觀經(jīng)濟(jì)有復(fù)蘇預(yù)期,寬信用政策環(huán)境將延續(xù),低估低配的券商板塊迎來友好配置窗口期。下一階段,居民存款搬家及財(cái)富管理業(yè)務(wù)仍是投資券商股的重要長(zhǎng)邏輯和alpha所在。
去年11月下旬,中信證券非銀團(tuán)隊(duì)發(fā)布在2023年證券行業(yè)投資策略中,將當(dāng)前券商行業(yè)的投資要點(diǎn)歸納為三方面。其中,中信證券認(rèn)為,券商加速布局財(cái)富管理藍(lán)海市場(chǎng),將開拓行業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)空間。公募基金方面,根據(jù)麥肯錫預(yù)測(cè),公募基金規(guī)模在2020~2025年有望保持14%的年均復(fù)合增長(zhǎng)率,在各類金融資產(chǎn)中居首,擁有優(yōu)秀公募子公司的證券公司有望明顯受益。買方投顧方面,買方投顧業(yè)務(wù)將推動(dòng)財(cái)富管理業(yè)務(wù)從產(chǎn)品銷售轉(zhuǎn)向資產(chǎn)配置,實(shí)現(xiàn)從流量收費(fèi)到存量收費(fèi)的轉(zhuǎn)變,進(jìn)一步打開券商收入增長(zhǎng)空間。
需要指出的是,雖然現(xiàn)在券商的業(yè)績(jī)與市場(chǎng)環(huán)境的敏感度較之早年有所降低,即市場(chǎng)好的時(shí)候券商業(yè)績(jī)不一定會(huì)很好,但是市場(chǎng)走弱的時(shí)候,券商的業(yè)績(jī)大概率也會(huì)下滑,說明行業(yè)至今仍沒有擺脫“靠天吃飯”的格局。剛剛過去的2022年,受市場(chǎng)大環(huán)境影響,券商行業(yè)的業(yè)績(jī)普遍同比走低。
不過目前多家機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè),2023年券商行業(yè)的盈利或?qū)⒅鼗卦鲩L(zhǎng)。中金公司預(yù)計(jì)2023年證券行業(yè)盈利有望增長(zhǎng)24%。中性假設(shè)下,中金公司預(yù)測(cè)2023年證券行業(yè)營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)16%至7655億元,歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)24%至2044億元。其中,假設(shè)2023年A股市場(chǎng)股票日均成交額為1.05萬億元、兩融期末余額為1.75萬億元、股票承銷額1.8萬億元。
如果機(jī)構(gòu)的預(yù)期成真,2023年或?qū)⒔o此前持續(xù)“躺平”的券商股帶來一定轉(zhuǎn)機(jī)。
封面圖片來源:攝圖網(wǎng)_401629565
如需轉(zhuǎn)載請(qǐng)與《每日經(jīng)濟(jì)新聞》報(bào)社聯(lián)系。
未經(jīng)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》報(bào)社授權(quán),嚴(yán)禁轉(zhuǎn)載或鏡像,違者必究。
讀者熱線:4008890008
特別提醒:如果我們使用了您的圖片,請(qǐng)作者與本站聯(lián)系索取稿酬。如您不希望作品出現(xiàn)在本站,可聯(lián)系我們要求撤下您的作品。
歡迎關(guān)注每日經(jīng)濟(jì)新聞APP