摘要：2月17日中證金融配套優(yōu)化了轉融通機制，提升主板轉融券業(yè)務的市場化水平，拓寬主板轉融通標的證券范圍和出借人范圍，并大幅降低證券公司參與轉融券業(yè)務成本，我們認為短期對行業(yè)貢獻收入增量約39億元，長期來看全面注冊制將推動兩融規(guī)模擴容，打開券商兩融業(yè)務新空間。

2月17日全面注冊制相關制度文件正式發(fā)布，中證金融配套優(yōu)化了轉融通機制，將科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板行之有效的轉融券優(yōu)化措施推廣到主板，實現(xiàn)了全市場轉融券業(yè)務模式的整合統(tǒng)一。

從具體優(yōu)化內(nèi)容來看：1）提升主板轉融券業(yè)務的市場化水平和成交效率，“期限固定、費率固定”模式的轉融券約定申報方式將統(tǒng)一調(diào)整為市場化的約定申報方式，借貸雙方可以自主協(xié)商確定轉融券期限、費率；2）拓寬主板轉融通標的證券范圍和出借人范圍，注冊發(fā)行股票上市首日即可納入轉融通標的證券范圍，注冊發(fā)行股票的戰(zhàn)略投資者可以在承諾的持有期限內(nèi)出借獲配股票；3）大幅降低證券公司參與轉融券業(yè)務成本，轉融券費率差統(tǒng)一降至0.6%，取消轉融通業(yè)務保證金比例檔次最低20%的限制；4）退市標的證券的處理機制更加完備、靈活，增加了對交易類強制退市情形的業(yè)務處理規(guī)定；對涉及終止上市的標的證券，增加了協(xié)商提前了結的靈活處理方式。

從成本壓降和市場增量看短期對行業(yè)貢獻收入增量約39億元。成本壓降方面，截至2.17日固定期限費率模式下券商轉融券業(yè)務轉融出年費率分別為3天期4.0%、7天期3.9%、14天期3.8%、28天期3.7%、182天期3.5%，費率差分別為3天期2.5%、7天期2.3%、14天期2.1%、28天期1.9%、182天期1.5%，本次統(tǒng)一將轉融券費率差降至0.6%，我們對全市場不同融出期限的轉融券余額分別測算其費率下降對券商利息支出帶來的壓降；增量業(yè)績方面，全面注冊制后主板標的上市首日即可納入兩融范圍，驅動行業(yè)兩融規(guī)模增長提速，我們假設新增IPO數(shù)量帶來市值擴容，并通過兩融規(guī)模占流通市值比例推算兩融規(guī)模增量；中性假設下，預計存量板塊轉融券利息成本壓降和注冊制后新上市擴容對券商帶來的利息凈收入增量約39億元，對行業(yè)營收的增量貢獻約1%。

長期來看全面注冊制將推動兩融規(guī)模擴容，打開券商兩融業(yè)務新空間。一方面，全面注冊制將直接促進主板兩融標的擴容，此前主板標的進入兩融范圍需依賴交易所不定期調(diào)整，歷經(jīng)多次調(diào)整后目前主板有2083只股票納入兩融標的范圍，占全部主板標的數(shù)量的比重為65%，全面注冊制后上市首日即可納入，將對主板及全市場兩融標的擴容起到直接催化；另一方面，主板券源出借人范圍擴大、轉融券成本壓降有利于促進融券業(yè)務發(fā)展，進而優(yōu)化兩融結構，從此前科創(chuàng)板及創(chuàng)業(yè)板注冊制經(jīng)驗來看，融券業(yè)務在擴大券源、費率市場化改革等因素催化下規(guī)模迅速增長，融券余額占比從不足1%提升至當前6%，全面注冊制下主板更加市場化的融券制度有望推動融券業(yè)務獲得進一步發(fā)展。

我們認為證券行業(yè)的政策友好期才剛剛開始，全面注冊制改革對于新股發(fā)行、市場交易、兩融機制方面均有一定優(yōu)化，利好券商股估值抬升。重申券商板塊推薦邏輯，2023年券商大概率迎來底部反轉，基于2022Q1極低基數(shù)，在中證全債+0%/滬深300+5%/adt8500億元假設下，2023Q1行業(yè)整體業(yè)績同比增幅將超100%，高增長邏輯逐步確立，但仍需指出的是，部分大中型券商2023Q1業(yè)績?nèi)杂谐A期空間。當前權益類新發(fā)基金景氣度仍在低位，但2月初至今基金申贖比持續(xù)凈流入，顯示出基金銷售市場熱度正持續(xù)修復，看好后續(xù)財富條線復蘇給券商板塊帶來業(yè)績和估值的進一步上修。

截至2月17日，券商板塊PB估值僅為1.23倍，處于2018年以來底部向上15%的分位區(qū)間。我們認為市場對于2023Q1券商板塊業(yè)績彈性預期仍然不足，后續(xù)財富管理景氣度修復值得期待，板塊估值修復遠未結束。當前政策落地后的市場調(diào)整帶來板塊布局良機，建議繼續(xù)關注以下標的：1）投資業(yè)務恢復性高增長邏輯下，建議關注業(yè)績彈性較高的【東方證券】/【興業(yè)證券】；2）全面注冊制落地背景下，建議關注投行收入占比較高的【國金證券】；3）以及成長邏輯持續(xù)兌現(xiàn)，業(yè)績具備高貝塔屬性的【東方財富】；此外，推薦全面注冊制下創(chuàng)投行業(yè)核心受益標的【四川雙馬】。

風險提示：權益市場大幅波動風險、監(jiān)管周期趨嚴風險、行業(yè)競爭加劇風險、基金管理費率出現(xiàn)大幅下行風險。

本文來源：財通證券《財通證券證券Ⅱ行業(yè)點評報告：成本降低+標的擴容+機制優(yōu)化，全面注冊制下兩融展業(yè)空間再釋放》

（本文內(nèi)容僅供參考，不作為投資依據(jù)，據(jù)此入市，風險自擔）

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