在煤炭行業(yè)極具“錢景”的2022年，陜西黑貓好像是個例外。 《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，雖然營業(yè)收入同比增長22.78%，但其歸母凈利潤同比下滑81.80%；全年銷售焦炭656.23萬噸，同比增長10.35%，但焦炭業(yè)務毛利率倒掛。一年內(nèi)陜西黑貓需償還的借款及負債總額合計34.92億元，償債壓力依然頗大。 不過，焦炭去產(chǎn)能背景下，陜西黑貓此前布局長線效益打造循環(huán)經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)鏈似乎頗具眼光。彼時并不被市場看好的化工產(chǎn)物領(lǐng)域，已然成為在焦炭業(yè)務虧損之下的另一增長曲線。 每經(jīng)記者在去年陜西黑貓年報的稿件中曾拋出一個問題：陜西黑貓是“好貓”嗎？ 從今年年報數(shù)據(jù)來看，這個問題似乎還要讓子彈飛一會兒。 焦炭毛利率倒掛 去年，焦炭生意并不好做。 首先，上游焦煤整體供需呈現(xiàn)偏緊狀態(tài)，國內(nèi)供應不足，進口焦煤補充有限，導致焦炭成本攀升，焦炭價格同比漲幅不及原材料煤價格漲幅，甚至出現(xiàn)倒掛現(xiàn)象。 與此同時，由于大環(huán)境影響，導致下游鋼材價格持續(xù)走低，鋼企長期處于虧損狀態(tài)，在一定程度上壓制了焦炭價格。 上下游變化情況直觀反映在了陜西黑貓年報中。 年報數(shù)據(jù)顯示，2022年陜西黑貓焦炭業(yè)務毛利率為-12.07%，比上年減少15.49個百分點；營業(yè)收入170億，同比增長19.37%；營業(yè)成本191億，同比增長38.51%，其中直接材料成本179億，同比增長36.12%。 成本端的拖累，直接體現(xiàn)在了陜西黑貓的利潤中。 分季度看，上半年市場對鋼材需求增強，陜西黑貓實現(xiàn)了4.36億元的歸母凈利潤，但相較去年仍有47.94%的下降。 第三季度開始，鋼材市場成交持續(xù)低迷，終端需求負反饋開始影響原燃料市場，焦炭價格大幅下調(diào)，陜西黑貓的歸母凈利潤出現(xiàn)了1.96億元的虧損。 上述現(xiàn)象在年末有了“反轉(zhuǎn)”。 圖片來源：內(nèi)蒙古黑貓〡黃河礦業(yè)集團官微 2022年12月開始，焦煤價格連續(xù)強勢上漲，疊加鋼企冬儲補庫操作增多，焦炭供應偏緊，焦炭市場完成4輪提漲，公司也在第四季度扭虧為盈，實現(xiàn)歸母凈利潤0.38億元，但相較2021年仍然下滑嚴重，達87.50%。 盡管焦炭行情波動不斷，但也有不少焦炭上市公司逆勢上漲。山西焦化(600740)預告2022年公司歸母凈利潤最高預增117.99%至27.06億元，中煤能源(601898)歸母凈利潤增32.76%至182億元。 陜西黑貓之所以受行業(yè)震蕩如此明顯，主要原因在于營收過于依靠焦炭產(chǎn)業(yè)鏈，且焦炭產(chǎn)業(yè)毛利率偏低，一旦焦炭產(chǎn)業(yè)受到上下游產(chǎn)業(yè)影響，企業(yè)在市場上的“博弈”能力隨即降低。 具體來看，陜西黑貓焦炭相關(guān)產(chǎn)品的毛利率從未超過10%，2022年甚至出現(xiàn)毛利率倒掛，根據(jù)歷年年報，2018—2022年公司焦炭相關(guān)產(chǎn)品毛利率分別為5.62%、6.69%、8.59%、3.42%、-12.07%，2022年焦炭毛利率倒掛。 事實上，自2015年被指責盲目擴充產(chǎn)能導致企業(yè)虧損以來，陜西黑貓一直在積極進行產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級，盡可能降低焦炭收入占比，提高化工產(chǎn)品的收入占比，以提高公司產(chǎn)品的綜合毛利率，目前已經(jīng)初見成效。 2022年，陜西黑貓焦炭銷售收入占其主營收入的比例為73.61%，已經(jīng)實現(xiàn)了自2018年來“五連降”。2018-2022年焦炭銷售收入占其主營收入分別為83.68%、83.37%、82.38%、75.72%、73.61%。 擴張速度放緩 自2020年以來，陜西黑貓積極謀求轉(zhuǎn)型，保持高速擴張。投資動作包括布局上游煤礦產(chǎn)業(yè)、收購關(guān)聯(lián)方資產(chǎn)及籌措上百億砸入項目建設等。 2022年，或許是因為主業(yè)盈利不佳，陜西黑貓的擴張速度有所放緩。根據(jù)年報，籌資活動現(xiàn)金流入進一步降低，2019年-2022年分別為18.09億元、87.55億元、57.56億元、33.46億元。同時，籌資活動現(xiàn)金流量凈額為-5.46億元，較上年同期減少274.53%，主要原因為本期收到籌資活動相關(guān)的現(xiàn)金同比降低。 每經(jīng)記者注意到，盡管擴張速度放緩，但是公司償債壓力依然偏大。根據(jù)年報，陜西黑貓一年內(nèi)需償還的借款及負債總額合計34.92億元，但賬面現(xiàn)金僅20.28億元。 其中，陜西黑貓去年的短期借款余額由2021年末的15.21億元增長46%至22.2億元，一年內(nèi)到期的非流動負債也由2021年末的6.94億元增長83.25%至12.72億元。 圖片來源：內(nèi)蒙古黑貓〡黃河礦業(yè)集團官微 公司最近一次募資是2023年3月10日。根據(jù)公告，本次募資27億中7.9億用于補充公司流動資金，其余用于焦爐煤氣綜合利用項目二期、干熄焦節(jié)能環(huán)保升級項目。如果能順利發(fā)行，或可以在一定程度上幫助公司改善緊張的流動性。 另外，公司此前投資項目也初見回報。根據(jù)年報，公司投資活動現(xiàn)金流量三年為負后首次轉(zhuǎn)正，2019年-2022年分別為-10.64億元、-24.13億元、-1.09億元、3900萬元。 根據(jù)年報，2022年公司投資活動現(xiàn)金流入8.49億元，其中取得子公司及其他營業(yè)單位支付的現(xiàn)金流量為5.77億元，同比增長768.89%，年報解釋主要原因為本期收到子公司建新煤化的現(xiàn)金分紅同比增加所致。 根據(jù)民生證券分析，2022年公司的投資收益為3.47億元，占利潤總額的比重為84.37%，其中，對聯(lián)營企業(yè)和合營企業(yè)的投資收益為4.00億元，投資收益主要來自公司直接持股49%的聯(lián)營企業(yè)建新煤化。建新煤化位于陜西省黃陵縣腰坪鄉(xiāng)建莊礦區(qū)南部，主要煤種為長焰煤，設計能力400萬噸/年，2022年建新煤化凈利潤為9.09億元，凈利率為35.53%。 黑貓的機會在哪？ 焦炭毛利率倒掛、企業(yè)凈利潤增速放緩，即便陜西黑貓在投資和化工產(chǎn)物上頗有成效，卻仍要對行業(yè)周期有所“顧慮”。 公司在2022年報中表示，焦化行業(yè)集中去產(chǎn)能的高潮期已經(jīng)結(jié)束，產(chǎn)能新增與淘汰節(jié)奏明顯趨緩。焦化企業(yè)之間的競爭已不再是簡單的產(chǎn)品競爭或者規(guī)模競爭，而是產(chǎn)業(yè)鏈、產(chǎn)品質(zhì)量和產(chǎn)品附加值的競爭。 那么未來，陜西黑貓的機會在哪？ 事實上，在煤焦化領(lǐng)域，陜西黑貓是循環(huán)經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)鏈最完善的企業(yè)之一，此前布局循環(huán)經(jīng)濟初顯成效。 根據(jù)最新年報，其主要化工品利潤均為正，且都有不同程度增長，以此填補焦炭業(yè)務毛利率倒掛所產(chǎn)生的利潤缺口。其中，焦油業(yè)務營業(yè)收入約11.41億元，同比增長59.04%，毛利率78.91%，同比增長13.26%；LNG業(yè)務營業(yè)收入約8.08億元，同比增長42.74%，毛利率44.16%，同比增長13.52%。 圖片來源：陜西黑貓年報截圖 主要化工品生產(chǎn)量及銷售量除精煤外均同比增加。其中甲醇生產(chǎn)量、銷售量較上年同期分別增加173.01%、278.48%，主要是因為內(nèi)蒙古黑貓一期項目30萬噸/年的甲醇裝置投產(chǎn)。 另外，作為焦化行業(yè)龍頭，陜西黑貓有望通過提升市占率來保持長期增長。 焦化作為傳統(tǒng)化工行業(yè)，技術(shù)和資金壁壘不高，產(chǎn)能高度分散，中小型企業(yè)占比較高，目前焦化行業(yè)CR10產(chǎn)能占比只有11%左右，相比鋼鐵行業(yè)、煤炭行業(yè)的CR10分別為33%、45%有很大提升空間。 根據(jù)年報表示，未來焦化行業(yè)將加強規(guī)?；?、集約化發(fā)展，強化聯(lián)合和共享，規(guī)模大、環(huán)保合規(guī)、資源儲備充足、擁有較長產(chǎn)業(yè)鏈的企業(yè)不斷向下游深入，將更有效利用自身資源優(yōu)勢，充分提高焦化產(chǎn)品的附加值，焦化行業(yè)集中度將不斷提高，逐漸步入高質(zhì)量規(guī)范化發(fā)展。 但是，高速擴張背后也有其暗面，除資金問題外，環(huán)境污染也成為陜西黑貓不得不正視的問題。 今年2月，生態(tài)環(huán)境部赴咸陽市、渭南市、韓城市督導檢查涉氣重點企業(yè)，包括陜西黑貓在內(nèi)4家企業(yè)被點名。 在證監(jiān)會的可轉(zhuǎn)債反饋意見中，“公司及控股子公司因環(huán)保問題、安全生產(chǎn)等問題受到較多行政處罰以及被有關(guān)部門要求整改的情況”被重點提及，將直接影響本次可轉(zhuǎn)債可否成功發(fā)行。 根據(jù)公告，報告期內(nèi)，發(fā)行人及其子公司收到合計約156.95萬元處罰，其中因環(huán)保原因收到9份處罰決定書合計約100.98萬元。 值得注意的是，為加速推進碳中和，陜西省連發(fā)數(shù)文對高耗能行業(yè)能源實行消費強度和總量雙控。 在此背景下，屢屢因環(huán)保問題被點名的陜西黑貓如何保持擴產(chǎn)增利是其亟須解決的問題。 針對上述情況，每經(jīng)記者將采訪提綱發(fā)送至公司郵箱，對方表示稍后回復，但截至發(fā)稿，未收到回復。