每經(jīng)評(píng)論員杜恒峰 11月18日，蘭石重裝（SH603169，股價(jià)6.14元，市值80.21億元）公告，擬以7.03億元現(xiàn)金收購(gòu)控股股東蘭石集團(tuán)持有的超合金公司100%股權(quán)。值得注意的是，超合金公司是蘭石集團(tuán)以其鑄鍛分公司的冶煉及鍛造業(yè)務(wù)相關(guān)資產(chǎn)新近設(shè)立的，成立日期為今年9月27日。 依據(jù)評(píng)估機(jī)構(gòu)的評(píng)估，超合金公司股東全部權(quán)益價(jià)值評(píng)估結(jié)果7.03億元，評(píng)估增值1.53億元，增值率27.88%。作為溢價(jià)收購(gòu)的必要條件，蘭石集團(tuán)承諾，除不可抗力因素外，超合金公司在2023年（10~12月）、2024~2026年凈利潤(rùn)分別不低于443萬(wàn)、3935萬(wàn)、5070萬(wàn)和6234萬(wàn)元，合計(jì)不低于1.57億元。 對(duì)于此次并購(gòu)，蘭石重裝認(rèn)為至少有三個(gè)好處。一是超合金公司屬于公司上游原材料生產(chǎn)和供應(yīng)企業(yè)，交易完成后，公司原材料供應(yīng)將得到進(jìn)一步保障，有利于上下游一體化發(fā)展，增強(qiáng)盈利能力；二是進(jìn)一步推動(dòng)公司新材料業(yè)務(wù)發(fā)展，推動(dòng)更多重大科技成果市場(chǎng)化、產(chǎn)業(yè)化，推出更多高附加值產(chǎn)品；三是，上市公司與超合金公司一直有關(guān)聯(lián)交易，交易后將減少和控股股東的關(guān)聯(lián)交易。 但上市公司對(duì)于此次并購(gòu)的認(rèn)知，和市場(chǎng)的理解有明顯的“溫差”。上述公告后首個(gè)交易日（11月20日），蘭石重裝股價(jià)高開(kāi)4%左右，但其后一路下行，收盤漲幅大幅縮水至1.63%，之后兩個(gè)交易日繼續(xù)收跌，最新股價(jià)已回到公告前。從這筆交易來(lái)看，上市公司獲得了一些好處，比如超合金公司的業(yè)績(jī)承諾若實(shí)現(xiàn)，相較于7億元的收購(gòu)價(jià)，對(duì)應(yīng)的凈資產(chǎn)收益率（ROE）在4.27%到8.87%之間，且逐年走高，上市公司過(guò)去兩年ROE只有5.6%和4.14%，長(zhǎng)期來(lái)看超合金公司有望增厚每股回報(bào)。但筆者認(rèn)為，這些好處對(duì)上市公司的實(shí)際價(jià)值提升非常有限，而且控股股東實(shí)際上獲得了更多的好處。 由于超合金公司剛剛成立，會(huì)計(jì)師事務(wù)所只出具了2022年和2023年前三季的審計(jì)報(bào)告，該公司分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)639.47萬(wàn)、2557.5萬(wàn)元，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)明顯，但可供參考的數(shù)據(jù)量十分有限，鑒于金屬制造業(yè)本身的強(qiáng)周期性，其盈利的穩(wěn)定性和可持續(xù)性很難判斷。即便是業(yè)績(jī)考核目標(biāo)完成，期內(nèi)蘭石重裝獲得的年均回報(bào)也不過(guò)5.58%，這樣的回報(bào)談不上是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。超合金公司的交易溢價(jià)率并不高，但該公司名下房產(chǎn)被作為抵押品為蘭石集團(tuán)的貸款提供擔(dān)保，這4棟樓的凈資產(chǎn)之和為2.35億元，而其凈資產(chǎn)總和也不過(guò)5.5億元。 蘭石集團(tuán)拿走超過(guò)7億元現(xiàn)金，相當(dāng)于以2026年11倍的市盈率提前變現(xiàn)了部分資產(chǎn)，這些現(xiàn)金可以改善該集團(tuán)76%的高負(fù)債率。雖然有業(yè)績(jī)承諾的約束，但總計(jì)補(bǔ)償金額也只有1.57億元，極端情況下，蘭石集團(tuán)仍可保留5.46億元的轉(zhuǎn)讓款，其風(fēng)險(xiǎn)很低。截至今年9月30日，蘭石重裝賬面現(xiàn)金看似多達(dá)25億元，但其短期借款就有22.9億元。2022年蘭石重裝財(cái)務(wù)費(fèi)用1.68億元，7億元現(xiàn)金的利息即便按LPR（3.45%）作為貸款利率計(jì)算，也可減少2415萬(wàn)元的財(cái)務(wù)費(fèi)用。更重要的是，與上市公司的關(guān)聯(lián)交易尚需接受董事會(huì)、股東大會(huì)的監(jiān)督，企業(yè)內(nèi)部的關(guān)聯(lián)交易如何定價(jià)？如何準(zhǔn)確反映超合金公司的業(yè)績(jī)？這也是外部股東們需要考慮的。