每經(jīng)編輯 肖芮冬    

直播嘉賓：苗夢羽工業(yè)母機ETF基金經(jīng)理

直播時間：2024年2月29日

精彩觀點搶先看：

我國是世界上最大的機床生產(chǎn)和消費國。根據(jù)2022年的數(shù)據(jù)，工業(yè)母機產(chǎn)值和消費額都占到全球的32%左右水平，位列全球第一。但是國內(nèi)的機床過往一直以中低端的勞動密集型產(chǎn)品為主，在高端領(lǐng)域的國產(chǎn)化水平和能力相對較弱。國內(nèi)高端數(shù)控機床的國產(chǎn)化率還是偏低，很多核心零部件也依賴海外進(jìn)口。當(dāng)前中國機床產(chǎn)業(yè)的狀態(tài)，明確指向了國產(chǎn)替代這一大方向。

目前，我們國家要向高端智能制造轉(zhuǎn)型，要成為制造業(yè)的強國。隨著轉(zhuǎn)型的發(fā)生和推進(jìn)，工業(yè)各類下游應(yīng)用領(lǐng)域，如3C電子、汽車、航天、軍工、機器人等，對加工的精細(xì)程度、效率及穩(wěn)定性的要求會越來越高，以匹配我們整個制造強國的轉(zhuǎn)型。因此，對機床的高端化需求必然也會越來越強烈。

高層會議提出要推動新一輪大規(guī)模設(shè)備更新，政策的出臺有助于提振對制造業(yè)預(yù)期修復(fù)的信心。頂層政策設(shè)計之后，通常會有一些具體的細(xì)則措施隨之出臺，整套措施出臺之后，可能會對整個制造業(yè)的資本開支起到直接有利的刺激和促進(jìn)作用。

從歷史來看，整個通用機械行業(yè)存在周期性波動，大約是三到四年一個周期的歷史規(guī)律。根據(jù)歷史規(guī)律，隨著下游制造業(yè)逐漸迎來一定的修復(fù)和復(fù)蘇，我們也可以稍微期待下一輪上行周期的到來。另外，機床作為一種機械設(shè)備，會有自己的更新?lián)Q代周期，大約在十年。從數(shù)據(jù)來看，上一輪我國內(nèi)機床產(chǎn)量的高峰期在2011到2014年之間，到現(xiàn)在剛好是十年以上的時間，這與機床的自然更新壽命周期正好匹配上，所以國內(nèi)的機床在最近這個階段，理論上會迎來更新?lián)Q代的大窗口期。

最近幾年，我們看到機床出口額的增長趨勢是比較明顯的，從2018年到2022年之間，增長了54%，有一個非常明顯的提升。因此，出海成為了整個工業(yè)母機產(chǎn)業(yè)一個比較重要的邏輯所在。為什么說國產(chǎn)機床能夠在最近幾年取得比較好的出海進(jìn)展？一方面是因為地緣政治的一定變化，會對區(qū)域性需求造成一定程度上的影響。另外，更重要的一個方面是，國產(chǎn)機床當(dāng)前的性能實際上已經(jīng)可以與國際上一些外資廠商的中高端品牌競爭，而且我們的產(chǎn)品優(yōu)勢在于性價比和配套服務(wù)都比較突出。

當(dāng)前工業(yè)母機的PE估值是不到36倍的水平，位于歷史的大約20%的分位點，處于一個較低的位置。一方面，經(jīng)濟(jì)還處于一個復(fù)蘇修復(fù)的階段中，隨著經(jīng)濟(jì)的不斷復(fù)蘇，整體的估值空間受到的壓制也可能會逐步得到釋放。另外，隨著國產(chǎn)化和高端化進(jìn)程的推進(jìn)，包括一些出海的推進(jìn)，我們國內(nèi)機床公司的盈利能力也會有一個不斷的提升，那行業(yè)未來的估值也就會有更大的發(fā)展空間。工業(yè)母機作為關(guān)鍵設(shè)備，它的重要性可以和我們熟悉的芯片設(shè)備進(jìn)行比擬。因為它們都需要進(jìn)行迫切的國產(chǎn)替代。我們認(rèn)為，其估值可能也是能夠類比芯片，往更高臺階上去走。感興趣的投資者可以關(guān)注工業(yè)母機ETF（159667）。

正文：

主持人：各位投資者朋友們，大家下午好，歡迎來到今天的直播間。今天，我們非常榮幸地邀請了國泰基金量化投資部基金經(jīng)理苗夢羽來到我們的直播間。

苗夢羽：各位投資者，大家下午好，很高興和大家在這里進(jìn)行交流。

一、什么是工業(yè)母機？

主持人：近期高層會議，強調(diào)了實行大規(guī)模設(shè)備更新和消費品以舊換新。其中包括要推動各類生產(chǎn)設(shè)備、服務(wù)設(shè)備的更新和技術(shù)改造，鼓勵汽車、家電等傳統(tǒng)消費品的以舊換新，推動耐用消費品的以舊換新。在這樣的政策立場下，我們的工業(yè)母機板塊的勢頭比較強勁，引起了很多投資者的關(guān)注。我們相信投資者之前也聽說過“工業(yè)母機”這一概念，但是對于它具體是什么，用來做什么可能并不是特別了解。首先，請苗總給大家作一個簡單的介紹。

苗夢羽：剛剛提到“工業(yè)母機”這個詞，首先說到工業(yè)，大家可能會想到的畫面是工廠，廠房里面有很多機器在運轉(zhuǎn)進(jìn)行生產(chǎn)。那不知道大家有沒有想過，用來生產(chǎn)的這些機器它們是怎么來的？就要說到工業(yè)母機這個概念。工業(yè)母機，簡而言之，就是用來制造其他機器的機器，也就是機器的媽媽。它還有一個大家耳熟能詳?shù)拿郑凶鰴C床。機床主要用于加工金屬和其他材料的坯料或工件，使之達(dá)到我們所需的幾何形狀、尺寸精度和表面質(zhì)量等級。

在現(xiàn)代制造業(yè)中，幾乎所有對精度和表面細(xì)節(jié)要求嚴(yán)格的零部件都是通過工業(yè)母機生產(chǎn)的，包括手機外殼和內(nèi)部精密部件，以及日常使用的汽車、飛機和高鐵的關(guān)鍵零部件。因此，可以說工業(yè)母機對于生產(chǎn)所有工業(yè)產(chǎn)品和設(shè)備來說是一項基礎(chǔ)且至關(guān)重要的設(shè)備。正是有了工業(yè)母機，我們才能制造出各種機器，才能夠擁有各種各樣的設(shè)備和工具。因此，它真的配得上稱為工業(yè)之母，也非常匹配“工業(yè)母機”這個高端稱謂。

工業(yè)母機，作為一種通用設(shè)備，需要在不同的場景和應(yīng)用工藝工序中使用。因此，它有很多細(xì)分的種類。首先，如果我們按照材料成型的方式來劃分，可以分為金屬切削機床和金屬成型機床。金屬切削機床是應(yīng)用最廣泛的品種，大約占到消費額的三分之二，占據(jù)了絕對的主導(dǎo)地位。根據(jù)不同的功能和工序，它可以進(jìn)一步細(xì)分為車床、銑床、刨床、鉆床、磨床等多種細(xì)分的品類。如果許多工序集中在一臺機床上，并且能夠自動更換所需的刀具進(jìn)行加工，這類機床就稱為加工中心。這是一些自動化程度較高的高端機床品種。

另一種分類方式是按照機床的控制方式來分，機床可以分為傳統(tǒng)機床和數(shù)控機床。傳統(tǒng)機床是非自動化的機床，例如古早的手搖機床。我們知道手搖機床存在的問題主要在于加工精度、效率和穩(wěn)定性無法保證，這些可能與師傅的技藝、經(jīng)驗?zāi)酥廉?dāng)天的心情都有很大關(guān)系。為了解決這些不穩(wěn)定的問題，我們需要使用數(shù)控機床。數(shù)控機床配備了數(shù)控系統(tǒng)，就好比擁有了“大腦”，能夠通過編寫設(shè)置好的程序進(jìn)行零件加工。因此，其加工精度、穩(wěn)定性和效率自然都會很高。特別是一些高端的數(shù)控機床，它們是工業(yè)母機產(chǎn)業(yè)未來發(fā)展的一個主要趨勢和方向。正如吳老師剛提到的政策所說，為了實現(xiàn)大規(guī)模社會更新和設(shè)備更新，高端機床的應(yīng)用是非常重要的一環(huán)，這是對工業(yè)母機的一次簡單科普。

二、工業(yè)母機產(chǎn)業(yè)鏈解讀

主持人：了解了工業(yè)母機的分類之后，大家應(yīng)該明白，工業(yè)母機實際上就是生產(chǎn)機器的機器。目前，我們知道政策為什么要大力推動大規(guī)模設(shè)備更新和消費品的以舊換新。市場上的投資者對工業(yè)母機領(lǐng)域的熱情也是非常高漲，他們也需要詳細(xì)了解這類品種。我們也很好奇，在工業(yè)母機這一領(lǐng)域，其上下游產(chǎn)業(yè)鏈的布局是怎樣的情況？

苗夢羽：整個工業(yè)母機可以分為上游、中游和下游。工業(yè)母機是中游。上游是指機床的各種核心裝置和零部件，主要包括一些結(jié)構(gòu)件、數(shù)控系統(tǒng)、傳送系統(tǒng)、驅(qū)動系統(tǒng)、刀具以及其他關(guān)鍵零部件等。其中，數(shù)控系統(tǒng)我們剛剛簡單介紹過，數(shù)控機床的大腦，即其最核心的控制部件。高檔數(shù)控系統(tǒng)在機床成本中所占比重非常高，達(dá)到20%到40%。越是高端的數(shù)控機床，其數(shù)控系統(tǒng)的價值通常更高。

參考行業(yè)內(nèi)龍頭公司的成本構(gòu)成情況，我們可以看到其他一些核心零部件也占有較高的成本比例。包括結(jié)構(gòu)件，也就是機床的基礎(chǔ)框架，包括支撐機床的床身、滑座、工作臺，其成本比例大概35%。還有傳動系統(tǒng)，輔助機床進(jìn)行運動的部分，包括主軸、導(dǎo)軌、絲杠等，成本占比大約在20%。還有驅(qū)動系統(tǒng)，包括電機及主軸驅(qū)動等，成本占比則大約為13%。這些核心裝置決定了數(shù)控機床的精度和性能等核心因素。

目前我們國家在數(shù)控系統(tǒng)等核心零部件的國產(chǎn)化水平相對較低。國產(chǎn)中高檔數(shù)控系統(tǒng)的市場份額，據(jù)我所知，加起來不到30%。另外，我們的技術(shù)水平與海外的龍頭廠商相比，也存在一定的差距。這是上游核心零部件的情況。

再來看下游，機床產(chǎn)業(yè)的下游是各類終端應(yīng)用，比如汽車、通用機械、3C電子、模具、航空航天等行業(yè)，都是機床下游的行業(yè)，范圍非常廣泛。

其中，需求最大的是汽車行業(yè)，對金屬切削機床的需求量非常大，大約能夠占到接近30%。這也比較容易理解，因為汽車幾乎全身都是金屬，無論是車身、零件還是內(nèi)部的一些動力結(jié)構(gòu)，都需要使用大量的金屬材料。作為大制造業(yè)的支柱產(chǎn)業(yè)，汽車制造業(yè)的體量非常龐大。到了2023年，我國的汽車出口量已經(jīng)超越日本，成為全球最大的汽車出口國。因此，對于汽車相關(guān)機床的需求也是非常巨大的。近幾年，汽車產(chǎn)業(yè)出現(xiàn)了新的趨勢，即新能源汽車的快速發(fā)展，電動車逐漸取代傳統(tǒng)燃油車，這一趨勢將不斷拉動國內(nèi)高端機床需求的增長。

另一方面，對機床要求最高的行業(yè)是航空航天。比如在飛機制造領(lǐng)域，飛機機身的結(jié)構(gòu)件通常非常薄，且會采用高強度的特殊材料。因此，制造這些部件的設(shè)備有著較高的特殊要求。另外，飛機的發(fā)動機是非常精密的結(jié)構(gòu)，對加工的精度要求非常高。因此，航空行業(yè)往往會使用到大型高速精密多軸的數(shù)控機床，比如各種五軸聯(lián)動的加工中心，這可以說是對機床要求最高的一個下游行業(yè)。

除此之外，最近兩年還有一個比較新興且受關(guān)注的廣泛下游應(yīng)用，即機器人。技術(shù)方面，我們最近看到許多新型的人形機器人發(fā)布出來。同時，在政策方面，我們也看到北京市印發(fā)了機器人產(chǎn)業(yè)相關(guān)的行動方案。因此，作為制造業(yè)轉(zhuǎn)型和升級中的重要核心環(huán)節(jié)，機器人可能會成為重要的新發(fā)展趨勢，對工業(yè)母機也可能會帶來下游的需求增量。

為什么這么說？我認(rèn)為有兩方面原因。一方面，像特斯拉代表的人形機器人，如果要進(jìn)行量產(chǎn)，所需要的零部件是傳統(tǒng)工業(yè)機器人的5倍這個水平。因此，大量零部件的需求將對生產(chǎn)這些部件的工業(yè)母機產(chǎn)生較大的需求利好，這是一方面。另一方面，隨著AI大模型的發(fā)展以及硬件與軟件結(jié)合的加速促進(jìn)，可能也會加快機器人硬件的迭代速度。這有望為高端機床市場帶來新增量的需求，標(biāo)志著下游新興產(chǎn)業(yè)應(yīng)用方向的一種，即機器人產(chǎn)業(yè)。

這基本上是對上下游產(chǎn)業(yè)的簡單介紹。

三、中國機床產(chǎn)業(yè)處于大而不強狀態(tài)

主持人：其實我們可以看到，工業(yè)母機在上下游產(chǎn)業(yè)內(nèi)的應(yīng)用非常廣泛，遠(yuǎn)超我們?nèi)粘５南胂?。同時，我們國家現(xiàn)在強調(diào)制造業(yè)強國的思路，這背后工業(yè)母機的發(fā)展無疑與之息息相關(guān)。在整個機床行業(yè)快速發(fā)展的過程中，苗總能否給我們回顧一下工業(yè)母機的發(fā)展情況，包括目前機床的格局是怎樣的一個情況。

苗夢羽：我們國家的機床行業(yè)擁有大約70多年的歷史。從2012年開始，整個制造業(yè)迎來了一段比較低迷的時期。之前發(fā)展較激進(jìn)的國營集團(tuán)公司逐漸開始暴露出一些比較嚴(yán)重的問題，比如過剩的產(chǎn)能沒有辦法消化或釋放，另一方面，收購來的資產(chǎn)也沒有辦法進(jìn)行有效利用。因此，逐漸出現(xiàn)了破產(chǎn)、倒閉等一些情況，慢慢地也就退出了市場。

與此同時，好的方面是什么呢？我們看到，民營集團(tuán)在這個期間獲得了一些較好的發(fā)展機會，逐漸在一些細(xì)分的領(lǐng)域擁有了較為重要的地位，也實現(xiàn)了一些技術(shù)的突破，比如像我們國產(chǎn)的五軸機床，是一個較為重要的技術(shù)突破。因此，行業(yè)格局在經(jīng)歷了前期的發(fā)展、演變、調(diào)整之后，又開始步入了一個新的發(fā)展階段，這是歷史的一個發(fā)展情況。

再看當(dāng)前的行業(yè)格局。首先，從全球角度來看，日本、德國、美國這三個國家在數(shù)控機床方面，無論是科研、設(shè)計制造還是使用等方面，都是技術(shù)先進(jìn)、經(jīng)驗豐富的。行業(yè)內(nèi)的全球巨頭公司基本上都聚集在這三個國家里，例如日本的山崎馬扎克、德國的德馬吉，這些都是營收在百億人民幣以上的大公司，屬于全球范圍內(nèi)第一梯隊的龍頭公司。

再來看國內(nèi)，我國是世界上最大的機床生產(chǎn)和消費國。根據(jù)2022年的數(shù)據(jù)，產(chǎn)值和消費額都占到全球的32%左右水平，位列全球第一。但是目前，我們國內(nèi)最大的機床龍頭公司在全球范圍內(nèi)屬于第二梯隊，主要占據(jù)中端市場。一年的營收水平，相較于全球龍頭的百億人民幣以上，我們的龍頭公司大概能達(dá)到20億元到40億元人民幣的水平。

這背后的根源問題在于國內(nèi)的機床過往一直以中低端的勞動密集型產(chǎn)品為主，在高端領(lǐng)域的國產(chǎn)化水平和能力相對較弱。從進(jìn)出口機床的均價數(shù)據(jù)上可以看到一個非常明顯的對比。根據(jù)海關(guān)總署的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，從2020年以來，我國機床的進(jìn)口均價水平在6萬到10萬美元一臺，而出口均價只有300美元一臺。

另一方面，整體來看，國內(nèi)高端數(shù)控機床的國產(chǎn)化率還是偏低。我們看到很多政策都在不斷提到要重點支持工業(yè)母機產(chǎn)業(yè)發(fā)展。

四、工業(yè)母機國產(chǎn)替代空間廣闊

主持人：剛才你也提到了整個工業(yè)母機的體量，它其實反映了我們的消費能力還是很強，但我們出口的大多是中低端的產(chǎn)品。我們的工業(yè)母機目前處于大而不強的狀態(tài)，政府也在大力支持工業(yè)母機的發(fā)展。近幾年，國家對機床的國產(chǎn)替代方向大概會表現(xiàn)在哪幾方面，從低端到高端的進(jìn)程請苗總分析一下。

苗夢羽：中國的數(shù)控機床，從歷史中可以看到，基本上是從無到有，國產(chǎn)替代確實一直在推進(jìn)中，但進(jìn)展相對緩慢。到2018年，我們看到的數(shù)據(jù)顯示，我國低檔、中檔和高檔數(shù)控機床的國產(chǎn)化率分別是82%、65%和6%。因此，低端機床已經(jīng)實現(xiàn)了基本的國產(chǎn)化，甚至存在一些產(chǎn)能過剩的情況。

然而，高檔產(chǎn)品的國產(chǎn)化率相對非常低，尤其是像五軸機床這樣的高檔機床產(chǎn)能嚴(yán)重不足。到了2018年之后，我們能看到整個國際貿(mào)易的格局發(fā)生了一些變化，或者可以說是惡化了。再加上2020年疫情的開始，導(dǎo)致海外供應(yīng)鏈的明顯受阻，進(jìn)口路徑不通暢，這些因素讓國產(chǎn)替代迎來加速的機會。由于海外路徑不通暢，國內(nèi)優(yōu)勢，包括服務(wù)上的相近優(yōu)勢，開始體現(xiàn)出來。

從海關(guān)數(shù)據(jù)可以看出，我國機床歷史上呈現(xiàn)非常高的貿(mào)易逆差額。到2018年左右，逆差額接近60億美元。但這個轉(zhuǎn)折點可能從2018年開始，數(shù)據(jù)顯示，從2019年開始，逆差就出現(xiàn)了下降的情況，到2020年已經(jīng)下降到了20億美元的水平附近。再到2022年，整個逆差進(jìn)一步縮小到了3億美元附近。所以，機床貿(mào)易逆差確實是隨著國產(chǎn)替代進(jìn)程的加速呈現(xiàn)下降的局面，這也說明我們對于海外機床的依賴程度確實在降低，即國產(chǎn)替代的程度在提升。

至于替代的方向，我們前面也介紹了一些，即國產(chǎn)機床的情況存在明顯的供需矛盾。主要體現(xiàn)在低檔機床產(chǎn)能過剩和高檔機床產(chǎn)能不足之間的矛盾和分化問題。因此，未來國產(chǎn)替代的主要方向還是集中在中高檔機床及其核心零部件上，類似于一種結(jié)構(gòu)優(yōu)化的概念。這里面包括幾個重點方向。

首先是新能源汽車的大方向。汽車行業(yè)在工業(yè)母機下游占比最大，大約能達(dá)到接近30%的水平。過去，傳統(tǒng)燃油車的廠商，我們知道很多都是外資。一方面，作為外資車企，實際上是和外資機床共同成長的，經(jīng)歷了汽車工業(yè)成長的時代。因此，他們多年來的配合，包括合作都會使得整個加工環(huán)節(jié)的流暢程度，加工工藝非常成熟和匹配。對他們來說，性價比也是很高的。無論是從品牌認(rèn)知還是技術(shù)的實際水平來看，外資汽車廠商可能沒有太多理由選擇中國機床作為替代。

但是，最近幾年我們看到整個汽車產(chǎn)業(yè)經(jīng)歷了一次較大的變化，即新能源汽車的崛起。在新能源汽車取代傳統(tǒng)燃油車的大趨勢下，中國新能源汽車的發(fā)展速度在全球都處于領(lǐng)先地位，這也帶來了國產(chǎn)機床快速發(fā)展的機會。

其中一個原因是，新能源汽車的一些比較知名的品牌和供應(yīng)商很多都是國內(nèi)的內(nèi)資品牌，對國產(chǎn)機床的接受程度自然比外資要高很多。另外一個方面是新能源汽車的零部件與傳統(tǒng)燃油車存在很大的不同，比如車身的材質(zhì)、工藝以及動力結(jié)構(gòu)，還有對輕量化和電力裝置的需求明顯更強。因此，舊的機床無法滿足新的要求，這也就給國產(chǎn)機床廠商帶來了新的發(fā)展機會。我們可以看到，國內(nèi)有一些龍頭機床廠商專門針對新能源汽車零部件提供了一站式的解決方案，研發(fā)出了一些性能非常強大且性價比很高的專用設(shè)備。因此，新能源汽車將會是機床行業(yè)未來一個重點的替代方向。

另外，還有一個重點方向就是航天軍工。在當(dāng)前大背景下，航天軍工這一類關(guān)系到國家安全的重點行業(yè)，實現(xiàn)國產(chǎn)替代肯定是有非常強的必要性和緊迫性的。航天軍工的產(chǎn)品加工難度非常大，精度要求也很高，因此，其國產(chǎn)替代意味著對高端機床的需求會持續(xù)增加。

在民營航空領(lǐng)域，已經(jīng)能看到有國內(nèi)廠商提供精密、穩(wěn)定、多功能的數(shù)控機床用于加工一些關(guān)鍵零部件，如飛機的機翼、機身結(jié)構(gòu)件、防護(hù)機翼輪等。這是我們認(rèn)為的另一個重點替代方向，即航天軍工。

至于替代的空間方面，我們參考了廣發(fā)證券的數(shù)據(jù)，機床本體的進(jìn)口替代空間能夠超過450億元的水平。這個數(shù)據(jù)是基于海關(guān)2022年的數(shù)據(jù)進(jìn)行的計算，在2022年，中國進(jìn)口金屬切削機床的金額大約是56億美元，合人民幣約390多億元；金屬成型機床的進(jìn)口額是9.9億美元，合人民幣大約70億元。因此，加總下來，整個機床本體的進(jìn)口替代空間超過450億元。

另外，我們也提到了很多核心零部件，如數(shù)控系統(tǒng)、傳動系統(tǒng)等，國產(chǎn)化率也相對較低，大概在百分之三四十的水平。如果將這些核心零部件加上，機床行業(yè)整體的國產(chǎn)替代空間預(yù)計能超過800億元人民幣。

因此，從過往來看，國產(chǎn)替代確實在推進(jìn)和提升過程中。替代的方向上，我們也提到了兩個比較明確的重要方向：一是新能源汽車，一是航天軍工。根據(jù)這些測算的情況，包括歷史數(shù)據(jù)能看到，我們的國產(chǎn)替代還有廣闊的空間，這基本上就是對國產(chǎn)替代情況的介紹。

五、工業(yè)母機的雙重周期

主持人：接下來，我們來了解一下工業(yè)母機的周期性。我們知道機床作為一種通用工業(yè)品，也會受到制造業(yè)資本開支的影響，因此它也存在自己的周期。請問苗總，當(dāng)前機床處于周期的什么階段？是否是一個值得布局的底部區(qū)域？

苗夢羽：好的，我們想從兩個維度來講這件事情。

1、制造業(yè)周期

第一個是制造業(yè)的周期情況，最新的1月份披露出來的制造業(yè)PMI環(huán)比略微有一定的上升，上升了0.2個點，雖然整體仍在榮枯線以下，但已暫時結(jié)束了從去年四季度開始的下跌趨勢，這反映了整個制造業(yè)景氣水平可能有一定的略微回升。

在這種大背景之下，我們看到最近有一個重磅政策出臺，最近中央財經(jīng)委四次會議提出要推動新一輪大規(guī)模設(shè)備更新，這一提議引起了高度關(guān)注。為什么大家對此如此關(guān)注？我們認(rèn)為有幾方面原因。首先，它反映了國家層面對制造業(yè)有明確的關(guān)注，即注意到了制造業(yè)存在的偏弱壓力較大的問題，政策的出臺有助于提振對制造業(yè)預(yù)期修復(fù)的信心。頂層政策設(shè)計之后，通常會有一些具體的細(xì)則措施隨之出臺，整套措施出臺之后，可能會對整個制造業(yè)的資本開支起到直接有利的刺激和促進(jìn)作用。

從歷史來看，整個通用機械行業(yè)存在周期性波動，大約是三到四年一個周期的歷史規(guī)律。金屬切削機床屬于通用機械的一個品類，上一輪周期從2019年三季度左右開始，見頂在2021年一季度左右。根據(jù)歷史規(guī)律，隨著下游制造業(yè)逐漸迎來一定的修復(fù)和復(fù)蘇，我們也可以稍微期待下一輪上行周期何時到來，這是整體制造業(yè)的周期情況。

2、更新?lián)Q代周期

第二個大的周期是更新?lián)Q代周期。我們知道機床作為一種機械設(shè)備，會有自己的更新?lián)Q代周期，大約在十年。從數(shù)據(jù)來看，上一輪我國內(nèi)機床產(chǎn)量的高峰期在2011到2014年之間，到現(xiàn)在剛好是十年以上的時間了，這與機床的自然更新壽命周期正好匹配上了，所以說國內(nèi)的機床在最近這個階段，理論上會迎來更新?lián)Q代的大窗口期，這個客觀需求可以說是現(xiàn)實存在的。

而且，過去的疫情三年期間，很多廠商的資本開支在主客觀上都受到了一些限制。以往他們可能想要進(jìn)行一些更新，但需求可能因為大環(huán)境不好、整個經(jīng)濟(jì)的情況而暫時擱置了。在整體的新一輪大規(guī)模設(shè)備更新的政策出臺，包括后續(xù)可能的財政和金融措施支持下，前期未完成的被擱置的更新?lián)Q代需求，有可能真正轉(zhuǎn)化成為實際的替代需求落地。

另外，從過往情況來看，機床的更新?lián)Q代和整個制造業(yè)需求變化的相關(guān)度非常密切。在21世紀(jì)初，我國進(jìn)入工業(yè)汽車工業(yè)之后，機床和汽車產(chǎn)業(yè)之間的相關(guān)度明顯增強。當(dāng)時，可能最高時60%到70%的機床都是服務(wù)于汽車及其相關(guān)的生產(chǎn)制造需求。然后，大約2010年后，我們迎來了3C電子時代，機床開始大量應(yīng)用于加工手機、電腦等電子設(shè)備的外殼以及一些精密零部件。這些需求顯然與汽車的需求不同，變成了對高精度、高柔性的需求。

到了目前階段，新能源車、航空航天軍工、機器人等代表的高端產(chǎn)業(yè)，對機床提出了更高的要求，比如要求加工精度更高，形狀更加復(fù)雜，表面細(xì)致程度要更精細(xì)，這些零部件的需求在加工上有了明顯的提升。而且，還可能需要應(yīng)對一些特殊新材料的加工需要。

所以，雖然理論上機床的壽命比較長，能達(dá)到十年之久，但不同設(shè)備實際使用的壽命是不盡相同的。隨著技術(shù)及需求的演變，許多機床可能在未達(dá)到自然壽命的十年之內(nèi)，就因需求變化而提前被替換掉。尤其是在我國正處于高端制造轉(zhuǎn)型過程中，新興和高端的生產(chǎn)制造需求會越來越多，對于加工的精度、效率以及穩(wěn)定性的要求也會逐漸增高，這些都會驅(qū)動機床行業(yè)更新迭代的速度可能迎來一個提升。

因此，從兩個周期的維度來看，首先在制造業(yè)周期方面，雖然現(xiàn)階段可能暫時壓力還是相對較大，但一方面短期數(shù)據(jù)可以看到一定的回暖，另一方面大規(guī)模更新?lián)Q代的直接政策支持也在路上。所以，我們覺得在制造業(yè)周期方面是可以期待可能的改善。第二個大周期是更新?lián)Q代方面。一方面，當(dāng)前正處在更新?lián)Q代的時間大周期，另一方面還有政策的支持，可能會促使這成為實際的需求落地，而且下游需求的高端演變也會促進(jìn)更新?lián)Q代迭代進(jìn)程加快。因此，從工業(yè)母機的兩個周期維度來看，目前我們認(rèn)為是可以關(guān)注和布局的階段。

六、工業(yè)母機投資機會詳解

主持人：總結(jié)來看，工業(yè)母機的周期主要體現(xiàn)在制造業(yè)回暖和更新替代周期到來，這樣看來，目前也是布局工業(yè)母機比較好的機會。接下來，請苗總給我們系統(tǒng)地介紹工業(yè)母機的投資邏輯。

苗夢羽：我們來做一個梳理和總結(jié)，工業(yè)母機的投資邏輯有以下幾方面：

1、國產(chǎn)替代

首先，最重要的邏輯就是國產(chǎn)替代。

比如高端整機、數(shù)控系統(tǒng)以及其他的核心零部件等。我們提到了很多重點方向，比如新能源汽車、軍工、航天等，都是可以并且需要去做的替代方向。國產(chǎn)替代的空間方面，剛剛也提到了一個測算數(shù)據(jù)，大概有超過800億的測算規(guī)模。所以國產(chǎn)替代邏輯是工業(yè)母機一個非常重要的方向。

2、高端轉(zhuǎn)型

第二個大方向就是高端轉(zhuǎn)型。

從更長遠(yuǎn)的維度來看，我國已經(jīng)是一個制造業(yè)大國了，隨著轉(zhuǎn)型的發(fā)生和推進(jìn)，工業(yè)各類下游應(yīng)用領(lǐng)域，如3C電子、汽車、航天、軍工、機器人等，對加工的精細(xì)程度、效率及穩(wěn)定性的要求會越來越高，以匹配我們整個制造強國的轉(zhuǎn)型。因此，對機床的高端化需求必然也會越來越強烈。

3、更新?lián)Q代

第三個方面是更新?lián)Q代。一方面，距離上一輪高峰期的舊機床，已經(jīng)經(jīng)歷了自然的10年周期，到了客觀上需要更換的時間窗口期。另一方面，下游產(chǎn)業(yè)的需求變化和技術(shù)演進(jìn)都會使得舊機床無法再適應(yīng)新的需求，這兩者共同指向了更新?lián)Q代的客觀要求存在。

再加上我們看到的最近政策提到了大規(guī)模設(shè)備更新，直接指向了制造業(yè)方向。等到具體的落實措施推出來之后，可能會促使理論上的更新?lián)Q代需求，以及一些暫時被擱置的換代需求，直接轉(zhuǎn)化為實際真實落地的更新?lián)Q代。

4、機床出海

還有一個邏輯就是機床出海。最近幾年，我們看到機床出口額的增長趨勢是比較明顯的，從2018年到2022年之間，增長了54%，有一個非常明顯的提升。因此，出海成為了整個工業(yè)母機產(chǎn)業(yè)一個比較重要的邏輯所在。

機床行業(yè)如何進(jìn)行國際競爭？它靠的是產(chǎn)品的實際性能、可靠性以及配套服務(wù)。我們知道，設(shè)備的操作是很精密、復(fù)雜的，需要有后續(xù)的團(tuán)隊進(jìn)行良好的跟蹤服務(wù)。過往來看，我們國內(nèi)數(shù)控機床的問題主要在于精度和穩(wěn)定性相對較差，以及故障多發(fā)的情況，這些都是其相對較大的競爭性不足的問題所在。

為什么說國產(chǎn)機床能夠在最近幾年取得比較好的出海進(jìn)展？一方面是因為地緣政治的一定變化，會對區(qū)域性需求造成一定程度上的影響。比如說一些被國際管制封鎖的國家，它之前可能從西方一些發(fā)達(dá)國家進(jìn)口機床，但現(xiàn)在被制裁后就無法再走這條路了，就要轉(zhuǎn)而尋求向其他國家進(jìn)口機床設(shè)備。

另一方面，我們覺得更重要的一個方面是，國產(chǎn)機床當(dāng)前的性能實際上已經(jīng)可以與國際上一些外資廠商的中高端品牌競爭，而且我們的產(chǎn)品優(yōu)勢在于性價比和配套服務(wù)都比較突出。從國內(nèi)一些龍頭公司的數(shù)據(jù)上也可以看到，他們的海外營收額占比在最近幾年有明顯的提升。在這樣一個大背景下，我們認(rèn)為出海的趨勢可能還會不斷加強。因此，工業(yè)母機出海也是未來階段值得關(guān)注的一個重要邏輯。

總結(jié)來看，我們認(rèn)為整個機床產(chǎn)業(yè)比較重要的邏輯有四個方面：國產(chǎn)替代、高端轉(zhuǎn)型、更新?lián)Q代以及機床出海。

主持人：最后我們來看一下目前工業(yè)母機的估值情況。您覺得目前工業(yè)母機處于一個什么樣的估值水平，適合我們投資者現(xiàn)在去進(jìn)行布局嗎？

苗夢羽：我們可以通過中證機床指數(shù)來看，這個指數(shù)從滬深市場選取了50個業(yè)務(wù)涉及到機床整機、關(guān)鍵零部件制造、包括服務(wù)的上市公司，它覆蓋了工業(yè)母機制造業(yè)中的核心領(lǐng)域的一些公司，能夠比較好地反映整個工業(yè)母機產(chǎn)業(yè)的情況。從這個指數(shù)的估值來看，按照2月28日的數(shù)據(jù)，PE估值是不到36倍的水平，位于歷史的大約20%的分位點，這算是我們覺得較低的一個位置。

一方面，整體經(jīng)濟(jì)還處于一個復(fù)蘇修復(fù)的階段中。在低點逐步度過之后，隨著經(jīng)濟(jì)的不斷復(fù)蘇，整體的估值空間受到的壓制也可能會逐步得到釋放。第二個，剛給大家介紹的很多，即國內(nèi)的中端和低端機床占比相對還是較高的，而高端產(chǎn)能相對較不足。隨著國產(chǎn)化和高端化進(jìn)程的推進(jìn)，包括一些出海的推進(jìn)，我們國內(nèi)機床公司的盈利能力也會有一個不斷的提升，那行業(yè)未來的估值也就會有更大的發(fā)展空間。

第三，工業(yè)母機作為關(guān)鍵設(shè)備，它的重要性可以和我們熟悉的芯片設(shè)備進(jìn)行比擬。其估值可能也是能夠類比芯片，往更高臺階上去走。

因此，我們會認(rèn)為在目前階段，工業(yè)母機產(chǎn)業(yè)指數(shù)的估值實際上并不處于很高的位置?；趧倓偺岬降膸讉€邏輯來看，未來還是有提升的空間。所以，當(dāng)前階段可以說還是可以考慮去關(guān)注和配置的機會，可以關(guān)注工業(yè)母機ETF（159667）。

風(fēng)險提示：

投資人應(yīng)當(dāng)充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲蓄方式的區(qū)別。定期定額投資是引導(dǎo)投資人進(jìn)行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規(guī)避基金投資所固有的風(fēng)險，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲蓄的等效理財方式。

無論是股票ETF/LOF基金，都是屬于較高預(yù)期風(fēng)險和預(yù)期收益的證券投資基金品種，其預(yù)期收益及預(yù)期風(fēng)險水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場基金。

基金資產(chǎn)投資于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板股票，會面臨因投資標(biāo)的、市場制度以及交易規(guī)則等差異帶來的特有風(fēng)險，提請投資者注意。

板塊/基金短期漲跌幅列示僅作為文章分析觀點之輔助材料，僅供參考，不構(gòu)成對基金業(yè)績的保證。

文中提及個股短期業(yè)績僅供參考，不構(gòu)成股票推薦，也不構(gòu)成對基金業(yè)績的預(yù)測和保證。

以上觀點僅供參考，不構(gòu)成投資建議或承諾。如需購買相關(guān)基金產(chǎn)品，請您關(guān)注投資者適當(dāng)性管理相關(guān)規(guī)定、提前做好風(fēng)險測評，并根據(jù)您自身的風(fēng)險承受能力購買與之相匹配的風(fēng)險等級的基金產(chǎn)品?；鹩酗L(fēng)險，投資需謹(jǐn)慎。

封面圖片來源：每經(jīng)記者 張韻 攝