每經(jīng)記者 宋欽章    每經(jīng)編輯 張益銘

今日，《金融時(shí)報(bào)》發(fā)表了一篇對(duì)中國銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)副秘書長(zhǎng)徐忠的專訪文章。徐忠在受訪時(shí)對(duì)當(dāng)下債市的三大“認(rèn)識(shí)誤區(qū)”進(jìn)行了逐一闡明，并指出近期一些金融機(jī)構(gòu)在央行提示風(fēng)險(xiǎn)后，“一刀切”地暫停了國債交易，是對(duì)央行意圖的誤讀。

值得一提的是，《金融時(shí)報(bào)》系央行主管媒體，中國銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)（以下簡(jiǎn)稱“交易商協(xié)會(huì)”）的業(yè)務(wù)主管單位同樣是央行，因此市場(chǎng)認(rèn)為本次專訪內(nèi)容的權(quán)威性和指導(dǎo)意義較大。

每經(jīng)記者注意到，今日下午四點(diǎn)之后，銀行間國債現(xiàn)券收益率迅速轉(zhuǎn)為下行，10年期國債活躍券“24附息國債11”下行了2bp左右；30年期國債活躍券“23附息國債”則下行了2.5bp左右。

圖片來源：Choice金融終端

交易商協(xié)會(huì)：“一刀切”暫停國債交易是對(duì)央行意圖的誤讀

8月21日，央行主管媒體《金融時(shí)報(bào)》發(fā)布《債市三大“認(rèn)識(shí)誤區(qū)”亟待厘清嚴(yán)查違規(guī)交易助力市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展——訪中國銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)副秘書長(zhǎng)徐忠》。交易商協(xié)會(huì)副秘書長(zhǎng)徐忠在受訪時(shí)對(duì)當(dāng)下債市的三大“認(rèn)識(shí)誤區(qū)”進(jìn)行了逐一闡明。

誤區(qū)一：市場(chǎng)誤認(rèn)為短期和超長(zhǎng)期國債利率影響因素是一樣的。徐忠表示：“實(shí)際上，短期經(jīng)濟(jì)指標(biāo)一般對(duì)2年以內(nèi)、最多5年以內(nèi)的國債利率影響比較大。超長(zhǎng)期國債利率與短期經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的關(guān)系沒那么大，而更多受到金融市場(chǎng)投資策略和投資情緒等因素影響，是難以準(zhǔn)確預(yù)測(cè)的。”

誤區(qū)二：市場(chǎng)誤認(rèn)為央行近期提示長(zhǎng)期國債利率風(fēng)險(xiǎn)，但今年以來卻實(shí)施了降準(zhǔn)降息政策，兩個(gè)行為存在矛盾。徐忠表示：“實(shí)際上，今年以來貨幣政策加大了支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的力度，降準(zhǔn)降息是為經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展?fàn)I造良好的貨幣金融環(huán)境；而債市糾偏是為了防止長(zhǎng)期國債利率短期快速下行，偏離合理區(qū)間，影響市場(chǎng)預(yù)期，同時(shí)也是從宏觀審慎角度出發(fā)防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。”

誤區(qū)三：市場(chǎng)誤認(rèn)為央行要控制和決定國債市場(chǎng)利率水平。對(duì)此，徐忠表示：“實(shí)際上，央行對(duì)長(zhǎng)期國債利率的風(fēng)險(xiǎn)提示，是為了遏制羊群效應(yīng)導(dǎo)致長(zhǎng)期國債利率單邊下行可能潛藏的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，并未設(shè)置長(zhǎng)期國債利率區(qū)間。”

此外，徐忠強(qiáng)調(diào)：“一些金融機(jī)構(gòu)在央行提示風(fēng)險(xiǎn)后，又從一個(gè)極端走向另一個(gè)極端，‘一刀切’地暫停了國債交易，這既是其風(fēng)險(xiǎn)管理能力弱的體現(xiàn)，也是對(duì)央行意圖的誤讀。”

值得注意的是，此前《金融時(shí)報(bào)》曾援引學(xué)者觀點(diǎn)稱，2.5%～3%是10年期國債收益率的合理區(qū)間，彼時(shí)市場(chǎng)受到很大的暗示。此次徐忠對(duì)此進(jìn)行了說明，稱央行“并未設(shè)置長(zhǎng)期國債利率區(qū)間”。

東吳固收首席分析師李勇對(duì)每經(jīng)記者表示，此前《金融時(shí)報(bào)》的文章中提及長(zhǎng)債利率的“合理區(qū)間”為2.5%～3%時(shí)，正處于長(zhǎng)債利率迅速下行的時(shí)期，正如此次采訪中所說的，短期經(jīng)濟(jì)指標(biāo)只對(duì)5年內(nèi)國債收益率有指導(dǎo)意義，長(zhǎng)端收益率實(shí)際上處于“失錨”狀態(tài)，這一區(qū)間的設(shè)定旨在避免機(jī)構(gòu)過度的投機(jī)行為。

資深宏觀投資經(jīng)理崔新濤對(duì)每經(jīng)記者表示，此前2.5%～3%這一長(zhǎng)債利率“合理區(qū)間”的說法源自學(xué)者觀點(diǎn)，但無論央行公開文件或者官方身份的權(quán)威人士均沒有對(duì)這一利率區(qū)間進(jìn)行過多描述。“本次采訪徐忠副秘書長(zhǎng)也正式進(jìn)行了說明，央行沒有也無意劃定利率區(qū)間，更多是基于利率過快下行可能產(chǎn)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的考慮，對(duì)長(zhǎng)債利率的風(fēng)險(xiǎn)提示。”

上周有市場(chǎng)傳言稱，某地區(qū)省聯(lián)社指示當(dāng)?shù)夭糠洲r(nóng)商行禁止國債交易，但當(dāng)?shù)囟嗉毅y行告訴記者并未收到這類通知。此次徐忠則明確表示，“一刀切”暫停國債交易是對(duì)央行意圖的誤讀。

每經(jīng)記者注意到，在此次徐忠接受《金融時(shí)報(bào)》采訪之際，近期債市成交已出現(xiàn)“降溫”。10年期國債活躍券“24附息國債11”、30年期國債活躍券“23附息國債23”的日成交筆數(shù)已連續(xù)多個(gè)交易日低于500筆。

業(yè)內(nèi)：長(zhǎng)債利率可能保持震蕩

今年以來，長(zhǎng)期國債利率整體大幅下行。同花順iFinD顯示，10年期國債、30年期國債下行幅度均超40bp。徐忠在此次專訪中指出，這背后既有債券市場(chǎng)短期供求不平衡的問題，也有金融機(jī)構(gòu)被一些“小作文”帶節(jié)奏，還有部分金融機(jī)構(gòu)利率風(fēng)險(xiǎn)管理能力不夠因素。此外，存在一些金融機(jī)構(gòu)通過操縱市場(chǎng)價(jià)格等違法違規(guī)行為牟利問題。

圖片來源：同花順I(yè)FinD

徐忠認(rèn)為，當(dāng)前貨幣政策框架正處在“由量轉(zhuǎn)價(jià)”過渡期，國債收益率曲線作為重要的價(jià)格信號(hào)，還存在遠(yuǎn)端定價(jià)不充分、穩(wěn)定性不足等問題，需要央行和市場(chǎng)加強(qiáng)溝通，并對(duì)過度承擔(dān)利率風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)構(gòu)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)提示，同時(shí)打擊債券市場(chǎng)違法違規(guī)行為。

值得一提的是，此前交易商協(xié)會(huì)曾對(duì)江蘇省4家農(nóng)商行啟動(dòng)自律調(diào)查，原因是它們涉嫌在國債二級(jí)市場(chǎng)中操作市場(chǎng)價(jià)格、利益輸送。

徐忠表示，從自律調(diào)查的違規(guī)交易案件中可以看出，一些中小金融機(jī)構(gòu)的管理層不熟悉金融市場(chǎng)業(yè)務(wù)，內(nèi)控不嚴(yán)，而激勵(lì)機(jī)制又過度靈活，給從業(yè)人員的違規(guī)操作以可乘之機(jī)，有交易人員借機(jī)與場(chǎng)外私募內(nèi)外勾結(jié)進(jìn)行利益輸送。另外，高頻對(duì)沖交易等策略本是境外對(duì)沖基金常見的操作手法，具有較高投資風(fēng)險(xiǎn)，而國內(nèi)中小金融機(jī)構(gòu)卻是用老百姓的存款來賭方向、博價(jià)差。數(shù)據(jù)表明，一些中小金融機(jī)構(gòu)債券收入占營業(yè)收入均超過30%，有的甚至超過了50%，如此激進(jìn)的交易策略顯然超越了其風(fēng)險(xiǎn)管理能力。

此次交易商協(xié)會(huì)通過媒體與市場(chǎng)溝通過后，會(huì)對(duì)接下來的機(jī)構(gòu)行為產(chǎn)生怎樣的影響？李勇表示，預(yù)計(jì)市場(chǎng)對(duì)于央行無意過快抬升利率從而造成風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)知會(huì)增加，但考慮到此前對(duì)長(zhǎng)債利率快速下行的風(fēng)險(xiǎn)提示，利率料將保持震蕩。

封面圖片來源：視覺中國-VCG41N1455171132