每經(jīng)記者 陳植    每經(jīng)編輯 馬子卿    

“感覺信用債成為（私募）資產(chǎn)配置的‘雞肋’。”一位多策略私募基金債券交易員向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者感慨道。據(jù)悉，9月底以來，其所在的私募基金內(nèi)部正在討論是否將信用債在固收類資產(chǎn)配置的比例從30%調(diào)低至15%以內(nèi)。9月24日以來，信用債對應(yīng)的國債利差加速走闊，導(dǎo)致信用債價格跌幅高于國債，并拖累相關(guān)產(chǎn)品業(yè)績表現(xiàn)。

浙商證券固收團(tuán)隊發(fā)布的最新數(shù)據(jù)顯示，9月份城投債的利差被動走闊幅度變大，其中AA-評級的5年期城投債利差走闊幅度一度達(dá)40個基點(diǎn)，且低信用評級的中長期信用債利差走闊幅度最明顯。

10月以來，受資金持續(xù)流入股市等因素影響，信用債利差走闊依然保持在較高水準(zhǔn)。面對信用債價格持續(xù)回落壓力較大，是否進(jìn)一步減持信用債“止盈止損”，儼然成為公私募基金、資管機(jī)構(gòu)、理財機(jī)構(gòu)面臨的新挑戰(zhàn)。

一位銀行理財子公司人士向記者透露，面對信用債利差走闊，越來越多投資機(jī)構(gòu)認(rèn)為這反映在資金持續(xù)回流股市與相關(guān)部門加大特別國債發(fā)行力度的趨勢下，債市資產(chǎn)荒狀況正持續(xù)緩解，未來信用債利差或?qū)⑦M(jìn)一步走闊。

中信證券發(fā)布最新報告指出，2024年前9個月，信用債市場表現(xiàn)“順風(fēng)順?biāo)?rdquo;，利差下行趨勢穩(wěn)固。但隨著9月24日國家出臺一系列超預(yù)期穩(wěn)增長政策，股債“蹺蹺板效應(yīng)”正在凸顯，信用債市場再次來到分水嶺，信用利差將由低點(diǎn)回升。未來，機(jī)構(gòu)投資者止盈情緒有所升溫，加之在資產(chǎn)重配壓力下的潛在贖回行為增加，或引發(fā)信用利差進(jìn)一步上行。若信用利差回升至50個基點(diǎn)，信用債配置價值或?qū)⒃俅物@現(xiàn)。

業(yè)內(nèi)談現(xiàn)階段信用債交易盤投資：已從“獲利了結(jié)”轉(zhuǎn)換為“止損”

據(jù)悉，信用債利差走闊，在今年8月初露端倪。上述私募基金債券交易員告訴《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者，“當(dāng)時，受國債收益率回升（國債價格回調(diào)）影響，信用債價格也跟進(jìn)下跌，且跌幅不亞于國債。9月上中旬國債收益率迅速回落導(dǎo)致信用債收益率應(yīng)聲走低，市場沒有高度重視這個市場異動狀況。”

隨著持續(xù)擴(kuò)大的特別國債發(fā)行力度，一些機(jī)構(gòu)意識到未來債券市場資產(chǎn)荒狀況將大幅緩解，今年以來信用債利差持續(xù)走低狀況將“逆轉(zhuǎn)”。

這些投資機(jī)構(gòu)開始“悄悄”減倉信用債，“押注”信用債利差走闊。上述私募基金債券交易員直言，在9月24日以后，這項交易策略驟然“升溫”。一方面，在股市持續(xù)反彈情況下，大量資金陸續(xù)重返權(quán)益類資產(chǎn)市場，導(dǎo)致信用債獲利了結(jié)拋售力度相應(yīng)加大；另一方面，為防止債券價格持續(xù)回落引發(fā)理財產(chǎn)品凈值波動與贖回壓力增加，部分資管機(jī)構(gòu)紛紛采取防御性籌資舉措，拋售已盈利的信用債頭寸儲備資金。

這導(dǎo)致信用債價格回調(diào)力度加大，也引發(fā)了信用債利差進(jìn)一步走闊。華西證券分析師姜丹發(fā)布報告指出，受信用債價格回調(diào)影響，截至2024年10月8日，各品種1年期信用債利差已超過或接近均值+2倍標(biāo)準(zhǔn)差，中短票AAA評級3年期中短票利差則超過均值+2倍標(biāo)準(zhǔn)差，只有中低信用評級城投債、3年期與5年期銀行二級資本永續(xù)債仍低于均值+2倍標(biāo)準(zhǔn)差。

上述私募基金債券交易員告訴記者，隨著9月24日以來信用債價格持續(xù)回落、利差不斷走闊，其交易邏輯也發(fā)生明顯變化：此前，其減持信用債的目的是“獲利了結(jié)”；如今，其減持信用債是為“止損”，保住本金。其表示，“資產(chǎn)配置團(tuán)隊要求我們盡快出清沒有浮盈的信用債頭寸，避免后者價格進(jìn)一步下跌、利差持續(xù)走闊，導(dǎo)致我們‘認(rèn)賠’出局。”

而姜丹指出，若基金持續(xù)凈賣出信用債，參考2022年11月至12月債市調(diào)整后的點(diǎn)位，當(dāng)前中高評級3年以內(nèi)信用債利差距離極值水平，可能還有10到30個基點(diǎn)走闊空間，3年期與5年期AAA-銀行二級資本債利差可能還有約40個基點(diǎn)的走闊空間。

此外，由于信用債價格不斷走低與利差持續(xù)走闊，投資機(jī)構(gòu)賣出信用債的難度也在加大。上述私募基金債券交易員告訴記者，“相比今年前8個月，越來越多低評級信用債的交投活躍度與流動性明顯萎縮。”這導(dǎo)致其就算持續(xù)調(diào)低部分低評級信用債賣出價，也難找到買家。

他直言，“目前，買家觀望情緒仍在發(fā)酵。”尤其在10月9日部分公募基金拋盤令A(yù)A級信用債價格一度跳漲逾20個基點(diǎn)（債券價格下跌）后，導(dǎo)致部分投資機(jī)構(gòu)直接喊出+50個基點(diǎn)折扣的賣出詢價，導(dǎo)致市場買盤“靜待”更低報價。

據(jù)悉，受9月理財規(guī)模下降、資金重返權(quán)益類資產(chǎn)市場等因素影響，信用債市場“供需雙弱”。9月下旬，信用債成交情緒進(jìn)一步下滑，彼時滾動5個交易日的TKN（買方同意賣方出價，報價對買方有利）占比降至70%以下，其中，長久期低評級的信用債品種買盤力量更弱。

而信用評級相對較高的銀行資本債，9月上半月低估值成交占比一度回升至60%，其利差小幅走闊幅度在10個基點(diǎn)以內(nèi)；但9月下半月成交情緒“惡化”，9月26日以來放量下跌，信用利差驟然走闊至10到25個基點(diǎn)。

交易盤“撤退”，配置盤“進(jìn)場”逢低買入

面對信用債價格不斷回落與利差持續(xù)走闊，信用債何時迎來“利差拐點(diǎn)”？《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，近日多家銀行理財子公司開始“力挺”債市。

平安理財認(rèn)為，債市有望逐漸企穩(wěn)，因為10月往往是理財資金的季節(jié)性流入時點(diǎn)，預(yù)計中下旬后理財公司負(fù)債端將更加平衡，有利于穩(wěn)定債市的配置需求；與此同時，當(dāng)前國內(nèi)貨幣政策仍處寬松周期?；仡?015年和2019年兩者的歷史走勢及關(guān)聯(lián)關(guān)系，股市上漲未改變債券收益率的下行趨勢。

招銀理財指出，就中期而言，支撐債市的主線因素并未發(fā)生改變，經(jīng)濟(jì)基本面和貨幣政策環(huán)境對債市而言仍偏“順風(fēng)”。當(dāng)前，經(jīng)濟(jì)環(huán)境仍處于新舊動能轉(zhuǎn)換的過渡期，從政策出臺到實現(xiàn)改善尚需時間驗證，疊加貨幣政策仍是支持性傾向，債券收益率中樞不具備顯著回升的基礎(chǔ)。

上述銀行理財子公司人士向記者透露，10月10日早盤，理財子公司與保險資金配置盤開始入場加倉高信用評級產(chǎn)業(yè)債與銀行二級資本債，其認(rèn)為部分信用債品種價格調(diào)整已接近尾聲，未來利差走闊空間相對較小。

上述私募基金債券交易員告訴記者，除少數(shù)高信用評級產(chǎn)業(yè)債與銀行二級資本債再度“受青睞”，眾多低評級信用債在10月10日早盤的活躍度依然偏弱。市場依然對低評級信用債利差進(jìn)一步走闊抱有較高預(yù)期。他認(rèn)為，早盤信用債品種的拋售壓力仍高于買盤，這與投資機(jī)構(gòu)調(diào)倉也有關(guān)系。目前，投資機(jī)構(gòu)基于加倉權(quán)益類資產(chǎn)或防御性儲備資金的需要，仍在減持流動性相對較低的低評級信用債。

他表示，“本周我們也向資產(chǎn)配置部建議逢低買入部分估值偏低的信用債，但風(fēng)控部門認(rèn)為在未來信用債利差有可能持續(xù)走闊的情況下，配置國債的投資安全性更高，可以有效緩解產(chǎn)品凈值波動性。”

上述銀行理財子公司人士指出，相比配置盤“逢低買入”低估值信用債，交易盤在信用債的交投熱情較弱。對配置盤而言，隨著部分信用債利差走闊至約50個基點(diǎn)，配置盤采取買入持有到期策略能獲得穩(wěn)健的回報；對交易盤而言，其仍擔(dān)心信用債價格持續(xù)下跌導(dǎo)致“踩雷”風(fēng)險加大。

興銀理財指出，在本輪債市調(diào)整過程，長久期債券價格調(diào)整較多。長久期定期開放申購的理財產(chǎn)品，會更多配置長久期債券，未來有望獲取較高的票息收益；而短期限理財產(chǎn)品，底層資產(chǎn)主要是低波動資產(chǎn)的短期理財產(chǎn)品，仍在此次債券回調(diào)過程保持穩(wěn)健收益。

有人離場，有人進(jìn)場。10月10日，部分銀行間信用債收益率有所回落。例如，24平安銀行二級資本債01A等收益率當(dāng)日收盤下跌22個基點(diǎn)。有資金開始入場“逢低買入”信用債。

圖片來源：同花順iFinD

上述銀行理財子公司人士指出，10月10日入場買入信用債的主要以銀行理財子公司、保險資金等“配置盤”為主。對于專注固收類投資的理財產(chǎn)品而言，當(dāng)前股債“蹺蹺板效應(yīng)”所帶來的部分信用債價格超預(yù)期下跌，為他們帶來“逢低買入”的機(jī)會。

封面圖片來源：視覺中國-VCG211330431472