每經(jīng)記者 蔡鼎    每經(jīng)編輯 蘭素英    

回顧2024年，在美聯(lián)儲貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤伞⑻乩势談龠x以及其他宏觀因素的影響，黃金年內(nèi)多次刷新歷史新高，美元在年末一度觸及兩年新高，原油則在地緣政治局勢不斷演變的背景下震蕩。

展望2025年，上述三類大宗商品將呈現(xiàn)什么樣的走勢？

近日，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者（下稱NBD）分別對話瑞銀財富管理投資總監(jiān)（CIO）辦公室、光大期貨有色金屬投資總監(jiān)展大鵬和中信建投期貨能化總監(jiān)董丹丹。他們從專業(yè)的角度，剖析2025年全球大宗商品的走勢及邏輯。

受訪對象認(rèn)為，多重因素下明年強(qiáng)美元或無法持久，黃金則 “危中有機(jī)”，投資者可以期待美聯(lián)儲為應(yīng)對經(jīng)濟(jì)和金融波動風(fēng)險，可能會加大降息力度，也是黃金后期實(shí)現(xiàn)先抑后揚(yáng)的契機(jī)。原油方面，明年將是過去五年當(dāng)中供需確定性最低的一年。

圖片來源：視覺中國

美元：中期或走軟，強(qiáng)勢美元不會持久

2024年上半年，美元表現(xiàn)強(qiáng)勢，到第三季度，美元走勢急轉(zhuǎn)直下，主要因?yàn)榻迪⒔灰字貑⒁约捌鋷拥?ldquo;套息交易平倉”。進(jìn)入第四季度，隨著降息預(yù)期在強(qiáng)勁美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)影響下的再度回擺，美元指數(shù)再度反彈創(chuàng)兩年新高。

NBD：美元指數(shù)今年多數(shù)時間維持震蕩，但在年底卻上破108，創(chuàng)下兩年高點(diǎn)。在您看來，在特朗普擬議的一系列政策之下，明年將是弱美元還是強(qiáng)美元？

瑞銀CIO：在特朗普最終確定其政策提案（包括移民政策）前，我們對此持保留態(tài)度。但我們認(rèn)為，重要的是，市場已經(jīng)意識到特朗普的政策可能并不像市場想象的那么利好美元，尤其當(dāng)前美元的貿(mào)易加權(quán)匯率已經(jīng)處于高點(diǎn)。

NBD：您對接下來美元走勢的預(yù)期是什么？投資者該如何防范美元未來面臨的風(fēng)險？ 

瑞銀CIO：美元中期可能走軟，同時美元強(qiáng)勢恐無法持續(xù)很久，主要原因包括：1）美國通脹和勞動力市場前景仍然有利于美聯(lián)儲繼續(xù)降息，從而導(dǎo)致美國利率下降；2）關(guān)稅或?qū)⑻岣?，但不大可能如競選期間提到的那么高；3）關(guān)稅可能導(dǎo)致美國通脹上升，對美國GDP增長帶來一些負(fù)面影響。   

另外，市場對美國政府債務(wù)的擔(dān)憂可能會拖累美元。美國國會預(yù)算辦公室預(yù)測，2025年至2034年間，年均聯(lián)邦赤字將達(dá)到1.9萬億美元，占同期美國GDP的5.4%。相比之下，過去50年間的年均赤字僅為3.7%。該辦公室還預(yù)測，到2034年底，公眾持有的聯(lián)邦債務(wù)將升至GDP的122%?？紤]到當(dāng)前美國的債務(wù)和利率動態(tài)，我們認(rèn)為，實(shí)施更大規(guī)模擴(kuò)張性財政政策的空間不大，特朗普的政策議程可能會使赤字問題再次成為焦點(diǎn)。   

相較于美元，我們更看好歐元、英鎊和澳元，以及具備避險屬性的瑞郎。

NBD：目前市場仍預(yù)計(jì)2025日本央行將繼續(xù)加息，而美聯(lián)儲將繼續(xù)降息，在美日利差逐步縮小的情況下，是否意味著美元兌日元整體將繼續(xù)走弱？

瑞銀CIO：套息交易成本抵消了美元兌日元逐步下行的風(fēng)險。當(dāng)前做空美元兌日元的年化套息成本約為4%，比較高，因此相應(yīng)的市場動力或偏弱。美元利率溢價收窄預(yù)計(jì)將使美元兌日元在2025年底前滑落至1美元兌換145日元左右。

黃金：避險情緒主導(dǎo)黃金

2024年，黃金和白銀等貴金屬價格基本走出了一路上揚(yáng)的趨勢。黃金價格從年初的2060美元／盎司上沖到10月底的2801美元／盎司高位，漲幅驚人。地緣政治風(fēng)險和通脹壓力是推動大量資金涌入黃金市場避險保值的主要因素。

12月12日，世界黃金協(xié)會（WGC）最新報告稱，2024年金價有望創(chuàng)下10多年來的最佳年度表現(xiàn)，截至12月20日年內(nèi)已累計(jì)上漲27.16%。

NBD：您認(rèn)為特朗普的“美國優(yōu)先”政策和擬議的貿(mào)易保護(hù)措施將如何影響2025年黃金的價格？

展大鵬：本次美國總統(tǒng)大選后，國會參議院與眾議院也均由共和黨掌控，這使得特朗普在推行其政策時的阻力進(jìn)一步減弱，其寬財政、寬監(jiān)管、弱美元的組合下，極易出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)階段性回升+二次通脹的組合，這也意味著2025年的降息空間將受到進(jìn)一步制約。

長遠(yuǎn)來看，美國經(jīng)濟(jì)也容易受到全球經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定性的反噬，其“美國優(yōu)先”的貿(mào)易政策，尤其是征收高額關(guān)稅，將推動全球貿(mào)易緊張局勢。

另外，貿(mào)易沖突也會加劇市場的不穩(wěn)定性，投資者和企業(yè)對未來經(jīng)濟(jì)增長的信心受挫，會導(dǎo)致資本流動的停滯，尤其是在關(guān)稅征收初期，投資者擔(dān)憂全球經(jīng)濟(jì)增長放緩，進(jìn)而導(dǎo)致全球股市普遍面臨較大的波動。

全球經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定性、匯率波動風(fēng)險加大以及金融市場波動加大，對黃金來說很難談得上利多，但“危中有機(jī)”，投資者可以期待美聯(lián)儲為應(yīng)對經(jīng)濟(jì)和金融波動風(fēng)險，可能會加大降息力度，甚至重新走向擴(kuò)表，也是黃金后期實(shí)現(xiàn)先抑后揚(yáng)的契機(jī)。

圖片來源：每經(jīng)制圖

NBD：在您看來，特朗普政府的外交政策是否可能導(dǎo)致地緣政治緊張局勢加劇，從而推升黃金的避險需求？

展大鵬：特朗普曾表示，其當(dāng)選總統(tǒng)后，將立即著手解決俄烏沖突，并希望以色列迅速結(jié)束加沙沖突。當(dāng)前特朗普成功競選已月余，但無論是中東還是俄烏之間的地緣政治并未得到明顯的緩和，反而不斷有沖突加劇的消息傳來。

自11月起，金價開始陷入調(diào)整階段，我認(rèn)為這實(shí)際是市場認(rèn)為地緣政治將走向中長期緩和的表現(xiàn)。若特朗普不能很好地兌現(xiàn)競選“承諾”，則會損害美國的公信力，最終可能引導(dǎo)全球地緣政治走向更加混亂的態(tài)勢，對黃金來說構(gòu)成“重大利好”，但若地緣政治擴(kuò)散風(fēng)險解除，并恢復(fù)至地緣環(huán)境穩(wěn)定期，或不利于黃金后市展開。

NBD：除此之外，您認(rèn)為還有任何其他因素可能會對2025年黃金的走勢產(chǎn)生影響？

展大鵬：2025年投資者也要關(guān)注日本央行的態(tài)度。日本央行加息無疑會推動日元階段性走高，美元反過來可能受到抑制，屆時以美元計(jì)價的黃金可能表現(xiàn)偏強(qiáng)，但也要防止日元套息交易逆轉(zhuǎn)下，市場對風(fēng)險資產(chǎn)拋售推動金價出現(xiàn)短線下跌的行情。

原油：供應(yīng)端將出現(xiàn)更多不確定性

2024年，原油市場供需受全球經(jīng)濟(jì)形勢、地緣政治風(fēng)險、OPEC+產(chǎn)量政策等多重因素影響，國際油價格持續(xù)呈現(xiàn)寬幅震蕩走勢。

相比于黃金和美元的漲幅，2024年原油市場面臨阻力，預(yù)計(jì)全年收跌，摩根士丹利分析師將這歸因于能源向可再生能源轉(zhuǎn)型速度超出預(yù)期，抑制了原油價格。此外，今年美國原油產(chǎn)量雖然仍然維持正增長，但增速較過去兩年明顯放緩。

NBD：您如何展望2025年的全球原油市場？

董丹丹：2025 年可能是過去五年當(dāng)中供需確定性最低的一年，這種不確定更多的表現(xiàn)在供給端。我們認(rèn)為有這樣幾點(diǎn)：首先，OPEC+對供應(yīng)的控制力有不確定性；第二是伊朗的原油供應(yīng)，美國候任總統(tǒng)特朗普在第一任期內(nèi)增大了對伊朗和委內(nèi)瑞拉的制裁力度；第三是俄烏沖突以何種方式終結(jié)；第四是非OPEC+產(chǎn)油國的生產(chǎn)，2024年巴西和美國的增產(chǎn)幅度遠(yuǎn)不及預(yù)期，2025年是否可能重演。

原油需求端雖有不確定性，但大體不會有較大的增幅，因?yàn)閷θ蚴袌鲋陵P(guān)重要的中國不會改變新能源車發(fā)展的戰(zhàn)略規(guī)劃。同時印度等新興國家雖有較大增速，但體量還難以與中國和歐美經(jīng)濟(jì)抗衡。歐美發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體原油需求依舊維持平穩(wěn)或低增速格局。

NBD：從節(jié)奏上看，您認(rèn)為明年的全球原油市場將如何演繹？

董丹丹：我們認(rèn)為2025年全球原油市場處于平衡略偏緊的格局，這種并不十分過剩也不十分緊張的態(tài)勢也很可能在一些外力下發(fā)生改變。

從節(jié)奏上看，2024年年末的低庫存和2024年12月5日OPEC+挺價的決心，都意味著2025年上半年原油市場將處于偏強(qiáng)震蕩。2025年下半年則取決于OPEC+增產(chǎn)的節(jié)奏，而這又可能取決于其他產(chǎn)油國的產(chǎn)量等，總的來講，整個市場將略寬松。

NBD：基于您的研究，您對2025年國際油價的走勢作何判斷？

董丹丹：原油均價在2025 年面臨下移，這不僅是一種趨勢，也是需求端沒有較大增量的直接后果。原油不再處于2021年~2022年那種需求不斷攀升、景氣向上的格局了。

2024年布倫特原油均價為79.88美元/桶，而2022年均價高達(dá)101.32美元/桶。我們認(rèn)為，2025年布倫特原油均價將下移至73美元~75美元/桶的區(qū)間，80美元/桶將逐步演變?yōu)樽枇ξ?，布倫特原油全年的波動區(qū)間范圍可能為68美元~78美元/桶。

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