每經(jīng)記者 張壽林    每經(jīng)編輯 張益銘    

中國人民銀行授權(quán)全國銀行間同業(yè)拆借中心公布，2025年1月20日貸款市場報(bào)價(jià)利率（LPR）為：1年期LPR為3.1%，5年期以上LPR為3.6%。以上LPR在下一次發(fā)布LPR之前有效。

最新LPR報(bào)價(jià)與上月持平。中國民生銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家溫彬指出，短期內(nèi)降息受限，1月LPR報(bào)價(jià)維持不變。

東方金誠王青、李曉峰、馮琳分析，開年政策利率及LPR報(bào)價(jià)保持不動(dòng)，根本原因在于前期一攬子增量政策出臺(tái)后，經(jīng)濟(jì)景氣度上升，樓市也在顯著回暖，帶動(dòng)2024年四季度GDP同比大幅升至5.4%，較上季度加快0.8個(gè)百分點(diǎn)，短期內(nèi)降息的必要性下降。

中信證券分析師趙詣?wù)J為，LPR報(bào)價(jià)“按兵不動(dòng)”也可能是綜合內(nèi)外政策環(huán)境，平衡穩(wěn)匯率和寬貨幣目標(biāo)下的選擇。

LPR報(bào)價(jià)為何維持不變？

溫彬認(rèn)為，短期內(nèi)降息受限，資金利率攀升，1月LPR報(bào)價(jià)延續(xù)“按兵不動(dòng)”。

溫彬分析，一是近期穩(wěn)匯率壓力加大，政策利率企穩(wěn)，LPR報(bào)價(jià)的定價(jià)基礎(chǔ)未變。

去年9月底以來，在一攬子增量政策和存量政策效果釋放下，我國主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)逐步改善，2024年四季度GDP同比增長5.4%，達(dá)到年內(nèi)最高水平，供需兩端均有超預(yù)期表現(xiàn)；全年GDP增長5%，順利完成年度目標(biāo)。

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好于預(yù)期，使得貨幣寬松即刻加碼的必要性下降。同時(shí)，經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)運(yùn)行，也使得貨幣寬松預(yù)期可以更多關(guān)注外部因素。

而從外部看，受美國基本面強(qiáng)勁、通脹預(yù)期反彈、避險(xiǎn)情緒升溫等因素影響，近期美元指數(shù)維持強(qiáng)勢，中美10Y國債利差走闊至300bp（基點(diǎn)）以上的歷史高位，人民幣貶值壓力相應(yīng)加大，年初突破7.3，近日維持在7.33附近波動(dòng)。為此，央行提出“三個(gè)堅(jiān)決”、上調(diào)人民幣匯率中間價(jià)，并采取發(fā)行離岸央票和上調(diào)宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)等方式維穩(wěn)匯率，資金投放也相應(yīng)減少，減少逆回購?fù)斗?、暫停國債購買，防止市場的一致性預(yù)期強(qiáng)化。

下階段，特朗普政策主張推升通脹預(yù)期，2025年美聯(lián)儲(chǔ)降息空間受限，甚至暗示可能會(huì)再次加息。在外部因素干擾進(jìn)一步明晰前，國內(nèi)政策利率預(yù)計(jì)持穩(wěn)，以便為后續(xù)貨幣寬松和應(yīng)對環(huán)境變化創(chuàng)造更多空間。

短期內(nèi)降息受限，政策利率持穩(wěn)，也使得LPR報(bào)價(jià)的定價(jià)基礎(chǔ)未發(fā)生變化。

二是近期市場資金面緊張，資金利率快速攀升，使得銀行主動(dòng)負(fù)債成本上行，LPR報(bào)價(jià)加點(diǎn)下調(diào)受限。

月中以來，在市場需求與央行投放存在錯(cuò)配，以及銀行本身可能缺負(fù)債的情況下，資金面日趨緊張，資金利率、存單利率等快速上行，非銀機(jī)構(gòu)借入隔夜資金的成本一度高達(dá)16%。

一方面，受繳稅繳準(zhǔn)、大額MLF到期和春節(jié)取現(xiàn)等影響，1月資金需求較大；而出于穩(wěn)匯率、防范利率風(fēng)險(xiǎn)和防止資金空轉(zhuǎn)考量，央行投放相對較少，資金供需存在錯(cuò)配。另一方面，規(guī)范同業(yè)存款利率，導(dǎo)致銀行非銀存款顯著收縮，銀行負(fù)債端壓力增大，同時(shí)年初信貸投放相應(yīng)加大，消耗超儲(chǔ)，也在減少資金融出，使得資金分層加劇。

往后看，雖然春節(jié)前央行往往需要大規(guī)模投放跨節(jié)資金，助力市場平穩(wěn)過渡，后續(xù)資金進(jìn)一步收斂的空間有限，預(yù)計(jì)向均衡回歸；但在穩(wěn)定匯市和債市的考量下，近期市場資金面也不會(huì)十分寬裕，銀行負(fù)債端仍有壓力，也進(jìn)一步削弱了報(bào)價(jià)行下調(diào)LPR報(bào)價(jià)加點(diǎn)的空間。

三是年初銀行面臨較大重定價(jià)壓力，LPR繼續(xù)下調(diào)的動(dòng)力和空間不足。

去年以來，1年期和5年期以上LPR分別累計(jì)下調(diào)35bp和60bp，降幅較大，帶動(dòng)新發(fā)放的個(gè)人住房貸款利率和企業(yè)貸款利率均降至歷史最低水平。

溫彬指出，2025年初，大量貸款合同進(jìn)入重定價(jià)周期，尤其是按揭、長期限基建類業(yè)務(wù)（浮動(dòng)利率）重定價(jià)壓力較大。2024年內(nèi)LPR調(diào)降影響或集中于今年一季度釋放，對銀行息差繼續(xù)形成擠壓。

由于此前LPR已經(jīng)多次下調(diào)，去年三季度末商業(yè)銀行凈息差已降至1.53%的低位。12月，新發(fā)放的企業(yè)貸款約為3.43%，同比下降約0.36個(gè)百分點(diǎn)；個(gè)人住房貸款利率約為3.11%，同比下降約0.88個(gè)百分點(diǎn)，未見拐點(diǎn)。

溫彬說，在此背景下，若繼續(xù)下調(diào)LPR報(bào)價(jià)，將進(jìn)一步壓縮銀行凈息差，不利于銀行持續(xù)穩(wěn)健經(jīng)營。同時(shí)，銀行也需要保持一定的利潤空間以支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)和應(yīng)對潛在風(fēng)險(xiǎn)。因此，從銀行自身經(jīng)營角度來看，年初LPR繼續(xù)下調(diào)的動(dòng)力和空間也相對有限。若政策利率和LPR降息避開年初信貸投放高峰期，則可使銀行息差壓力在今明兩年內(nèi)分擔(dān)，減輕對今年凈息差的沖擊。

短期內(nèi)降息必要性下降

趙詣分析，綜合寬貨幣、穩(wěn)匯率、穩(wěn)收益率曲線目標(biāo)，LPR報(bào)價(jià)連續(xù)3個(gè)月持平。2024年10月1、5年期LPR報(bào)價(jià)分別下調(diào)25bps后，2024年11、12月以及2025年1月報(bào)價(jià)連續(xù)持平，1、5年期LPR報(bào)價(jià)和逆回購利率加點(diǎn)維持在1.6pct和2.1pct。

趙詣接著指出，從價(jià)上看，1月逆回購利率維持1.5%不變，LPR報(bào)價(jià)進(jìn)一步下調(diào)缺乏政策利率引導(dǎo)；從量上看，1月稅期和春節(jié)取現(xiàn)壓力重合，而央行OMO（公開市場操作）對沖力度整體有限，銀行間流動(dòng)性市場大幅收緊，負(fù)債成本抬升的環(huán)境下，商業(yè)銀行主動(dòng)進(jìn)一步壓縮LPR和逆回購利率加點(diǎn)的動(dòng)力不足。另一方面，近期人民幣匯率承壓，LPR報(bào)價(jià)按兵不動(dòng)也可能是綜合內(nèi)外政策環(huán)境，平衡穩(wěn)匯率和寬貨幣目標(biāo)下的選擇。

王青、李曉峰、馮琳分析，2025年1月LPR報(bào)價(jià)保持不變，符合市場預(yù)期。一方面，作為LPR報(bào)價(jià)的定價(jià)基礎(chǔ)，1月以來政策利率，也就是央行7天期逆回購利率保持穩(wěn)定，已在很大程度上預(yù)示1月LPR報(bào)價(jià)會(huì)保持不變。另一方面，最新數(shù)據(jù)顯示，2024年三季度商業(yè)銀行凈息差降至1.53%，為歷史最低位，持續(xù)低于1.8%的警戒水平，加之近期銀行同業(yè)存單到期收益率上行，報(bào)價(jià)行缺乏下調(diào)LPR報(bào)價(jià)加點(diǎn)的動(dòng)力（LPR報(bào)價(jià)由政策利率和報(bào)價(jià)加點(diǎn)共同決定，其中LPR報(bào)價(jià)加點(diǎn)主要考慮銀行資金成本、信貸市場供求、信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)等因素）。

該研究團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，開年政策利率及LPR報(bào)價(jià)保持不動(dòng)，根本原因在于前期一攬子增量政策出臺(tái)后，經(jīng)濟(jì)景氣度上升，樓市也在顯著回暖，帶動(dòng)2024年四季度GDP同比大幅升至5.4%，較上季度加快0.8個(gè)百分點(diǎn)，短期內(nèi)降息的必要性下降。

上半年降息有可能落地

溫彬判斷，穩(wěn)匯率和穩(wěn)息差內(nèi)外雙重約束下，降準(zhǔn)、降息等總量工具運(yùn)用面臨一定掣肘因素，短期內(nèi)降息概率較低。

趙詣指出，2025年央行工作會(huì)議提及擇機(jī)降準(zhǔn)降息，預(yù)計(jì)在“適度寬松”貨幣政策基調(diào)下，年度視角下LPR伴隨逆回購利率調(diào)降或仍有空間。考慮到1月票據(jù)利率較多回升或指向信貸需求有所修復(fù)，預(yù)計(jì)后續(xù)LPR降息的落地時(shí)點(diǎn)仍會(huì)綜合考慮金融數(shù)據(jù)成色、債市收益率曲線形態(tài)以及匯率壓力。

東方金誠研究團(tuán)隊(duì)分析，在物價(jià)水平偏低，外部經(jīng)貿(mào)環(huán)境變數(shù)加大，以及房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)勢頭還需進(jìn)一步鞏固的背景下，2025年央行會(huì)繼續(xù)實(shí)施有力度的降息，屆時(shí)會(huì)引導(dǎo)LPR報(bào)價(jià)跟進(jìn)下調(diào)。

該團(tuán)隊(duì)指出，2024年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議要求2025年“適時(shí)降準(zhǔn)降息”；2025年1月3日發(fā)布的央行貨幣政策委員會(huì)2024年第四季度例會(huì)公報(bào)提出，要“根據(jù)國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢和金融市場運(yùn)行情況，擇機(jī)降準(zhǔn)降息”。“適時(shí)”“擇機(jī)”意味著央行會(huì)選擇在實(shí)施逆周期調(diào)節(jié)、引導(dǎo)社會(huì)預(yù)期、調(diào)控市場流動(dòng)性的關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)發(fā)力，實(shí)施降準(zhǔn)降息。這樣可以最大限度發(fā)揮政策工具效果，同時(shí)也有助于保留政策空間。

東方金誠團(tuán)隊(duì)判斷，2025年上半年降息有可能落地，全年降息幅度有望達(dá)到50個(gè)基點(diǎn)，高于上年30個(gè)基點(diǎn)的降幅，屆時(shí)會(huì)引導(dǎo)LPR報(bào)價(jià)較大幅度下行。另外，2025年支農(nóng)支小再貸款、科技創(chuàng)新和技術(shù)改造再貸款及保障性住房再貸款等各類結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具利率也會(huì)下調(diào)，切實(shí)加大對國民經(jīng)濟(jì)重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的支持力度，推動(dòng)企業(yè)和居民融資成本全面下行。

該團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，不排除2025年通過較大幅度引導(dǎo)5年期以上LPR報(bào)價(jià)下行等方式，繼續(xù)對居民房貸實(shí)施較大力度定向降息的可能。這是促進(jìn)房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)的關(guān)鍵一招。

對于銀行凈息差收窄壓力，東方金誠團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，則將通過引導(dǎo)存款利率適度下行，加快補(bǔ)充銀行資本金等方式緩解。

該團(tuán)隊(duì)還認(rèn)為，在“以我為主”的原則下，2025年美聯(lián)儲(chǔ)降息步伐調(diào)整或人民幣匯率波動(dòng)等因素，都不會(huì)實(shí)質(zhì)性影響央行實(shí)施適度寬松的貨幣政策。

封面圖片來源：視覺中國