每經(jīng)記者 張壽林    每經(jīng)編輯 馬子卿    

為保持銀行體系流動(dòng)性充裕，2025年2月25日，人民銀行開(kāi)展3000億元中期借貸便利（MLF）操作，期限1年，最高投標(biāo)利率2.20%，最低投標(biāo)利率1.80%，中標(biāo)利率2.00%。

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操作后，中期借貸便利余額為40940億元。東方金誠(chéng)首席宏觀分析師王青分析，2月MLF縮量2000億元。不過(guò)，考慮到央行已在2025年1月開(kāi)展17000億元買斷式逆回購(gòu)操作，相當(dāng)于已提前釋放了大規(guī)模中期流動(dòng)性。

央行已提前釋放大規(guī)模中期流動(dòng)性

東方金誠(chéng)首席宏觀分析師王青分析，2025年2月MLF到期量為5000億元，2月25日續(xù)作3000億元，相當(dāng)于2月MLF縮量2000億元。不過(guò)，考慮到央行已在2025年1月開(kāi)展17000億元買斷式逆回購(gòu)操作，相當(dāng)于為應(yīng)對(duì)2025年2月MLF大額到期，已提前釋放了大規(guī)模中期流動(dòng)性。實(shí)際上，這是2024年10月以來(lái)的基本操作模式，即通過(guò)開(kāi)展大額買斷式逆回購(gòu)，持續(xù)替換MLF，淡化MLF操作利率的政策利率色彩。這也意味著盡管2024年10月以來(lái)MLF持續(xù)縮量，但央行并未縮減中期流動(dòng)性投放。

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王青進(jìn)一步表示，年初宏觀政策在穩(wěn)增長(zhǎng)方向持續(xù)發(fā)力，再加上貨幣政策基調(diào)已由“穩(wěn)健”轉(zhuǎn)向“適度寬松”，強(qiáng)調(diào)“保持流動(dòng)性充裕”，都意味著盡管近期央行暫停二級(jí)市場(chǎng)國(guó)債買入，但會(huì)通過(guò)較大規(guī)模開(kāi)展買斷式逆回購(gòu)、適量續(xù)作MLF等政策工具投放流動(dòng)性，保持中期市場(chǎng)流動(dòng)性處于充裕狀態(tài)，并以此支持年初銀行加大信貸投放力度，支持政府債券發(fā)行，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期。他判斷，2月央行還將開(kāi)展較大規(guī)模的買斷式逆回購(gòu)。

從貨幣市場(chǎng)來(lái)看，王青分析，年初以來(lái)政策利率（央行7天期逆回購(gòu)利率）保持不變，近期各類主要市場(chǎng)利率普遍走高，其中1年期商業(yè)銀行（AAA級(jí)）同業(yè)存單到期收益率正在向MLF操作利率靠攏，10年期國(guó)債收益率也有明顯上行，DR007則延續(xù)1月以來(lái)的較高水平，2月MLF操作利率保持不變符合市場(chǎng)普遍預(yù)期。

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往后看，王青判斷，當(dāng)前MLF余額仍然較高，未來(lái)以買斷式逆回購(gòu)替換MLF過(guò)程還會(huì)持續(xù)；綜合當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)、外部經(jīng)貿(mào)環(huán)境變化，以及整體物價(jià)走勢(shì)，判斷一季度末前后降息窗口有可能打開(kāi)，屆時(shí)MLF操作利率也將跟進(jìn)下調(diào)。

MLF存量規(guī)模降至40940億元

近一年來(lái)，MLF經(jīng)歷了重要變化。從歷史看，2014年9月，人民銀行創(chuàng)設(shè)了中期借貸便利（MLF）。MLF是中央銀行提供中期基礎(chǔ)貨幣的貨幣政策工具，對(duì)象為符合宏觀審慎管理要求的商業(yè)銀行、政策性銀行，可通過(guò)招標(biāo)方式開(kāi)展。中期借貸便利采取質(zhì)押方式發(fā)放，金融機(jī)構(gòu)提供國(guó)債、央行票據(jù)、政策性金融債、高等級(jí)信用債等優(yōu)質(zhì)債券作為合格質(zhì)押品。

當(dāng)時(shí)，中期借貸便利利率發(fā)揮中期政策利率的作用，通過(guò)調(diào)節(jié)向金融機(jī)構(gòu)中期融資的成本來(lái)對(duì)金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表和市場(chǎng)預(yù)期產(chǎn)生影響，引導(dǎo)其向符合國(guó)家政策導(dǎo)向的實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門提供低成本資金，促進(jìn)降低社會(huì)融資成本。

2019年8月人民銀行啟動(dòng)LPR改革初期，從短期政策利率到信貸市場(chǎng)利率的傳導(dǎo)機(jī)制不夠健全，LPR主要參考當(dāng)時(shí)的中期政策利率即1年期中期借貸便利（MLF）利率，并綜合考慮資金成本、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)等市場(chǎng)因素報(bào)出。隨著利率市場(chǎng)化改革不斷深化，商業(yè)銀行定價(jià)能力進(jìn)一步提升，市場(chǎng)化利率形成機(jī)制更加有效，MLF利率對(duì)LPR的參考作用下降。同時(shí)，部分報(bào)價(jià)行報(bào)出的LPR偏高，與其最優(yōu)質(zhì)客戶貸款利率之間出現(xiàn)較大偏離，一定程度影響了報(bào)價(jià)質(zhì)量。

為此，在明確7天期逆回購(gòu)操作利率作為主要政策利率的同時(shí)，中期政策利率逐步“淡出”。

自去年7月起，MLF操作時(shí)間上開(kāi)始滯后于LPR。去年7月22日，公開(kāi)市場(chǎng)7天期逆回購(gòu)操作利率由1.80%下調(diào)0.1個(gè)百分點(diǎn)至1.70%。與此同時(shí)，央行將公開(kāi)市場(chǎng)7天期逆回購(gòu)操作調(diào)整為固定利率、數(shù)量招標(biāo)，引導(dǎo)貨幣市場(chǎng)利率圍繞公開(kāi)市場(chǎng)操作利率平穩(wěn)運(yùn)行。當(dāng)日1年期和5年期以上LPR均同步下降10個(gè)基點(diǎn)，而MLF利率則是在LPR下行之后才有變動(dòng)。

此后，MLF操作均是臨近月末開(kāi)展。而隨著公開(kāi)市場(chǎng)7天期逆回購(gòu)操作利率成為央行的主要政策利率，MLF利率的政策利率色彩不斷“淡化”。

正因如此，在2024年9月24日7天期逆回購(gòu)操作利率下調(diào)20個(gè)基點(diǎn)至1.5%后，9月25日，MLF操作利率跟隨下調(diào)，幅度為30個(gè)基點(diǎn)，下調(diào)后MLF利率為2.0%，至今未變。

當(dāng)前，從數(shù)量上看，盡管每月均有操作，但MLF余額變動(dòng)呈整體縮減態(tài)勢(shì)。2024年8月末，MLF余額還在7萬(wàn)億元以上，而最新余額已降至40940億元，降幅明顯。

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此前，中國(guó)民生銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家溫彬團(tuán)隊(duì)分析，未來(lái)伴隨基礎(chǔ)貨幣的投放方式發(fā)生變化，MLF的存量會(huì)逐步下降，其作為中期政策利率的色彩也將淡化，央行將聚焦于管好短端利率（如7天逆回購(gòu)利率），進(jìn)而理順各項(xiàng)貨幣政策工具由短及長(zhǎng)的利率傳導(dǎo)機(jī)制。

溫彬團(tuán)隊(duì)指出，從近年實(shí)踐看，短期市場(chǎng)利率圍繞政策利率波動(dòng)，政策利率的引導(dǎo)效果較好，而作為中期政策利率的MLF利率時(shí)常與同期限市場(chǎng)利率走勢(shì)出現(xiàn)一定偏差。

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